이 기사는 2010년 10월 25일 14:12 thebell 에 표출된 기사입니다.

한달여 동안 진행중인 매각 과정에서 현대건설의 기업가치는 여전히 크게 주목받지 못하고 있다.

일단 두 인수후보 모두 '객관화된 가격'보다는 '내가 감당할 수 있는 가격' 혹은 '내가 무리해도 되지 않는 가격'을 먼저 시장에서 거론한다. 딜의 '키'를 잡아야 할 외환은행, 정책금융공사 등 매각자들 조차 '제값 받기'를 강조하기 보다 인수 후보들에 대한 관전평을 내놓기에 바쁘다.

미래가치를 추산해 보면 현대건설이 '제값'을 받아야 할 이유가 여실히 드러난다. 급등할 미래가치를 감안하면 현재의 기업가치를 기준으로 건설업계 1위 매물을 매각하는 것 자체가 '모럴해저드'로 오인될 소지가 있다는 얘기다.

작년말 기준 현대건설의 상각전 이익(EBITDA)은 4857억원, 세전이익은 대략 5900억원 수준이다. 올 해 상각전 이익은 이보다 무려 38%가량이나 증가한 6500억원대로 추산된다. 건설 및 증권업계는 내년 현대건설의 EBITDA를 7000억원대 후반, 2012년에는 1조원에 육박할 것으로 보고 있다.

한마디로 새 주인을 찾지 않아도 2년 뒤에는 영업활동으로 벌어들이는 이익이 작년의 2배 이상에 달할 것으로 보인다. 그 배경은 현대건설의 중동 발전플랜트 등 해외수주에서 비롯되는 현금 창출력에서 비롯된다.

현대건설은 앞으로 5~6년 가량의 일거리 53조원(가계약 포함)을 확보하고 있다. 올해 10월말 기준 현대건설의 해외수주 누계액은 97억달러로 지난해 수주액 대비 무려 191%에 이른다.

지난해에 이어 올해 상반기 매출액 가운데 해외에서 벌어들이는 돈이 50%에 달했다. 조만간 해외매출이 국내매출을 추월할 것이란 전망도 나온다. 다른 건설사들이 국내 건설경기 호불황에 웃고 울때 안전한 먹기리를 확보해 놓았다는 뜻이다.

특히 발전플랜트의 경우 UAE 원자력 발전소, 카타르 병원 공사, 쿠웨이트 항만 공사, 리비아 대형 발전소 프로젝트 등 랜드마크 프로젝트를 전부 수주리스트에 올렸다.

UAE 원전은 기본 도급액만 3조2740억원에 달한다. 상반기 현대건설이 인식한 매출원가율을 감안했을 때 UAE 원전에서만 약 5250억원의 이익이 기대된다.

여타 건설업체들의 '아킬레스 건'인 리스크 관리 측면에서도 현대건설은 큰 문제가 없다. 일단 건설경기 흐름을 많이 타는 국내 주택사업비중은 14.8%로 시공능력 5위권 이내 기업 가운데 가장 낮은 수준이다.

현대건설은 3월말 현재 프로젝트파이낸스(PF) 우발채무가 1조8655억원(PF Loan 1조6605억원, ABCP 2050억원)에 달하지만 그 현실화 가능성은 극히 낮다. 대부분의 사업장이 분양률이 높은 서울과 수도권에 집중돼 있다.

결국 수익성은 물론, 안정성 면에서도 현대건설의 미래가치는 지금보다 2배 가량은 오를 가능성이 높다는 전망이 가능하다.

글로벌 기업이나 사모펀드들은 대형 M&A를 추진할 때 반드시 향후 5~10년간의 현금흐름(FCF)를 반영, 적정 매각가를 요구하는 것을 당연시 하고 있다. 지금 매각하는 기업이 당장 좋은 기업이 아닌, 앞으로 더 좋아질 것이 당연한 기업임을 감안하면 가격이 높아지는 것 역시 당연한 수순이다.

현대건설은 최근 수년간 국내에서 진행된 대형 M&A가운데 거의 최고 수준의 미래현금흐름을 보유하고 있다. 이를 현재가치로 할인후 반영한다고 할 경우 현대건설의 EBITDA나 현금흐름 평균치는 작년과 올해 12개월(LTM)간의 이익수치에 비해 몇천억원치는 상회한다.

그만큼 적정 매각가는 올라가야 한다는 의미이기도 하다.

전문가들은 초우량매물을 놓고 제 값을 못 받을 딜이라면 꼭 지금 이 시기에 현대건설 매각을 단행해야만 하는지에 대해 의구심을 표하고 있다. 다른 법정관리 매물등과 달리 현대건설은 당장 증자를 하거나 꼭 지금 새 주인을 찾아야할 회사는 아니기 때문이다.