이 기사는 2019년 07월 25일 07:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

2019년 정기 신용평가를 통해 A+등급으로의 상향 가능성을 가시화한 대림코퍼레이션이 신용평가사 예상과 정반대의 지표를 드러냈다. 영업실적의 개선 요소로 지목됐던 ITC 부문의 영업이익은 올 1분기 기준으로 전년 동기 대비 절반 이상 감소했다. 등급 상향 트리거에 다가가던 재무지표 역시 올들어 급격히 악화된 모습이다.

다만 신평사는 '긍정적' 아웃룩을 유지하기에 무리가 없다고 평가했다. ITC 사업의 경우 수주를 기반으로 평가하기 때문에 분기별 실적보다 연간 수주 잔액 등에 따라 수익성 등을 예측하기 때문이다. 재무지표 악화 역시 운용리스 회계기준 변경에 따른 부채 증가의 영역인 탓에 실질적인 재무 부담 심화로 연결짓긴 어렵다고 설명했다.

◇'긍정적' 대림코퍼레이션, ITC 편입·재무안정성 개선 효과

NICE신용평가는 2019년 정기 신용평가를 통해 대림코퍼레이션 신용등급(A0) 아웃룩을 '안정적'에서 '긍정적'으로 바꿔달았다. 앞서 한국기업평가와 한국신용평가는 지난해 말 대림코퍼레이션의 등급 전망을 '긍정적'으로 바꿔달았다. 이번 정기평가에서 NICE신용평가도 해당 흐름에 동참해 대림코퍼레이션의 등급 상향 가능성을 더욱 높였다.

신평 3사는 사업 포트폴리오 다각화와 재무안정성 회복세 등을 상향 근거로 밝혔다. 대림코퍼레이션은 2015년 대림아이앤에스 합병 이후 ITC 사업부를 편입하는 등 다양한 사업을 영위하고 있다. 특히 ITC 사업부는 대림코퍼레이션의 기존 사업인 석유화학과 해운 등의 높은 변동성을 완화시켜 실적 안정성을 높였다.

대림아이엔에스 합병으로 악화됐던 재무부담이 완화된 점도 플러스 요소였다. 대림코퍼레이션은 2015년 말 7000억원에 육박했던 연결기준 순차입금 규모를 지난해 말 5355억원까지 줄여나갔다. 대림산업의 지분법 손익 개선과 대림코퍼레이션의 안정적인 사업성 등을 기반으로 자체 재무구조를 개선시킨 것이다. 신용평가사는 '긍정적' 아웃룩을 달며 대림코퍼레이션의 수익성과 재무안정성 개선세가 지속될 것이라고 전망했다.

◇수익성·재무지표 급감, 신평사 전망과 대비

하지만 올 들어 대림코퍼레이션의 수익성과 재무지표는 악화되는 모습이다. 올 1분기말 연결 기준 영업이익은 171억원으로, 전년 동기(307억원) 대비 44% 감소했다. 지난해 1분기 9억원 규모의 영업이익을 올렸던 물류사업부문이 올 1분기 적자전환(-34억원)한 점 등이 영향을 미쳤다.

특히 대림코퍼레이션 사업 안정성에 일조했던 ITC 사업 부문의 실적이 급감했다. 2017년과 2018년 1분기 110억원대 규모의 실적을 올렸던 ITC 사업 영업이익은 올 1분기 48억을 기록해 절반 이상 줄었다. 신평사가 ITC 사업부문의 합류로 대림코퍼레이션의 수익 변동성 완화 등을 예측한 점과 대비된다.

재무지표 역시 악화됐다. 올 1분기 말 대림코퍼레이션의 연결기준 총차입금은 1조원에 육박하는 9725억원에 달했다. 2016년말부터 줄곧 6000억원대 규모를 유지해왔다는 점을 고려하면 3개월 새 급증한 셈이다. 차입금 증가 등으로 신평 3사가 등급 상향 트리거로 제시한 커버리지 지표 또한 악화됐다.


◇수주기반 사업 특성, 회계기준 변경 효과…실질 영향 미미

신용평가사는 대림코퍼레이션의 지난해 실적을 기준으로 2019년 정기 신용평가를 진행했다는 입장이다. 다만 사업 특성과 실질적인 재무 부담 등을 감안할 때 신평사의 예측치를 빗나간 수준은 아니라고 설명했다.

신용평가사는 ITC 사업은 수주 기반이라는 점을 강조했다. 올 1분기 ITC 실적이 급감하긴 했지만 수주잔액 등을 통해 연간 기준을 살펴봤을 때 이익창출 규모는 전년과 비슷할 것이라고 관측했다.

한국신용평가 관계자는 "ITC 사업과 관련해 올 1분기 실적 수준의 변동성을 감안한 것은 물론 수주 잔액을 기준으로 사업 전망을 판단했다"며 "ITC 사업의 경우 2015년 편입 이후 대림코퍼레이션의 외형을 확대시켰다는 점에서 신용도에 플러스 요소가 된 것"이라고 말했다.

재무지표 역시 회계기준 변경에 따른 결과인 탓에 차입부담에 큰 영향을 미치지 않는다고 평가했다. 대림코퍼레이션은 올 1분기 재무제표부터 리스부채 등에 대한 회계정책 변경 사항을 반영한 탓에 리스부채가 2324억원 가량 증가했다. 실제 차입금 증가 등에 따른 결과가 아닌 회계기준 변경의 여파인 탓에 실제로 재무안정성이 악화된 건 아닌 셈이다.

하지만 리스부채 증가에 따른 대림코퍼레이션의 커버리지 지표 악화세는 뚜렷하다. 한국기업평가와 한국신용평가가 등급 상향 트리거 중 하나로 제시한 '순차입금/EBITDA(연결기준)'의 경우 지난해 말 3.6배에서 올 1분기말 5.4배로 증가했다. 대림아이엔에스 합병으로 차입부담이 심화됐던 2015년(5.6배)와 유사해진 수준이다. 앞서 한국기업평가와 한국신용평가는 해당 지표가 각각 3배 미만, 2.5배 이하 상태가 지속될 경우 등급 상향을 검토할 수 있다고 밝혔다.

한국기업평가 측은 "대림코퍼레이션의 자산과 매출 규모 등을 감안할 때 회계 기준 변경에 따른 리스부채 증가분이 트리거 지표에 유의미한 영향을 줄 정도는 아니라고 판단한다"며 "리스부채 규모가 점진적으로 감소할 것으로 예상돼 현재 시점에서는 해당 부분 등을 반영해 트리거를 변동할 수준은 아니라고 본다"고 말했다.