이 기사는 2018년 06월 11일 15:04 thebell 에 표출된 기사입니다.

한화갤러리아타임월드가 500억원 규모 신주인수권부사채(BW)를 발행하기로 하면서 시중 자금을 얼마나 흡수할 수 있을지 관심이 모아진다. 한화갤러리아타임월드는 3년여 전에도 500억원 전환사채(CB)를 발행했는데 당시 면세점 사업 기대감에 2조6000억원 달하는 청약 자금이 몰렸다.

그러나 3년 사이 재무구조가 악화되는 등 영향에 이번 BW를 바라보는 시장 시선은 차가워졌다는 평가가 나온다. 그럼에도 일부 자산운용사들은 채권과 신주인수권을 분리해 매각하는 전략을 활용하면 약간의 수익을 낼 수 있다는 관측도 내놓고 있다.

◇차입금 상승, 영업손실 확대…재무구조 악화 추세

한화갤러리아타임월드는 오는 19일부터 20일까지 공모 BW 청약을 진행한다. 2015년 9월 발행했던 만기 3년 500억원 어치 공모 CB의 차환 목적 발행이다. 당시 CB 전환가액은 11만3500원으로 결정됐지만 전환청구기간 이후 주가가 한번도 전환가액을 넘지 못해 대부분 미상환 잔액으로 남아있다. 한화갤러리아타임월드는 원리금 지급을 앞두고 이자가 싼 메자닌 시장을 다시 한번 노크한 것으로 보인다. NH투자증권과 미래에셋대우가 공동주관사를 맡았다.

시장의 반응은 과거 대비 냉랭한 편이다. 3년 전 신용등급은 A-였지만 현재 BBB+로 하향 조정됐다. 면세점 사업이 부진했고 차입금이 늘어나는 등 재무 여건도 열악해졌다는 분석이다. 2015년 영업이익은 156억원이었지만 2016년과 2017년은 각각 123억, 73억 영업손실을 기록했다. 면세점 사업에서 대규모 적자가 발생하고 있다.

한국기업평가 관계자는 "백화점 부문에서 매년 영업이익 300억원 내외 창출하면서 수익성 하방을 지지해왔지만 서울 시내 면세점이 대규모 영업적자를 기록하고 있다"면서 "사드 이슈에 중국인 관광객도 급감했고 이에 제주공항 면세점이 정상운영되지 못하면서 재무구조가 큰폭 약화됐다"고 분석했다.

총차입금은 2015년 말 660억원에서 2017년 12월 1083억원으로 2년 새 약 350억원 증가한 것으로 나타났다. 부채비율은 82.7%에서 104.5%로 높아졌다. 보유한 현금성자산(225억원)만으로는 대응이 어려운 상황이다. 그러나 미사용 여신이 750억원 이상 남아있다는 점 등을 감안해 유동성 대응능력은 나쁘지 않다는 평가다.


◇채권·워런트 분리해 매각 가능…매력 요소 더한 리픽싱

한화갤러리아타임월드는 불리한 여건을 극복하기 위해 3년 전 메자닌 발행 때보다 좀 더 구미를 당기게 할만한 당근책을 제시했다. 우선 신주인수권(워런트) 행사가액(4만9900원) 을 최대 10% 낮출 수 있는 리픽싱 조항을 삽입했다. 사채와 신주인수권을 분리해 팔 수 있는 분리형BW를 발행키로 한 것도 매력을 더하는 요소라는 설명이다.

자산운용사 관계자는 "3년 전에는 리픽싱 조항이 없었고 주가도 큰폭으로 올라 있어 주식 전환을 기대하기 조금 힘들었다고 본다"면서 "이번엔 분리된 채권을 장내에서 먼저 매각해 투자했던 금액의 80~90%를 먼저 확보하고 추후 워런트를 팔아 수익을 도모할 수 있다"고 말했다.

자산운용업계 펀드매니저들은 한화갤러리아타임월드 BW에서 분리된 채권이 8000원대 후반에서 9000원대 초반에 형성될 것으로 전망하고 있다. 1억원을 이번 BW에 투자한다면 장내 채권 매도로 먼저 8000만~9000만원을 회수하고 향후 주가가 오르면 신주인수권을 팔아 추가 수익을 낼 가능성이 있다는 것이다.

다만 표면이자가 없어 만기(3년)까지 주가가 오르지 못하면 또다시 일부 자금이 묶이게 된다는 점은 부담이 될 것으로 보인다. 리픽싱을 감안하더라도 4만원대 초중반에 형성된 최근 주가 대비 적지 않게 상승해야 워런트 수익을 낼 수 있다는 계산이 나온다.