이 기사는 2018년 01월 12일 17:39 thebell 에 표출된 기사입니다.

2017년은 투자자들에게 좋은 해였다. 글로벌 주식이 1년간 22% 가까이 올라 2009년 금융위기에서 회복한 이후 가장 견조한 수익을 기록했다. 글로벌 투자 등급 채권이 7% 이상 상승하며 2017년 이후 가장 큰 연간 상승폭을 보였다. 이처럼 뛰어난 성과를 다시 반복하기는 어렵겠지만 전반적인 거시경제 전망에 의하면 2018년 역시 투자자들에게 긍정적인 해가 될 가능성이 높다.

글로벌 전반으로 경제 성장세가 나타남에 따라 지난해 견조한 기업이익 성장과 주식 밸류에이션 상승이 동시에 나타났다. 2018년에도 이같은 양상이 지속되며 주식시장의 성과를 견인할 전망이다. 미국과 유로존 및 일본의 인플레이션이 여전히 낮은 수준에 있다는 점을 고려하면 과도한 통화정책 긴축의 리스크가 제한적으로 예상되어 채권에 유리한 환경을 제공할 것이다.

투자자들로부터 자주 받는 의미있는 질문이 있다. "일명 '골디락스'(너무 뜨겁지도, 차갑지도 않은 이상적인) 경제 환경이 얼마나 더 지속될 것인가?"이다. 지난 경기침체로부터 글로벌 경제의 회복세가 8년간 지속되었다는 점에서 분명 경기 싸이클 후반부에 접어든 것으로 판단되며, 미국이 유로존이나 아시아보다 더 앞서 있는 상황이다. 그러나 역사적으로 보았을 때 경기 싸이클 후반부에서 주식이 가장 견조한 성과를 내는 경우가 많았다. 이는 SCB그룹의 채권 대비 주식자산을 선호하는 의견에 대한 근거 중 하나이며 회사채와 같은 다른 경기순행적 (경기 개선시 성과가 개선되는) 자산의 경우에도 그러하다.

SCB그룹의 주식자산에 대한 선호는 펀더멘털에 근거한다. 글로벌 전반적으로 수익성 확대에 따라 기업이익 전망이 견조하게 유지될 것으로 보인다. 이는 높은 밸류에이션에도 불구하고 주식시장 성과를 기대할 수 있게 하는 요인이다. 대부분 지역에서 밸류에이션이 역사적 평균을 상회하는 것이 사실이나 크게 부담스러운 수준은 아니다. 역사적으로 주식시장은 현재와 같은 수준의 밸류에이션에서도 평균적으로 플러스 (+) 수익을 달성해온 바 있다.

주식 자산 내에서 일본 제외 아시아 시장을 가장 선호한다. 수익성 개선세와 선진시장 대비 여전히 저렴한 밸류에이션이 이같은 의견의 배경이다. 유로존 또한 선호하는 주식시장이다. 견조한 내수 소비와 기업의 설비투자 증가가 기업이익 성장세로 이어질 것으로 예상된다. 다가 오는 이탈리아 선거가 정치적 리스크를 확대시킬 수 있다. 그러나 최근 유럽통합에 회의적인 정당들의 유로존 탈퇴 의지가 약화되며 리스크가 일부 완화되었다. 특히 유로존 탈퇴에 이르기 위해서는 국민투표를 위한 개헌이 필요하다는 점에서 극단적인 결론에 이르기 쉽지 않아 보인다.

채권자산 내에서는 신흥시장 채권을 선호한다. 동 자산이 금리와 신용도 간의 균형잡힌 조합을 제공하기 때문이다. 투자등급과 하이일드 국공채로 구성된 미 달러표시 신흥시장 국공채는 매력적인 절대금리 (5%)를 제공한다. 신흥시장 채권이 미 국채 금리 상승에 민감한 것이 사실이나, 인플레이션 압력이 제한적이라는 점을 고려하면 미 국채 10 년물 금리가 2.50% 수준에 머무를 가능성이 높다. 여기에 비교적 높은 절대금리를 감안하면 미 달러표시 신흥시장 국공채는 매력적인 인컴 (정기적인 현금수익) 수익원이 될 수 있다.

미 달러 아시아 회사채 또한 선호하는 채권자산이다. 특히 하이일드 대비 투자등급 채권을 선호한다. 이 채권 자산군의 가장 놀라운 특징 중 하나는 선진시장 채권보다도 낮은 변동성이다. 이같은 특성은 경기 싸이클 후반부에서 특히 금융시장 전반적으로 변동성이 확대될 경우 더욱 중요하다. 중국 정부의 지속적인 디레버리징이 아시아 채권에 리스크 요인이다. 다만 이는 투자등급 채권보다 하이일드에 더 큰 리스크가 될 것으로 판단한다.

신흥시장 자산에 대한 우리의 긍정적인 의견에 주요한 배경 중 하나는 2018년 미 달러의 완만한 약세가 (단기적인 반등 가능성은 배제할 수 없으나) 지속될 것으로 예상된다는 점이다. 달러 약세는 신흥시장으로의 자본 유입을 지지하는 요인이다. 미 달러의 약세를 전망하는 이유는 미 연준과 달리 ECB (유럽중앙은행)의 긴축 기조가 시장 예상보다 빨라질 가능성이 높다고 판단되기 때문이다. 반면 연준의 추가 금리인상이 시장의 예상보다 빨라질 가능성은 제한적이다.

이러한 환경에서 특히 ECB가 점진적인 테이퍼링 (통화부양책 철회)을 지속할 경우 유로화의 강세가 이어질 것으로 예상한다. 그러나 일본 엔화의 경우 인플레이션 부진이 이어지며 강세를 나타내기 쉽지 않아 보인다.

미 달러 약세는 전반적인 신흥시장 통화에도 긍정적인 요인으로 작용할 수 있다. 특히 달러 약세의 반사적 수혜로 강세가 예상되는 통화 중 하나로 한국 원화를 들 수 있다. 원화는 미국의 경제 성장세가 지속됨에 따라 한국 수출이 증가하는 긍정적 영향이 반영될 것으로 기대된다.

글로벌 경제 환경에 대한 긍정적인 의견을 유지하는 가운데 경기 싸이클의 정점을 예상하는 것은 매우 어렵다. 특히 경기 싸이클 정점보다 미국 주식과 하이일드 채권시장의 고점이 약 6~9개월 빠르게 나타났다는 점이 투자자들의 결정을 더욱 어렵게 만든다. '골디락스' 시나리오에 있어 인플레이션이 가장 중요한 리스크 요인이고, 그 중요성은 특히 2018년을 지나면서 더욱 높아질 것이다.

인플레이션이 예상보다 빠르게 상승할 경우 중앙은행들의 긴축 속도가 빨라지며 글로벌 유동성 환경을 위협할 수 있다. 이러한 리스크를 감안하면 주식과 같은 위험자산 선호를 바탕으로 새해 자산배분을 시작하되 위험 관리 역시 염두에 둘 필요가 있다. 자산 배분내 위험 관리를 위해서는 상대적으로 하방 리스크가 낮고 전통적인 자산군과 연관성이 적은 대안 투자전략을 포트폴리오 내 일부 편입하는 것이 바람직하다.