이 기사는 2020년 09월 18일 06:20 thebell 에 표출된 기사입니다.

풀무원이 연이은 영구채(신종자본증권) 발행으로 재무비율 방어에 총력을 다하고 있다. 지난해 영구 전환사채(CB)를 발행한 데 이어 올해도 공·사모 시장을 활용해 신종자본증권 발행에 나섰다. 영구채는 부채가 아닌 자본으로 분류되기 때문에 자금 조달의 이점은 누리면서도 재무지표 악화는 억제할 수 있다.

재무부담은 최근 풀무원 크레딧의 핵심으로 부상하고 있다. 풀무원은 최근 코로나19 사태의 반사효과로 사업 안정성을 인정받은 반면 꾸준한 투자로 재무지표 악화 속도가 빨라지고 있다. 국내외 식품 사업 부문의 실적 개선으로 순손실에선 벗어났지만 재무지표 개선 없이는 등급 향방을 가늠하기 어려운 상황이다.

문제는 잇딴 영구채 발행에도 재무지표가 악화되고 있다는 점이다. 국내외 투자가 지속되자 영구채 조달 효과는 상쇄되고 있다. 더욱이 올해 발행하는 영구채의 경우 영구 전환사채(CB)·신주인수권부사채(BW) 만기도래 물량을 대체한다는 점에서 추가적인 재무구조 개선 효과를 기대하기 어려워 보인다.

◇풀무원 영구채, 크레딧 개선 효과 미미

풀무원은 내달 발행을 목표로 공모 영구채를 준비하고 있다. 발행 규모는 최대 300억원 가량이 될 전망이다. 지난달 31일 390억원 규모의 사모 영구채를 발행한 후 곧바로 공모 조달 채비에 나선 모습이다. 공모 발행에 성공할 경우 영구채 조달로 마련하는 자금은 690억원 수준에 달한다.

풀무원은 2015년부터 꾸준히 영구채를 찍고 있다. 2015년 영구 CB·BW를 발행한 데 이어 2018년과 2019년에는 각각 상환전환우선주와 영구채를 700억원씩 발행해 자본을 늘렸다.

연이은 영구채 발행에도 재무지표 악화 추세는 뚜렷했다. 2016년말 연결 기준 189% 수준이었던 부채비율은 올 상반기말 230%까지 급증했다. 국내외 사업기반 강화를 위해 지속적으로 투자 부담을 늘린 점 등이 주된 이유였다. 같은 기간 순차입금이 2519억원에서 5522억원으로 두 배 이상 늘어난 배경이다.

이번 영구채 발행 역시 재무지표를 개선시키는 효과는 크지 않을 전망이다. 2015년 발행한 영구 CB·BW는 지난달 만기를 맞았다. 해당 채권의 재무구조 개선 효과를 이번 공·사모 영구채 발행이 이어받았다는 점에서 추가적인 지표 개선을 기대할 수 없다. 도리어 2015년 대비 조달 여건이 악화됐다는 점에서 금융비용 증가 등에 대한 부작용을 피할 수 없는 상황이다.



◇주요 자회사 실적 개선 '호재', 사업 다각화로 리스크 상쇄

주요 투자처였던 해외 식품사업이 적자 실적을 지속한 점도 크레딧 부담 요소였다. 풀무원과 신용 연계도가 높은 주력 자회사 풀무원식품은 수년째 해외 식품 사업에서 영업손실을 이어왔다. 투자가 실적 개선으로 이어지지 못하자 재무 부담은 더욱 늘어갔다.

최근 코로나19 사태로 국내외 식품사업이 호조를 이어가자 상황은 달라졌다. 풀무원과 크레딧 연계도가 높은 주력 자회사 풀무원식품은 올 상반기말 연결기준 371억원의 영업이익을 벌어들였다. 전년 동기(102억원) 대비 263% 급증한 수치다.

실적 부담을 높였던 해외 사업도 터닝 포인트를 맞았다. 코로나19 사태로 가정 간편식이 인기를 끌자 풀무원 중국법인(푸메이뚜어식품)과 미국법인(풀무원 USA)은 각각 올 1분기, 2분기 기준 흑자 실적으로 돌아섰다.

풀무원의 사업 안정성도 부각됐다. 풀무원 자회사인 푸드앤컬처와 푸드머스는 코로나19 여파로 실적 둔화를 피하지 못했다.

하지만 주력 자회사인 풀무원식품 등의 실적 개선에 힘입어 풀무원의 올 상반기말 연결기준 영업이익(192억원)은 전년 동기(122억원) 대비 56% 늘었다. 사업 포트폴리오 다변화로 안정적인 실적을 이어갈 수 있다는 것을 보여준 것이다.

◇사업성 호재, 재무부담 상쇄…투자 향방 '예의주시'

코로나19발 반사효과로 풀무원의 크레딧 부담은 일부 완화된 모습이다. 지난해까지만 해도 순손실과 차입금 증가의 이중고로 펀더멘탈에 대한 우려가 상당했다. 지난해 말 연결기준 풀무원은 75억원 규모의 순손실을 냈다.

다만 재무 부문에 대한 모니터링은 지속될 전망이다. 실적 상승세에 비해 재무 안정성이 개선되는 효과는 미미했기 때문이다. 향후에도 투자가 꾸준히 이어질 것으로 관측된다는 점에서 재무부담 추이에 대한 관찰이 필수적이라는 설명이다.

업계 관계자는 "전년 동기 대비 올 상반기 실적 개선이 이뤄진 데다 풀무원식품과 푸드머스·푸드앤컬처 등 자회사 간 실적 상쇄 포트폴리오를 갖췄다는 점에서 등급 하향 압력은 완화된 모습"이라며 "현재 상황에서 재무부담이 과중되냐 축소되냐 등에 따라 등급 상하향 향방이 뚜렷해질 것으로 분석된다"고 말했다.

풀무원의 신용등급은 A- 수준으로 추정된다. 현재 국내 신평사가 부여하고 있는 풀무원 크레딧은 과거 발행한 영구채 등급이 유일하다. 영구채 신용등급은 BBB+로, 무보증 사채 기준 A- 수준에 해당한다.