이 기사는 2020년 02월 04일 15:46 thebell 에 표출된 기사입니다.

A+등급을 눈앞에 둔 대림코퍼레이션(A0)이 2020년 공모 회사채 발행에 나선다. '긍정적' 아웃룩 등에 힘입어 관련 업계는 무난히 완판에 성공할 것으로 관측하고 있다. 핵심 계열사인 대림산업의 신용등급(AA-)이 상향됐던 터라 대림코퍼레이션 크레딧 개선에 대한 기대감 또한 커지는 모습이다.

다만 A+ 등급 상향까지는 다소 시일이 걸릴 것으로 보인다. 주요 계열사 크레딧과 연동돼 신용도가 움직이는 순수 지주사와 달리 대림코퍼레이션은 자체 사업을 영위하고 있다. 대림산업 크레딧은 물론 자체 사업의 수익성 역시 중요한 지표가 되는 이유다. 지난해 실적 둔화 등으로 상향 트리거와의 격차가 넓어진 점 역시 한계로 지목된다.

◇대림코퍼, '긍정적' 크레딧·연초 효과 호재

5일 대림코퍼레이션은 500억원 규모의 공모채 발행을 위한 수요예측을 진행한다. 만기는 3년과 5년물로, 각각 300억원, 200억원을 배정했다. 수요예측 결과에 따라 최대 1000억원까지 증액 가능성도 열어놨다. NH투자증권이 채권 발행 업무를 맡았다.

대림코퍼레이션에 대한 신용도 개선 기대감이 높은 점은 긍정적이다. 대림코퍼레이션은 2018년 말부터 등급 상향 가능성이 본격적으로 제기됐다. 2018년말 한국기업평가와 한국신용평가가 등급전망을 '안정적'에서 '긍정적'으로 바꿔단 데 이어 지난해 정기평가를 통해 NICE신용평가 역시 '긍정적' 전망에 동참했다.

연초 시장 내 유동성이 풍부한 점 역시 호재로 작용할 것으로 보인다. 1월 공모채 발행량이 전년 대비 감소한 데다 최근 다시 시장금리가 낮아지고 있어 연초 효과가 가중되고 있다. 최근 공모채 발행을 위해 수요예측에 나선 기업들은 줄줄이 오버부킹을 이어간 배경이다. 신종 코로나 바이러스 사태 등이 장기화될 경우 일부 기업에 대한 펀더멘탈 저하 우려가 제기될 순 있지만 이 역시 BBB급부터 시작할 것이란 전망이 우세하다.

◇대림산업 가시적 효과 '촉각', 자체사업 관건

주력 자회사인 대림산업의 신용도 개선 역시 대림코퍼레이션 등급 상향 가능성을 높이는 요소다. 지난해 신평 3사는 대림산업의 A+등급을 1노치 상향조정 해 AA-(안정적) 등급을 부여했다.

대림코퍼레이션은 대림그룹 지주사이기 때문에 주력 계열사 크레딧과 연관 관계가 높다. 특히 대림산업 지분(보통주 21.7%)을 기반으로 한 지분법이익은 대림코퍼레이션의 이익창출력을 높이고 있다. 2018년 말 기준 대림산업 지분법이익(1267억원)이 세전이익 대비 차지하는 비중은 57.4%에 달했다.

다만 대림산업의 등급 상향이 곧바로 대림코퍼레이션의 신용등급을 끌어올리진 못하는 모습이다. 대림산업 상향 후 지난달 말 진행한 대림코퍼레이션 신용등급 본평가에서 NICE신용평가와 한국기업평가는 전과 동일한 A0(긍정적) 등급을 부여했다. 대림산업의 신용도 개선이 대림코퍼레이션에 긍정적 영향을 줄 순 있지만 이로 인한 효과가 가시적 수치로 확인되는 지 등을 지켜보겠다는 입장이다.

신용평가사 관계자는 "계열 지원 가능성의 경우 대림산업과 대림코퍼레이션 간 관계가 아닌 대림그룹과 대림코퍼레이션 간의 크레딧 차를 반영한다"며 "대림산업 크레딧 효과가 대림코퍼레이션 실적 등을 명확하게 개선시킨다는 것이 확인돼야 등급 액션이 이어질 것"이라고 말했다.

대림코퍼레이션이 자체 사업을 영위하고 있는 점 역시 변수다. 대림코퍼레이션은 2018년에 이어 지난해 실적 역시 역성장을 거듭했다. 2018년 해운물류 사업 적자 전환 여파에 이어 지난해에는 ITC 사업 등의 위축 등이 확인됐다.

지난해 3분기 누적 기준 영업이익은 654억원으로, 전년 동기(889억원) 대비 26% 감소했다. 당초 '긍정적' 아웃룩을 달았던 배경이 사업 다각화를 통한 포트폴리오 다변화와 안정적인 수익성이었다는 점에서 자체 사업에 대한 실적 회복 등이 중요한 지표가 될 것으로 풀이된다.



◇지표 차이 심화, 회계기준 변경 고려해야

실제 지표과 등급 상향 트리거 간 격차가 상당한 점도 주목된다. NICE신용평가는 대림코퍼레이션의 등급 상향 트리거로 '부채비율 50% 미만'과 '총차입금/EBITDA 3배 미만'을 제시하고 있다. 반면 2019년 3분기 말 기준 대림코퍼레이션의 연결기준 부채비율과 총차입금/EBITDA는 각각 106%, 5.9배였다.

대림코퍼레이션의 차입 지표는 지난해 변경된 리스회계 기준 영향 때문이라는 분석도 나온다. 지난해 도입한 신 회계기준에 따라 리스가 부채로 인식된 탓에 실질 변화 없이 차입금 등이 늘어났는 설명이다. 실제로 NICE신용평가는 아직 해당 영향을 대림코퍼레이션 트리거에 반영하지 않은 상태다.

문제는 최근 이를 반영해 트리거를 변경한 한국기업평가 기준으로도 대림코퍼레이션 지표가 상향 기준에 미치지 못한다는 점이다. 한국기업평가는 3일 본평가와 더불어 '순차입금/EBITDA 2.5배 이하'였던 상향 트리거를 4배 이하로 변경했다. 2019년 3분기말 기준 대림코퍼레이션의 순차입금/EBITDA는 4.6배였다.