이 기사는 2021년 05월 25일 07:49 thebell 에 표출된 기사입니다.

SGC에너지가 합병 후 첫 시장성 조달에 나선다. 코로나19 이후 매출 대부분을 차지하는 SMP(계통한계가격)가 하락하며 실적 방어가 힘겨웠다. 그러나 잉여 탄소배출권을 매각해 돌파구를 찾았다. 전년 대비 올 1분기 수익성을 높일 수 있었다.

자회사의 부동산PF 대출금에 대한 우발채무 부담은 앞으로 등급 방향성을 좌우할 요소다. 계열사 채무 연대보증 등으로 리스크가 높다. 올해 신용등급 방어에는 성공했지만 잠재 리스크가 높아 변동성은 높게 평가된다.

◇집단에너지 사업성 악화 속 수익 제고...등급 방어 성공적

IB업계에 따르면 SGC에너지가 합병 법인 설립 후 첫 회사채 2·3년물 1000억원 발행에 나선다. 최대 1400억원까지 증액 한도를 열어뒀다. NH투자증권이 대표 주관을 맡았다. 인수단에는 한양증권이 참여했다.

SGC에너지는 2021년 1분기 매출액 962억원, 영업이익 189억원, 당기순이익 115억원을 달성하며 전년 동기대비 수익이 상승했다. 매출액은 2020년 1분기 대비 255억원 감소했다. 대신 영업이익과 당기순이익이 각각 20억원, 24억원 증가했다. 온실가스배출권 판매실적이 1분기에 반영돼 매출원가를 차감시키면서 수익을 방어할 수 있었다.

2020년에는 코로나19로 인한 전력수요 감소와 유가 급락 등으로 상황이 더 어려웠다. SMP가 하락하자 전기매출도 동반 감소했다. 경기 악화로 증기 수요도 위축된 가운데, 주요 거래처인 OCI의 군산공장 태양광 폴리실리콘 생산 중단으로 증기매출도 크게 축소했다.

그 결과 2020년 별도기준 매출액은 전년 대비 21% 줄어든 3783억원에 머물렀다. 영업이익은 478억원, 영업이익율은 12.6%로 2019년 대비 각각 279억원, 3.2%p 감소했다.

SGC에너지의 경우 사업부문 중 전기 매출 비중이 57.6%로 가장 높아 전력거래가격인 SMP에 수익성이 가장 크게 영향을 받는다. SMP 가격이 지속적으로 하락할 경우에는 주원료(유연탄 및 우드펠릿) 가격 변동을 충분히 반영하지 못해 영업환경이 악화될 우려가 있다.

다행히 2021년 1분기에는 SMP 가격이 전년 대비 1kWh당 14.7원 상승하면서 매출액과 손익을 일부 회복했다. 다만 전력수급기본계획상 2024년까지 대규모 기저발전과 신규 LNG발전기의 시장진입이 예정돼 있어서 중장기적으로 공급이 증가하며 SMP가 정체될 것으로 예상된다.

SGC에너지는 이같은 상황에 회사채에 대한 투자자 참여를 유도하기 위해 금리 메리트를 높이는 방식으로 돌파구를 찾고 있다. 합병 법인의 발행이 처음이라서 등급 민평을 기준점으로 삼았다. A+등급의 민평 금리 대비 2년물 금리를 -30~+70bp로 제시했고 3년물은 -30~+80bp로 설정했다.

이는 최근 발행에 나선 기업들이 3년물 희망 금리 상단을 등급 민평 금리 대비 15bp 가산하는 데 그친 것과 비교해 상당히 높다. 최근 국고채 금리가 2년물 0.9%, 3년물 1.102%에 형성되면서 국고채 대비 등급 민평의 스프레드가 약 60bp 벌어져 있는 점은 금리 메리트를 더 키우고 있다.

◇계열사 우발채무 부담, 크레딧 변동성 예의주시

이번 발행을 앞두고 A+등급을 사수했지만 아직 안심하기에는 이르다. 분할·합병 과정에서 계열 관련 우발채무 부담이 크게 확대되며 부담으로 작용하고 있다.

지배구조 개편으로 전 이테크건설과 전 삼광글라스의 차입금 일부가 유입되면서 SGC에너지의 재무부담이 증가했다. 전 군장에너지의 차입금 7483억원 외에도 전 삼광글라스와 전 이테크건설의 차입금 1695억원이 이관됐다.

유입되지 않은 삼광글라스와 이테크건설의 분할 전 채무에 대해서는 연대보증을 하고 있다. 이가운데 건설사업 부문인 SGC이테크건설의 우발채무 비중이 가장 크다. SGC에너지는 SGC이테크건설의 보증채무 총 1조1244억원에 대해 연대보증 의무가 있다.

공사 수행과 관련해 발주처에 제공하는 계약이행보증, PF 자금 조달을 통해 필요 공사비의 80% 이상을 조달하는 분양사업에 대한 책임준공 확약, 수분양자에 대한 중도금대출 보증 등으로 보증 내용이 구성된다.

이밖에 SGC그린파워에 대해서도 총 3120억원 한도의 자금보충약정을 부담하고 있다. SGC그린파워는 2022년 3월 상업운전을 계획하며 바이오매스 발전소를 건설하고 있다. SGC에너지는 주식 담보를 제공하면서 신용도를 뒷받침하고 있는 중이다.

이때문에 SGC에너지의 잠재 리스크는 높게 평가된다. SGC이테크건설이 최근 신용등급을 한단계 낮춘 점은 변동성을 키우는 요인이다. 한국기업평가는 지난해 말 SGC이테크건설의 신용등급을 BBB+(하향검토)에서 BBB(안정적)으로 하향 조정했다.

군장에너지(현 SGC에너지)에 대한 보유 지분의 이탈로 재무안정성이 저하됐다는 이유에서다. SGC이테크건설의 신용등급이 하락함으로써 금융비용이 상승하는 등 수익구조 와 현금흐름에는 부정적 영향이 불가피하다.

SGC에너지는 2020년 10월 군장에너지가 삼광글라스와 이테크건설의 투자부문과 합병하는 지배구조 개편을 진행하며 설립됐다. 합병법인으로서 군장에너지의 집단에너지 부문을 자체사업으로 두며 사업지주회사 역할을 하고 있다. 이복영 회장 일가(47.8%), 유니드(5.6%), SGC이테크건설(3.2%) 등 특수관계자가 SGC에너지의 지분 56.9%를 보유하고 있다.