이 기사는 2024년 01월 30일 13:57 thebell 에 표출된 기사입니다.

한때 국내 게임업계 대장주를 넘어 황제주로 불렸던 엔씨소프트가 좀처럼 과거의 영광을 되찾지 못하고 있다. 2021년 2월 장중 최고 104만8000원을 찍은 이후 줄곧 우하향 곡선을 그리고 있다. 지난 26일에는 장중 최저 18만8000원까지 주저앉았다. 엔씨소프트 주가가 20만원 밑으로 내려간 것은 2015년 이후 9년 만의 일이다.

기업가치를 판단하는 대표적인 지표인 자기자본이익률(ROE)을 살펴보면 이해는 한층 수월해진다. 주가가 한창 오르던 2020년 말까지 엔씨소프트 ROE는 18%가 넘었다. 하지만 지난해 말 기준 추정치는 6% 전후인 것으로 나타났다. 3년 전보다 자산 규모는 늘었지만 매출은 되레 감소했고 매출에서 순이익이 차지하는 비중도 줄었기 때문이다.

구체적으로 그간 엔씨소프트를 먹여 살리던 '모바일 리니지 삼총사(리니지M·리니지2M·리니지W)'가 정점을 지나 내림세를 맞이한 상태다. 그런데 마땅한 신무기는 없는 상태다. 신작은 계속해서 출시하고 있지만 대부분 성과가 만족스럽지 못하기 때문. 자연스럽게 장기 성장 기대감은 사라지고 역성장 우려감이 대두됐다.



◇박병무 공동대표 아래 M&A 가능성

위기를 감지한 엔씨소프트는 총체적인 변화에 나서는 모습이다. 무려 27년 만에 단독경영에서 공동경영 체제로 전환하기로 했다. 1997년 창립 이래 지금까지는 창업주인 김택진 대표 홀로 경영을 이끌었지만, 내년부터는 전문경영인 박병무 VIG파트너스 대표(사진)가 경영에 참여해 새로운 색을 입힌다.

두 대표는 서로의 강점을 살릴 것으로 보인다. 김택진 대표는 기존처럼 게임 개발로 활로를 모색하고 박병무 공동대표 내정자는 자신의 강점인 인수합병(M&A) 전략으로 돌파구를 만드는 구조가 유력하다. 박 내정자가 현재 몸담고 있는 VIG파트너스는 국내 M&A 시장에서 영향력이 상당한 사모펀드(PEF) 운용사다.

M&A 목표는 무엇보다 새로운 성장동력 확보다. 시장에서는 안정적인 캐시카우를 보유한 외부 게임사를 인수하지 않겠냐는 관측이 대체적이다. 물론 한층 안정적인 실적 구조를 위해 비(非)게임 기업에 투자할 가능성이 크다는 시선도 존재한다. 최근 불거진 엔씨소프트의 SM엔터테인먼트 인수설도 이러한 맥락에서 비롯됐다.

엔씨소프트는 올해부터 M&A 움직임을 본격화할 것으로 보인다. 투자 실탄은 넉넉한 편이다. 무려 1조원 넘는 현금성자산을 보유하고 있다. 여기에 자산을 유동화하거나 외부에서 차입금까지 조달하면 2조원 넘는 '총알'을 만들 수 있을 것으로 보인다. 대규모 M&A가 이뤄질 가능성이 크다는 의미다. 나아가 주가도 새로운 모멘텀을 맞을 수 있다.

◇기업 이미지 개선도 숙제

엔씨소프트 주가 추이를 살펴봐도 새로운 성장동력을 찾았을 때마다 반등하는 경향을 보였다. 구체적으로 2003년 3월 PC게임 '리니지' 후속작이 없다는 이유로 주가가 20만원 중반대에서 8만원대까지 떨어졌다. 하지만 그해 10월 '리니지2'라는 후속작을 발굴하면서 기존 주가를 회복했다.

현재 실적의 핵심인 리니지M 출시하던 2017년 6월에도 비슷한 흐름이었다. 그해 3월까지는 20만원대에 머물렀지만 리니지M이 큰 흥행을 거두면서 단숨에 40만원선을 넘어섰다. 여기에 리니지2M(2019년 11월)까지 연타석 흥행 홈런을 치면서 주가는 60만원선을 넘어설 정도로 고공행진했다.

추가적인 과제가 있다면 기업 이미지를 개선하는 일이다. 주가를 결정하는 일차적인 요인은 분명 재무적 지표다. 그러나 이에 못지않게 경영자의 경영능력이나 기업의 이미지 같은 비계량적 요인도 중요하다. 성장도 중요하지만 '리니지만 만드는 회사', '과도한 과금을 유도하는 회사'라는 불명예를 지워내야만 주가는 반등할 수 있다.