이 기사는 2010년 12월 09일 17:36 thebell 에 표출된 기사입니다.

풍산에 대한 채권시장의 시각이 긍정적으로 바뀌고 있다. 신동 부문의 수익기조가 안정적인 데다 방산 부문의 외형성장이 괄목할만하다는 이유에서다. 자회사 관련 리스크(위험요인)가 축소됐다는 분석도 나오고 있다.

9일 채권시장에 따르면 풍산(A-)의 3년물 회사채 민간채권평가사 수익률(8일 기준)은 4.38%다. 자기등급 평균수익률에 비해 22bp(0.01%포인트=1bp) 낮다(채권가격은 높다). A-등급 기업 중에서 가장 낮은 수익률을 기록했다. 만기가 길어질수록 자기등급 평균수익률과 격차가 더욱 커지고 있다.

신동제조·방산업체인 풍산은 탄탄한 사업구조에도 신동제품의 낮은 성장성과 관계사에 대한 과도한 지급보증 부담 등으로 중·장기적인 신용도 측면에서는 좋은 평가를 받지 못했다.

이 때문에 올 초 기업어음(CP) 신용등급이 A2로 한 노치(notch) 상향 조정될 때도 장기적인 신용도에 초점을 맞춘 회사채 등급은 종전의 A-가 유지됐다.

방산 부문을 성장산업으로 봐야 한다는 인식이 확산되고 관련 매출이 증가하면서 호의적인 평판이 쌓여갔다. 풍산의 방산 부문 매출은 2000년대 초 2000억원대 초반에 불과했다. 수출이 점차 확대되면서 지난해에는 4700억원까지 늘었다. 올해도 5000억원 이상에 이를 전망이다. 2018년까지는 방산 부문 매출만 1조2000억원까지 키운다는 게 풍산의 계획이다.

방산 부문은 민수 부문에 비해 마진율이 높다. 관련 매출이 커질수록 이익률은 좋아질 수밖에 없다. 최근 5년간의 매출액증가율은 연평균 8.3%다. 민수 부문 6.4%, 방산 부문 14.8%다. 군용탄약과 별도로 수렵·경기용 스포츠탄 개발 등 상업화에도 적극적이다. 업계에서는 방산 부문의 외형확대가 동가격에 따른 신동 부문의 실적변동성을 완화시켜줄 것이라고 내다봤다.

계열사 부담에서도 조금씩 벗어나고 있다.

풍산그룹의 계열사는 풍산과 밀접한 영업관계를 유지해왔다. 풍산과 미국 현지법인인 PMX가 그룹 전체 총자산·매출액의 80% 이상을 차지하고 있다. 글로벌 금융위기를 거치면서 PMX의 실적이 눈에 띄게 나빠졌다. 수익성과 재무안정성은 크게 흔들렸다. 풍산의 해외 관계사에 대한 지급보증액은 4000억원(지난해 말 기준)에 달했다.

엄진석 교보증권 연구원은 "국내 신동 부문의 고부가품 확대로 해외 자회사의 실적 개선이 나타날 것"이라며 "줄어드는 일반재 생산 물량을 해외 자회사에서 충당할 계획"이라고 설명했다. 미국의 경기회복 없이도 PMX의 가동률 상승이 가능하다는 의미다. 올해 경상이익은 1500만달러로 추정됐다.

차입금 변동 추이는 아직 모니터링 요소다.

풍산은 원재료와 제품 가격 상승에 따른 운전자금 증가로 2008년 말 5500억원 수준이던 총차입금이 올해 9월 말 6866억원으로 늘었다. 앞으로 매출 증가에 따른 운전자금 부담도 고려해야 한다. 안정적인 상각전영업이익(EBITDA)에도 지난해부터 잉여현금흐름(FCF)은 마이너스를 나타냈다.

자산운용사 크레딧 애널리스트는 "해외 부문의 손실이 줄었지만 차입규모가 여전히 큰 데다 우발채무 부담을 간과할 수 없다"면서도 "내년 초께 실적변동성에 대한 우려가 더욱 축소되고 안정성에 대한 확신이 생기면 장기적인 신용도 향상을 기대할 수 있을 것"이라고 말했다.