이 기사는 2020년 04월 27일 16:38 thebell 에 표출된 기사입니다.

교촌에프앤비가 기업공개(IPO)에 앞서 직원들에게 스톡옵션을 부여하면서 산출한 기업가치(밸류)가 1700억원에 달했다. 상속세 및 증여세법(상증세법)에 의거해 기계적으로 계산한 가치다. 업황과 발행사 경쟁력, 시장 투심이 반영돼 있지 않다. IPO밸류는 2~3배 수준으로 치솟을 것이란 관측이다.

◇외부 투자자 없어…상증세법 보충적평가방법 활용

감사보고서에 따르면 교촌에프앤비는 지난해 12월 24일 임직원들에게 주식매수선택권(스톡옵션)을 부여했다. 총 부여수량은 20만9225주로 지난해 말 기준 발행주식 2092만2540주의 1% 수준이다. 주당 행사가격은 8145원이다. 임직원들은 부여일로부터 2년이 지난 2021년 12월부터 스톡옵션 행사가 가능하다. 스톡옵션을 행사하면 발행사는 신주나 지기주식을 교부해 줘야 한다.


행사가격으로 회계법인으로부터 평가받은 밸류가 드러났다. 교촌에프앤비는 비상장사기 때문에 주가가 없다. 스톡옵션 가격을 정하려면 최근 제3자에 단행한 주식매매 가격을 참고하거나 최근 주식매매가 없을 경우 상증세법에 명시된 보충적 평가방법을 통해 가치를 산출해야 한다.

교촌에프앤비는 지난해 말 기준 지분율이 창업주인 권원강 회장 95.6%, 우리사주조합 3.17%, 기타 1.23%로 외부투자자가 없는 것으로 알려졌다. 지난해 권 회장이 지분 일부(4.4%)를 우리사주조합과 일부 직원들에게 매각했으나 특수관계인 간의 거래라 스톡옵션 가격 산정 기준으로 삼을 수 없다. 이에 보충적 평가방법을 활용한 것으로 추정된다.

보충적 평가방법은 손익계산서 기준 수익가치와 재무상태표 기준 순자산가치를 각각 3대2나 2대3 비율로 가중 평균해 밸류를 구한다. 이 같은 방식은 수학적 공식에 불과해 기업의 업종별, 상황별 특성을 반영하지 못한다.

◇IPO밸류 6000억대로 껑충…해마로푸드 PER 대입 시

스톡옵션 밸류는 치킨 프랜차이즈 1위(매출 기준)를 달성한 경쟁력과 안정적 수익창출력 등 교촌에프앤비 만의 가치가 녹아있지 않다. 교촌에프앤비는 프랜차이즈 시장 포화국면에서도 이익을 동반한 성장을 해왔다. 2013년 1889억원이던 매출이 지난해 3801억원으로 두 배 이상이 됐다. 같은 기간 영업이익도 60억원에서 394억원으로 늘고, 이익률은 3.2%에서 10.4%로 상승했다.


IPO밸류는 피어그룹(상장한 경쟁사)을 누구로 잡느냐에 따라 달라진다. 피어그룹이 받고 있는 PER(주가수익비율)을 교촌에프앤비 연간 순이익에 곱하면 IPO밸류가 된다. 교촌에프앤비는 국내 프랜차이즈 직상장 1호라 명확한 피어그룹은 없다.

이에 우회상장으로 증시에 입성한 해마로푸드서비스 정도를 피어그룹으로 삼을 것으로 보인다. 해마로푸드서비스는 패스트푸드 프랜차이즈 '맘스터치'를 운영하고 있다. 2016년 기업인수목적회사(스팩)와 합병하는 방식으로 우회상장했다.

해마로푸드서비스는 지난해 연결기준 순이익은 129억원, 27일 종가기준 시가총액은 2710억원이다. PER(시가총액/연간 순이익)이 20.97배다. 이를 교촌에프앤비 작년 연간 순이익(295억원)에 곱하면 추정 IPO밸류는 6189억원이 된다.

IPO밸류가 스톡옵션 밸류의 2~3배에 이를 것이란 관측 배경이다. 스톡옵션을 받은 직원들 입장에선 잭팟 기회를 잡을 수도 있다. 다만 스톡옵션 행사 시 회사는 이를 회계상 비용(주식보상비용)으로 처리해야 한다. 향후 손익에는 부정적이다.