이 기사는 2013년 11월 28일 10:31 thebell 에 표출된 기사입니다.

두산건설이 재무구조 개선을 위해 발행하는 4000억 원 어치의 전환상환우선주(RCPS)가 전액 자산유동화기업어음(ABCP)으로 유동화될 예정이다. 전환상환우선주에서 발생하는 손실은 두산건설의 대주주인 두산중공업이 모두 보전해 주기로 하는 등 대부분의 발행 구조가 윤곽을 드러냈다.

27일 투자은행(IB) 업계에 따르면 두산건설이 발행하는 RCPS는 발행구조가 대부분 확정되고, 현재 ABCP 투자자 모집(신디케이션) 과정에서 발행금리를 조율하는 단계에 와 있다.

우선, 발행 주체인 두산건설은 1차적으로 원리금 상환 의무를 부담하고 조기에 상환할 수 있는 권리(콜옵션)을 갖는다. 콜옵션을 행사하지 않더라도 금리를 올려주는 스텝 업(step-up) 조항은 없다.

그러나 현 상황에서는 두산건설의 상환능력과 배당 가능성을 믿고 우선주에 투자할 투자자를 모집하기 쉽지 않다. 이 때문에 다소 복잡한 유동화 구조를 짰다. 우선주를 특수목적회사(SPC)에 넘긴 후 이를 기초로 ABCP를 발행해 투자자를 모집하는 방식이다. ABCP의 차환 가능성을 높이기 위해 증권사가 어음매입약정을 체결하고, 두산중공업은 SPC에 우선주에서 발생할 손실을 보전하는 내용의 신용공여를 제공한다. SPC는 두산건설에서 나오는 배당금과 RCPS를 처분한 대금으로 ABCP를 상환하게 된다. RCPS를 매각할 경우 손실이 발생하면 만기 시점에서 두산중공업이 정산을 해 주는 방식이다.



두산중공업은 RCPS에 대해 매수 청구권을 행사할 수 있다. 매수 청구권은 RCPS 발행 후 2~5년 동안 매년 특정 기간에 행사할 수 있도록 했다. 업계 관계자는 "SPC가 저가에 매각할 경우 두산중공업이 보전해야 할 손실이 커질 수 있기 때문에 두산중공업이 매수 청구권을 행사할 공산이 크다"고 분석했다. 물론 RCPS의 가격이 상승할 경우에도 두산중공업이 매수청구권을 행사해 이익을 향유할 수 있다. 두산중공업이 매수청구권을 행사하지 않아 SPC가 RCPS를 제3자에게 매각해야 할 경우 두산중공업이 먼저 다른 투자자를 물색할 수 있는 권한을 갖는다.

RCPS의 만기는 투자자 수요에 따라 3년과 5년으로 나눴다. SPC가 RCPS를 매각해서 발생하는 손실에 대한 정산은 통상 만기 도래 직전에 이뤄진다. 신영증권 관계자는 "두산중공업과 SPC 간에 모든 현금흐름을 바꾸기로 하는 일종의 토탈리턴스왑(TRS) 계약을 체결한 것"이라고 설명했다.

현재 ABCP 투자자 모집 과정에서 발행 금리를 결정하는 단계인 것으로 알려졌다. 발행금리는 3년 만기와 5년 만기 모두 6%대 중·후반 수준에서 결정될 것으로 관측된다. 이 경우 두산건설은 RCPS 투자자에 연간 250억~300억 원 수준의 배당을 해야 할 것으로 추산된다. 업계 관계자는 "투자자 모집 초반에는 6%대 초반이었지만 투자자가 두산중공업의 신용도 문제를 지적하면서 고금리를 요구하고 있다'면서 "6%대 중·후반 또는 7%대 초반에서 발행금리가 결정될 것"이라고 내다봤다.