이 기사는 2019년 07월 31일 15:42 thebell 에 표출된 기사입니다.

아시아나항공 매각 주관사인 크레디트스위스(CS)는 이번 인수합병(M&A)을 '다시 없을 기회'로 정의하고 있다. CS는 매물로서 아시아나항공의 가장 큰 장점을 "진입장벽이 높은 항공운송업에서 최상위급 항공사의 경영권을 인수할 수 있는 기회"라고 명시하고 있다. 이는 2015년 CS가 주관했던 산업은행의 금호산업(아시아나항공 포함) 매각 때도 등장했던 논리다.

표면적으로 2015년 금호산업과 2019년 아시아나항공 매각을 바라보는 CS의 관점은 큰 변화가 없다. 2015년과 2019년 모두 매각 주관사는 CS다. 다만 2015년 매각의 주체는 산업은행이었고, 지금은 금호산업이란 점만 다르다. 두번에 걸쳐 아시아나항공 M&A를 진행하고 있는 CS가 평가하는 '매물로서 아시아나항공'은 어떤 모습일까. CS가 실사와 평가를 거쳐 작성한 투자설명서(IM)와 이 자료를 바탕으로 내세우고 있는 '투자 매력도'는 아시아나항공 인수 후보들의 마음을 움직일 핵심 요소가 될 것으로 전망된다.

31일 더벨이 입수한 아시아나항공 매각 예비입찰 자료에 따르면 CS는 총 9페이지 분량의 요약투자설명서(Teaser Memorandum)를 만들었다. TM자료는 CS가 아시아나항공에 대한 실사를 통해 만든 투자설명서(IM)의 요약본이다. 아직 IM자료가 전부 공개되지 않은 만큼 구체적인 내용은 알수 없다. 하지만 인수 후보자들을 대상으로 예비입찰을 이끌어 내기 위해 CS는 투자 매력도를 8가지로 정리해 제시하고 있다.

이번 아시아나항공 매각에서 CS가 가장 강조하는 부분은 '대형항공사(FSC) 경영권을 확보할 수 있는 기회'라는 점이다. 이는 2015년 금호산업 매각 때와 같은 논리다. 당시 금호산업 IM자료에서 CS는 '요약 투자 매력도 소개'와 '투자 매력도'라는 항목을 만들어 거듭 아시아나항공의 가치를 집중 조명했다. 투자 매력도 측면에서 실제 지분 매각의 대상인 금호산업보다 그 자회사인 아시아나항공의 장점을 부각하는데 열을 올렸다. 당시 CS는 "최상의 영업환경에서 성장성 및 수익성 확보가 가능한 국적항공사를 인수할 수 있는 유일한 기회"라는 점을 강조했다.


2015년과 2019년 CS가 IM자료에 담은 아시아나항공 M&A의 핵심은 'FSC 경영권 확보'다. 대표적 규제 산업인 항공업은 신규 면허 발급이 불가능하다. 이런 차원에서 아시아나항공의 가장 큰 투자 매력도는 '희귀성'이다. '이번 딜을 놓치면 다시는 FSC 사업에 진출하지 못한다'는 점을 분명히 하고, 이를 거듭 부각시킴으로서 인수 후보들의 입찰을 유도하는 것으로 해석된다.

M&A 업계 관계자는 "아시아나항공 M&A가 시작되기 전 '가격이 비싸다'는 얘기가 많아 흥행에 실패할 것이란 예상도 나왔지만, 실제 TM 수령을 위해 CS의 문을 두드리는 곳이 많다"고 말했다.

CS가 일관되게 높이 평가하는 장점은 또 있다. CS는 '여객·화물 수요의 고성장에 따른 수혜 전망', '업계 최고 수준의 글로벌 네트워크' 등 아시아나항공이 가지고 있는 항공업 경쟁력에 높은 점수를 주고 있다. 아시아나항공은 경영환경 악화에도 불구하고 여객과 화물 부문에서 고른 성장을 지속하고 있다. 2015년 IM자료상 시장점유율은 국내선 21.2%, 국제선 22%였다. 2019년 TM자료상 시장점유율은 국내선 31.9%, 국제선 24.8%로 높아졌다. 또 아시아나항공은 세계 최대 항공동맹인 스타얼라이언스 정회원으로 안정적인 네트워크를 구축해 놓았다.

더불어 CS는 아시아나항공의 장점을 '높은 수준의 수직계열화를 통한 업계 최고 수준의 서비스 제공', '연관산업 시너지 창출효과 및 다각적인 수익성 향상 upside 존재' 등으로 꼽는다. 아시아나항공은 아시아나IDT, 아시아나세이버, 아시아나에어포트, 에어부산, 에어서울 등 항공업 관련 계열사를 자회사로 보유하고 있다. 비상장사의 경우 보유 지분율은 대부분 100%이고, 상장사의 경우 단독 경영권 확보가 가능한 수준의 지분율 가지고 있다. 또 CS는 '우수한 현금흐름 창출 능력 보유'를 장점으로 꼽았다. 아시아나항공은 연결 기준 연간 7000억원 안팎의 에비타(EBITDA)를 꾸준히 기록 중이다.


2015년 금호산업 매각 때와 투자 매력도 측면에서 다른 점도 눈에 띈다. CS는 2019년 아시아나항공 투자 포인트로 'Two-track 전략으로 여객운송 경쟁력 및 시너지 극대화'를 꼽았다. 아시아나항공의 중장거리노선 위주 체질개선, 에어부산의 안정적인 시장 안착, 에어서울을 통한 신규 노선 발굴 등 FSC와 LCC간 협업을 통한 시너지가 강화됐다. 실제 아시아나항공, 에어부산, 에어서울은 인천, 김포, 김해 공항을 모항으로 안정적인 사업기반을 구축했다. 서로간 협업을 통해 3사의 국내 항공시장 점유율은 2018년 기준 25.2%를 기록했다. 연간 누적 탑승객수는 3000만명이다.

또 CS는 '차세대 항공기 도입 확대에 따른 기재 경쟁력 강화'를 장점으로 부각하고 있다. 단거리(LCC)와 중·장거리(FSC)의 역할 분담이 이뤄졌고, 3곳의 모항을 통해 유기적으로 운영되 만큼 새로운 항공기가 도입되면 추가 성장 가능성도 높아진다. 이번 M&A가 성공적으로 마무리 돼 자본조달이 이뤄지면, 신규 항공기 도입 계획을 현실화해 FSC와 LCC간 역할 분담에서 효율성을 더 높일 수 있을 것으로 전망된다.