이 기사는 2023년 01월 26일 08:16 thebell 에 표출된 기사입니다.

오스템임플란트는 시총 23조원의 글로벌 임플란트 1위 기업인 스트라우만을 조금씩 따라잡고 있다. 회사는 개화한 글로벌 디지털 치과(디지털 덴티스트리) 시장을 선점할 계획이고 이 '업사이드'에 대한 투자자들의 기대도 크다. 다만 작년 2200억원 규모 횡령 사태로 체면을 구겼다. 취약한 이사회 구조, 부실한 내부통제도 수면 위로 드러났다.

행동주의로 잘 알려진 사모펀드 운용사(PE) KCGI는 부실한 지배구조가 임플란트 점유율 국내 1위, 글로벌 4위 업체의 진면목을 가린다는 판단으로 주주행동에 나선 모습이다. 또 다른 PE 유니슨캐피탈코리아(UCK)와 MBK파트너스(MBK)가 공개매수로 지분 확보에 나선 것도 KCGI와 접근법은 다르지만 성장 측면에선 같은 맥락을 공유한 것으로 풀이된다.

◇2022년 첫 1조 매출 유력… 줄어든 '시총 23조' 스트라우만과의 수익성 격차

오스템임플란트는 올해 3분기(연결)까지 기록한 매출액은 7791억원이다. 해당기간 직전 5년(2018~2022년) 간 연평균 약 24%에 달하는 매출 성장세를 기록해 왔다. 해당 기간 연평균 영업이익률 또한 21%에 달하는 등 외연과 내실 모두를 잡으며 성장 가도를 달리고 있다.

통상 임플란트 성수기가 4분기인 점을 고려하면 2022년 매출액은 설립 이래 처음으로 1조원 고지를 넘어설 것으로 전망된다. 회사는 2021년 말 대규모 횡령 이슈가 불거지며 거래정지를 비롯한 어려운 시기를 보냈지만 견조한 실적을 통해 시장의 논란을 불식시키는 모습이다.

최근 가파른 성장세로 임플란트 글로벌 1위 업체 스트라우만과의 매출 격차도 줄인 모습이다. 올해 3분기까지 스트라우만의 매출액은 약 17억2800만 달러(한화 약 2조800억원)다. 2022년을 제외한 직전 5년 간 스트라우만과 오스템임플란트의 매출 격차는 3배 이상이었다.


현금창출력을 가리키는 EBIDTA를 통해서도 오스템임플란트의 약진을 확인할 수 있다. 2018년 오스템임플란트의 EBIDTA는 스트라우만의 10 분의 1 수준이었다. 다만 2021년엔 이 격차를 4.5배로 감소시켰다. 오스템임플란트가 2022년 부가가치가 높은 해외 시장 개척에 성공한 점을 고려하면 양사의 EBIDTA 괴리는 더 줄어들 것으로 전망된다.

업계 관계자 및 투자자들은 오스템임플란트의 가파른 외형 성장을 고려했을 때 현재의 기업가치는 아쉬운 면이 많다는 판단이다. 오스템임플란트의 시가총액은 2조원을 오르내린다. 주주 행동에 나선 KCGI 측도 온전히 반영되지 않는 오스템임플란트의 수익성에 초점을 맞췄다. 그리고 이 원인을 부실한 내부 통제 및 지배구조에서 찾는 모습이다.

KCGI 측은 "오스템임플란트의 EV/EBITDA는 8.8배로 글로벌 평균인 16.9배 대비 48% 디스카운트돼 거래된다"며 "최소 2~5배의 기업가치 상승여력을 보유하고 있으며 주주관여 활동을 통한 감시와 견제를 바탕으로 시장 신뢰도를 회복한다면 글로벌 수준의 기업가치를 충분히 인정받을 수 있다"고 말했다.

◇팬데믹에 강력한 영업력으로 외연 확장 성공

오스템임플란트는 해외 시장이 디지털 전환기와 팬데믹으로 인한 혼란을 틈타 사세 확장에 나섰다. 일각에선 팬데믹을 전후로 리스크가 큰 확장 전략을 우려했지만 결과적으로 해외 다각화에 성공하며 급성장 가도에 들어섰다.

회사는 작년 3분기까지 해외 매출 비중이 전체 매출의 3분의 2(64.3%)를 차지했다. 코로나19 직전까지 회사의 전체 매출액 비중은 국내 시장이 높거나 같았다. 2020년부터 이어진 코로나19 팬데믹 속에서 스트라우만을 비롯한 글로벌 경쟁사들이 주춤한 시기를 놓치지 않은 결과다.

스트라우만 또한 팬데믹에서 자유롭지 못했고, 코로나19 직후인 2020년 전년 동기 대비 역성장을 기록했다. 올해로 설립 70년째를 맞은 스트라우만이 역성장한 사례는 1998년 스위스 증권거래소(SWX) 상장 후 공시가 시작된 이래 한 차례도 없었다.

반면 오스템임플란트는 2020년 6316억원의 매출액을 냈다. 전년 동기(2020년, 5650억원) 대비 11.7% 늘어난 수치였다. 팬데믹 직전 확장을 시작한 글로벌 판매망으로 경쟁사들이 자의반 타의반으로 사업을 축소할 때 생긴 틈새를 장악하는 데 성공한 영향이다.

오스템임플란트 관계자는 "여러 내부통제 논란과 외풍이 있지만 2026년 매출 2조원 달성, 글로벌 임플란트 1위를 달성한다는 로드맵을 차질 없이 진행하고 있다"며 "더 나아가 2036년엔 '2036년 매출 10조 글로벌 토탈 덴탈케어 업체'로 성장한다는 목표를 조기 달성하는 데 힘쓸 계획"이라고 말했다.

◇메디트 시너지 더하는 '디지털 덴티스트리'로 매출 새 국면 맞을까

오스템임플란트를 둘러싼 PE들도 회사의 사업력과 성장 가능성에는 별다른 의문부호를 제시하지 않고 있다. 또 창업주 최규옥 회장 또한 여전히 회사를 확장하려는 의지를 갖고 있다. 이에 백기사를 자처한 UCK와 MBK는 3D 구강 스캐너 메디트와의 협업을 키워드로 내세워 최 회장과 우호관계를 만든 것으로 알려졌다.

최 회장은 보유 중인 오스템임플란트의 보통주의 약 절반인 144만2421주를 UCK와 MBK파트너스가 조성한 사모투자합자회사(덴티스트리인베스트먼트)에 넘긴다. 또 합자회사인 덴티스트리인베스트먼트는 추가로 최소 239만4782주, 최대 1117만7003주의 보통주 공개매수에 나선다. 최소 25.6%, 최대 84%의 지분을 확보하게 된다.

앞서 PE가 단행하는 공개매수 또한 최 회장의 엑시트보다는 추가 성장 동력 발굴을 염두에 둔 전략이라는 분석이 나온다. 오스템임플란트는 해외 시장을 개척할 때 임플란트 외에도 디지털 덴티스트리 플랫폼을 턴키(Turn Key) 형태로 제공 중이다. 여기에 메디트의 3D 구강 프린팅이 더해지면 해당 플랫폼의 경쟁력이 한층 강화될 것으로 전망된다.

업계 관계자는 "해외 시장은 팬데믹 침체 이후 대거 디지털 덴티스트리 시장으로의 전환기를 맞은 상태"라며 "오스템임플란트를 둘러싼 PE의 이해관계와 생각, 전략은 각기 다르겠지만 이들 또한 향후 오스템임플란트의 외형 성장 가능성이 크다는 데는 이견이 없는 모습"이라고 말했다.