이 기사는 2015년 09월 18일 10:51 thebell 에 표출된 기사입니다.

동부익스프레스 인수 본입찰은 원매자-매각자 간 시각차를 여실히 드러냈다. 매각 주체인 KTB 프라이빗에쿼티(PE)-큐캐피탈파트너스 입장에선 기대가 컸던 만큼 실망감도 큰 상황이다. 예상 매각가로 6000억~7000억 원을 내다봤지만 유일한 인수 후보인 현대백화점의 관점은 훨씬 더 보수적이었다. 무엇이 이런 차이를 만들어 냈을까.

가장 큰 원인은 적정 EBITDA(상각 전 영업이익)에 대한 평가가 엇갈린 데 있는 것으로 풀이된다. KTB PE-큐캐피탈은 동부익스프레스의 올해 예상 EBITDA를 600억~700억 원 수준으로 제시한 것으로 파악됐다. 동부익스프레스의 피어그룹에 속한 CJ대한통운의 EV/EBITDA가 대략 18배인 것을 고려하면 못해도 15~16배 멀티플은 인정받아야 한다고 판단했을 것이다. 이 수치를 액면 그대로 적용해 순차입금 약 4000억 원을 제하면 최소 6000억 원 안팎의 에퀴티 밸류가 도출된다.

반면 현대백화점을 비롯한 인수 후보들은 동부익스프레스의 실제 EBITDA가 300억 원 정도에 불과하다고 봤다. 대표적인 디스카운트 요인으로 지목된 것이 동부인천항만이다.

동부익스프레스의 100% 자회사인 동부인천항만은 과거 정부와 체결한 '최소 수익보장(Minimum Revenue Guarantee: MRG)' 계약에 의거, 수입 미달분만큼 재정 지원을 받고 있다. 계약 종료 시점은 오는 2023년. 앞으로 약 8년 뒤부터는 수익성 개선을 담보하기 어려워진다. 나아가 동부익스프레스의 실적 부진을 초래할 수도 있는 것이다.

숏리스트(본입찰 적격자)에 오른 다수 후보들은 '미래현금흐름의 현재가치 할인모형(DCF: Discounted Cash Flow Method)'을 활용한 동부인천항만의 절대가치를 300억 원가량으로 책정, 이 값 만큼을 동부익스프레스 연 EBITDA에서 빼는 게 타당하다고 본 것으로 추정된다.

이밖에 △당초 알려진 것보다 동부그룹발(發) 캡티브 물량 비중이 큰 점 △KTB PE-큐캐피탈의 투자 기간이 1년여 밖에 안되는 점 △막판 인수전 열기가 식은 점 등도 동부익스프레스의 핸디캡 요소로 작용했을 공산이 높다.

이렇다 보니 본입찰에 불참한 숏리스트들 사이에선 현대백화점이 4000억 원대 초반의 가격을 써낸 것을 두고 "그래도 후하게 쳐줬다"는 관전평이 나온다. 애초부터 파는 쪽과는 전혀 다른 생각으로 접근한 것이다.

결국 매각자 측은 동부익스프레스 인수 우선협상대상자 선정을 잠정 연기했다. 해외에서 관심 있는 투자자가 나타났다는 게 한 이유지만, 한편으론 이번 입찰 결과에 대한 불만이 컸다는 방증으로 해석된다.

지난해 5월 KTB PE-큐캐피탈이 동부익스프레스 지분 전량을 취득하면서 지급한 금액은 3100억 원이다.