이 기사는 2019년 04월 12일 07:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

기업공개(IPO)를 추진 중인 스마일게이트RPG는 주요 비교기업(피어그룹)으로 코스닥 상장사 펄어비스가 거론되고 있다. MMORPG 대작의 초반 흥행을 기반삼아 IPO를 추진했다는 공통점 때문이다. 현재보단 미래성장성을 어필해 기업 가치를 높게 평가받고자 하는 의도가 엿보인다.

펄어비스 IPO는 성공사례로 평가되고 있다. 상장 당시 기업가치(밸류에이션)를 무려 1조2000억원으로 책정해 고평가 논란이 나왔다. 하지만 이후 큰 폭의 실적개선을 통해 고평가가 아니었다는 것을 입증했다. 1년여 만인 현재 시가총액은 2조3000억원이 넘는다.

스마일게이트RPG도 비슷한 전략을 취해 조 단위 밸류에이션을 내세울 것이란 전망이다.

◇펄어비스와 가장 유사…대작RPG로 미래성장성 어필

11일 투자은행(IB) 업계에선 스마일게이트RPG 기업가치 산정의 기준이 될 주요 피어그룹으로 펄어비스를 꼽고 있다. MMORPG 대작이라는 사업기반과, 실적이 여물기 전에 IPO를 추진했다는 공통점 때문이다.

펄어비스는 개발비 120억원, 개발기간 4년이 소요된 간판 게임 '검은사막'을 2014년 12월부터 한국을 시작으로 글로벌 출시해 '히트'를 쳤다. 펄어비스는 한국 OBT(오픈베타서비스) 당시 PC방 점유율 4위(RPG 1위), 동시접속자수가 10만명을 기록할 정도로 인기가 좋았다. 펄어비스는 글로벌 성장동력 확보를 위해 2016년 말부터 상장 준비를 시작했다. 그해 상반기 매출이 336억원, 영업이익은 268억원 수준이었을 때 상장을 결정했다.

스마일게이트RPG는 7년의 개발시간과 1000억원이 넘는 개발비를 투입한 ‘로스트아크' 흥행에 힘입어 상장을 결정했다. 로스트아크는 검은사막 초기보다 인기가 좋았다. 지난해 11월 OBT(오픈베타서비스)를 시작한 로스트아크는 PC방 순위 4위(점유율 8.3%)와 함께 동시접속자 25만명을 돌파했다. 스마일게이트RPG는 올 2월 중순 IPO를 위한 주관사 선정작업을 시작했다. 지난해 매출(영업수익)은 332억원, 영업손실은 253억원에 이르는 상황에서 IPO를 결정했다.

양사 모두 성장가능성은 높지만 아직 현실화되지 않은 상황에서 IPO를 추진했다.

◇펄어비스, PER 35배 '과감한 베팅'

MMORPG는 진입장벽이 높다. 매니아층 위주로 즐기기 때문이다. 다만 일단 상위권에 안착하면 점유율 변동이 낮아 꾸준한 매출과 장기 서비스가 가능한 특징이 있다. 여기에 해외진출까지 성공한다면 안정적인 대규모 실적 달성이 가능하다.

펄어비스는 이 점을 어필해 과감히 조 단위 밸류를 제시했다. 2017년 중순 상장하면서 기업가치가 공모가 기준(10만3000원)으로 1조2000억원이 넘었다. 업종 주당순익비율(PER)을 무려 35.39배로 잡은 결과였다. 적용 연간 당기순이익은 416억원이었다. 일반적인 IPO기업 PER이 15~25배 수준임을 감안하면 상당히 밸류를 높게 쳐준 셈이다.

펄어비스는 고평가 논란에 휩쌓였다. 공모주 청약이 실패로 돌아가 주관사인 한국투자증권이 약 300억원 수준의 실권주를 떠안았다. 이후 주가까지 10만원 밑으로 떨어지며 논란이 가중됐다.

다만 펄어비스는 이후 높은 상장세를 보이며 자신이 틀리지 않았다는 것을 입증했다. 상장 1년여 만인 지난해 펄어비스는 매출 4047억원, 영업이익 1681억원을 기록했다. 주가도 이달 11일 종가 기준 18만3000원으로 공모가를 훨씬 웃돌고 있다. 시가총액은 2조3000억원대로 상장 당시보다 1조원 가량 늘었다.

◇펄어비스 사례 벤치마킹 전망…해외 가능성 입증 필요

업계에선 스마일게이트RPG 역시 미래성장성을 내세워 조단위 밸류를 제시할 것으로 예측하고 있다. PER을 펄어비스 상장 때와 마찬가지로 35배 정도만 받을 수 있다면 무리한 목표는 아니다. 이 경우 올해 400억원 이상 순이익을 달성하면 1조원 이상 밸류가 가능하다.

다만 펄어비스 현재 PER은 상장 당시보다 크게 낮아진 상태다. 펄어비스는 상장 이후 주가 상승률보다 이익 상승률이 더 커 이달 11일 기준 PER은 15.81배로 형성돼 있다. 미래성장성에 대한 프리미엄을 주지 않고 펄어비스 현재 PER을 단순 대입하면 스마일게이트RPG는 조 단위 밸류가 어려울 수 있다.

스마일게이트RPG는 펄어비스와 비교하면 입증을 해야 할 부분이 많다는 지적도 있다. 조 단위 밸류가 가능하려면 국내 뿐 아니라 해외시장 성공이 필요하다. 펄어비스는 2014년 말 검은사막을 한국에서 히트 시킨 후 2016년 3월 북미와 유럽 시장 진출에 성공했다. 북미, 유럽 시장에서도 한 달 동안 유료가입자 40만명, 동시접속자 10만명을 확보했다. 이후 상장작업을 시작했다.

반면 스마일게이트RPG는 로스트아크를 아직 국내에서만 서비스하고 해외론칭은 계획도 알려지지 않은 상황이다. 국내 서비스도 점유율이 크게 줄고 있다. PC방 점유율은 이달 초 3.75%(게임트릭스 집계) 수준으로 출시 직후인 11월보다 절반 이하가 됐다. 그런데 상장 목표시기는 2020년으로 얼마 남지 않았다.

업계에선 스마일게이트RPG가 우선은 모회사인 스마일게이트홀딩스의 해외진출 성공사례를 내세울 것으로 보고 있다. 스마일게이트홀딩스는 대표작인 크로스파이어를 세계 최대시장 중국에 안착시켜 매년 안정적인 실적을 거두고 있다. 스마일게이트홀딩스 지난해 개별기준 매출은 3738억원, 영업이익은 2096억원이다.

IB업계 관계자는 "스마일게이트그룹은 크로스파이어로 해외 성공에 대해선 이미 입증하긴 했다"며 "게임 개발에 대한 DNA는 스마일게이트RPG도 같을 것이기 때문에, 로스트아크 역시 해외에서 좋은 반응을 얻을 가능성이 높다"고 말했다.