이 기사는 2013년 04월 15일 14:20 thebell 에 표출된 기사입니다.

GS건설에 이어 삼성엔지니어링을 기초자산으로 설정한 ELS의 대규모 손실 가능성이 제기되고 있다. 이 회사는 해외 플랜트 시장의 공격수주가 손실악화로 이어지고 있다. 2년 전만 해도 28만 원대를 기록했던 주가는 현재 9만 원대까지 폭락한 상태다. 삼성엔지니어링을 기초자산으로 설정할 당시 최초기준가가 18만 원 이상이라면 이미 녹인(knock in)을 쳤다는 얘기다. 업계에서는 녹인에 따른 손실액이 400억 원을 넘을 것으로 추정하고 있다.

◇2012년6월~10월 발행분은 이번 주가하락에 직격탄

동양증권 제공

동양증권에 따르면 2010년 4월부터 2013년 3월까지 3년 동안 삼성엔지니어링을 기초자산으로 설정한 ELS는 2455억 원이 발행됐다. GS건설 ELS의 발행액 5207억 원과 비교하면 절반에 약간 못 미치는 규모다. 월별 발행 추이를 살펴보면 200억 원 이상을 기록한 시기는 2010년 5월(272억 원)과 2012년 11월(221억 원), 12월(200억 원), 2013년 1월(446억 원) 등 네 차례다. 다행스럽게도 삼성엔지니어링이 최근 3년간 최고점을 기록한 시기에는 ELS 발행이 상대적으로 줄었다. 증권사들도 당시 삼성엔지니어링의 주가가 고점이라고 판단했다는 방증이다.

12일 기준 삼성엔지니어링의 주가는 9만800원이다. 이를 기준으로 최근 3년간 주가가 18만 원 이상을 형성해 녹인 가능성이 제기되는 구간은 2010년 11월부터 2012년 10월까지 약 2년이다. 이 구간에서 발행된 ELS가 모두 녹인이 우려되는 것은 아니다. 스텝다운형 ELS의 경우 발행 이후 6~12개월 동안 기준가 대비 주가가 90~95% 수준으로 유지됐다면 1~2차 조기상환이 이뤄질 수 있다.

삼성엔지니어링의 경우 2010년 4월부터 2011년 1월까지의 주가추이가 이 조건에 해당한다. 2010년 5월 9만 원대에 머물던 주가가 2011년 7월 28만1000원을 기록하면서 꾸준한 상승추세를 유지했다. 이후 2011년 1월까지는 20만 원대 이상을 유지하면서 조기상환조건을 충족시켰다.

최근 3년간 삼성엔지니어링 주가 추이

반면 이와 반대되는 주가 흐름을 보여 녹인이 우려되는 시점은 크게 두 번이다. 우선 2011년 11월부터 2012년 4월까지다. 주가가 20만원에서 24만원을 넘나들던 시기다. 이 시기에 발행된 ELS는 141억 원 규모다. 1차 조기상환이 도래하는 2012년 5월부터 10월까지 주가는 18만 원 안팎을 맴돌았다. 만약 배리어가 95로 설정됐다면 미상환 비율은 100%에 육박하게 된다. 증권업계에서는 발행액의 70% 이상인 약 100억 원이 미상환돼 현재까지 남아있는 것으로 보고 있다.

두 번째 시기는 2012년 6월부터 10월까지다. 299억 원이 발행됐다. 주가가 18만원에서 20만원을 형성했다. 이때는 앞선 2011년 11월부터 2012년 4월까지보다도 상황이 훨씬 좋지 못하다. 1차 조기상환이 도래하는 2012년 12월에 주가가 17만 원대를 형성하기 했지만 그 기간은 한 달이 채 되지 않았다. 오히려 올해 2월부터 시작된 삼성엔지니어링의 주가 급락에 직격탄을 맞았다.

◇올해 1분기 영업이익 20% 이상 급감 예상

이를 종합하면 삼성엔지니어링을 기초자산으로 설정해 발행한 ELS 중 녹인을 친 금액은 약 400억 원으로 추정된다. 최근 3년간 발행액의 16.2%에 해당한다. 하지만 녹인을 쳤다고 해서 손실이 확정된 것은 아니다. 만기상환시점에 배리어 이상의 주가에 도달하면 원금은 건질 수 있다.

문제는 삼성엔지니어링의 현재 상황을 감안하면 반등이 쉽지 않다는 점이다. 최초 기준가를 18만 원, 만기상환 배리어를 70으로 가정할 경우 주가는 12만6000원까지 상승해야 한다. 상승률이 현재 주가 대비 40%에 달한다. 최초 기준가가 18만 원보다 더 높을 경우에는 상승률이 더 치솟는다.

실적 전망치도 어둡다. 상당수 증권사 애널리스트들은 올해 1분기 삼성엔지니어링의 영업이익이 전년동기 대비 20% 이상 급감한 1400억 원 안팎에 머물 것으로 예상하고 있다. GS건설과 마찬가지로 해외 프로젝트들의 수익성 악화가 발목을 잡을 것이란 분석이다.

증권사 애널리스트는 "시장에서는 삼성엔지니어링의 실적 하락 가능성을 염두에 있는 것으로 알고 있다"며 "실적 발표 수준에 따라 주가 하락 가능성이 높은 것으로 내다보고 있다"고 말했다.