이 기사는 2011년 03월 24일 16:55 thebell 에 표출된 기사입니다.

현대상선이 25일로 예정된 주주총회에서 우선주 발행 한도를 늘리려 하고 현대중공업은 이를 반대하고 나선 이면에는 중장기적으로 '경영권'을 염두에 둔 양측의 치열한 수 싸움이 깔려 있다.

'우선주 발행 한도 확대'는 당장 경영권에 영향을 줄 사안은 아니다. 또 현대그룹측에서도 이미 지분 경쟁에서 우위를 점하고 있는만큼 경영권 분쟁이 사실상 종료된 것으로 내부 분석하고 있다.

그럼에도 불구하고 양측의 이번 '우선주' 싸움이 경영권 분쟁과 연관되는 이유는 '현대엘리베이터의 지주회사 강제 전환' 문제와 맞물려 있기 때문이다.

결론부터 말하면 만일 현대엘리베이터가 지주회사로 강제 전환할 경우 현대그룹은 지배구조의 핵심 고리인 '순환출자'를 해소해야 한다. 공정거래법상 규제다. 현대그룹은 어떤 방법을 써서라도 이런 상황을 막아야 하는데 '우선주 발행 한도 확대'는 이를 막는데 큰 도움이 된다.

반대로 현대중공업 입장에서는 현대엘리베이터가 지주회사로 강제 전환되는 상황을 내심 반길 수 있다. 현대엘리베이터는 현재 지주회사 강제 전환 기준의 턱밑까지 요건을 채우고 있다. 그런데 만일 현대상선이 우선주 발행을 늘리면 현대엘리베이터의 지주사 전환 가능성은 낮아지게 되는 메커니즘이 작동하게 돼 결코 찬성할 수가 없다.

양측 모두 이에 대해 "코멘트할 상황이 아니다"라는 입장이다. 당장 경영권 분쟁이 재연되거나 지분 다툼이 벌어질 재료가 아니기 때문이다. 그러나 중장기적으로 이번 우선주 다툼은 현대상선의 경영권과 밀접하게 연관돼 있다는 점을 부인하지 않는다.

그렇다면 왜 현대상선이 우선주 발행을 늘리면 경영권을 지키는데 도움이 될까. 예컨대 우선주란 보통주보다 배당을 먼저 해주거나 하는 정도일 뿐인데 도대체 왜 이 배당 여부가 현대상선의 경영권과 연관돼 있다는 것일까.

여기에는 '현대엘리베이터의 공정거래법상 지주사 전환 여부'라는 발생할수도 있고 발생하지 않을 수도 있는 미묘한 가능성 한가지와 연결돼 있다.

쉽게 풀자면 공정거래법상 지주회사 전환 요건은 크게 두가지다. 첫째 자산총액이 1000억원을 넘길 것, 둘째 '지주비율'이 50%를 넘을 것 등이다. '지주비율'이란 자회사 주식가액 합계액(지분법 장부가액)이 자산총액에서 차지하는 비중을 말한다.

현대엘리베이터는 지난해말 기준 자산총액이 1조4583억원, 자회사 지분법 총액이 7059억원이다. 지주비율은 48.41%(7059억원/1조4583억원)로 계산된다. 지분법 총액의 대부분은 현대상선 지분(27.72%)에서 나온다. 그런데 만일 현대상선의 실적이 지속적으로 개선돼 지분법 총액이 늘어나면 이 지주비율이 50%를 넘기는 것은 시간문제가 된다. 50%를 넘기게 되면 공정거래법상 일반지주회사로 강제 지정되고 2년내 순환출자를 해소해야 한다. 순환출자 해소란 곧 지배구조 와해를 의미한다.

그런데 현대상선이 우선주 발행을 늘리면 현대엘리베이터의 '지분법 총액'을 줄이는 효과를 줄 수 있다. 배당금을 제외한 이익으로 지분법 총액을 계산하기 때문이다.

예를 들어 현대상선이 올해 2000억원의 이익을 기록했다고 가정하자. 현대엘리베이터는 이중 현대상선 보유 지분율(27.72%)만큼 지분법 총액으로 계산해서 재무제표를 작성해야 한다. 554억원이다. 이를 반영하면 올해말 현대엘리베이터의 지분법 총액은 지난해 총액(7059억원)보다 늘어난 7613억원이 된다. 자산도 함께 늘어나므로 지주비율은 50.29%(7613억원/1조5137억원)가 된다.

즉 지주비율이 50%를 넘겨 공정거래법상 지주회사로 강제 지정된다.

그러나 현대상선이 우선주 발행(배당 우선주의 경우)을 늘리면 상황은 달라지게 된다. 2000억원의 이익 중 배당(배당성향 20%)을 제외한 나머지 이익금을 현대엘리베이터 지분법 총액에 반영하기 때문이다. 400억원을 배당했다고 가정하면 나머지 이익(1600억원) 중 현대엘리베이터가 갖고 있는 지분율(27.72%)만큼을 지분법 총액에 반영한다. 444억원이다. 동일한 방식으로 계산하면 지주비율은 49.93%(7503억원/1조5027억원)로 낮아진다.

배당이 늘어날 수록 지주비율이 줄어드는 효과가 있는 것이다.

업계 한 관계자는 "사실상 시장을 통한 경영권 위협은 거의 없다고 봐야 한다. 현대그룹측의 현대상선 지분율은 거의 48%가 넘어섰다. 그럼에도 불구하고 현대중공업의 이번 '우선주 발행한도 확대 반대'가 경영권 위협으로 귀착되는 것은 '지주회사' 문제와 연관이 깊다"고 말했다.

증권사 한 크레딧 애널리스트는 "우선주 발행은 보통주보다 우호세력 확보가 쉽다"며 "더욱이 현대상선의 실적개선이 지속된다고 봤을때 배당을 늘려 현대엘리베이터의 지주사 의무 전환비율 낮추는 효과도 볼 수 있을 것"이라고 말했다.

한편 현대상선은 25일 오전 9시 서울 연지동 본사에서 주주총회를 개최한다. 현대중공업측은 대리인을 내세워 '우선주 발행한도 확대 정관 변경 안건'에 반대하거나 서면 반대할 것으로 전해졌다.