이 기사는 2021년 03월 05일 15:26 thebell 에 표출된 기사입니다.

한화에어로스페이스(AA-, 안정적)가 2020년 역대 최대 실적을 기록하며 신용등급 상승에 한발짝 더 다가섰다.

연간 1000억원대의 손실을 일으키던 RSP(국제공동개발사업) 비용이 축소되고 있다. 동시에 주력 사업인 방산, 군수 부문에서 꾸준한 성장세를 보이며 신용평가사들이 제시한 대부분의 상향 트리거를 충족했다.

올해도 2000억 규모의 만기 도래 채권을 공모채로 차환할 예정인 만큼 등급 상승 기대감이 금리에 반영될지 주목된다.

◇2020년 영업이익, 전년비 47.6% 증가

한화에어로스페이스는 2020년 매출 5조3214억원, 영업이익 2439억원을 기록했다. 2019년 대비 매출(5조2641억원)은 1% 소폭 증가했지만 영업이익은 1652억원을 기록한 2019년 대비 47.6% 증가했다.

적자를 기록했던 에어로스페이스 사업부문이 흑자로 돌아섰다. 에어로스페이스 사업부문은 군수·민간용 항공기 엔진, 엔진부품, 항공 발사체 연료, 유압, 구동시스템 등을 제작하는 사업부문이다.

2019년 에어로스페이스 사업부문은 561억원의 영업적자 상태였지만 2020년 영업이익 15억원으로 흑자전환에 성공했다.

RSP(Risk and Revenue Sharing Program) 환입 효과가 컸다. RSP는 항공 엔진 개발 단계부터 생산·판매, 정비에 이르기까지의 수익과 리스크를 공유하는 일종의 파트너십 계약이다. 한화에어로스페이스는 GE, 롤스로이스, P&W 등과 계약을 맺고 있다.

2019년 RSP 영업손실은 904억원으로 알려졌다. 에어버스의 항공기 생산량 축소 탓이었다. 올해도 RSP 영업손실이 609억원이지만 지난해보다 300억원 가까이 손실 폭이 줄었다. 기어드 터보팬(GTF) RSP 비용 정산에 따른 환급이 이뤄졌다.

여기에 군수 사업에서 2019년 대비 30배 가까이 증가한 411억원의 영업이익까지 더해졌다. 차기고속정(PKX) 엔진에서 이익이 많이 난 것으로 알려졌다.


◇RSP 감안시 '상향 트리거' 2년간 대부분 충족

역대급 실적과 더불어 상향 트리거도 대부분 2년 연속 충족하고 있다. 실적에 있어서 항상 마이너스 요소였던 RSP 영업손실도 꾸준히 감소 추세기 때문에 향후 신용평가사들의 액션이 주목된다.

항공기엔진 산업의 특성과 RSP 구조상 초기 투자부담과 손실이 불가피하다. 이익실현 효과도 장기적으로 나타난다.

하지만 RSP는 단순 납품계약이 아닌 기술력과 자금력을 인정받는 사업역량의 향상으로 판단해야 한다. 업계 선두권을 중심으로 한 파트너십이기 때문에 향후 수주에 있어서도 긍정적으로 작용한다. RSP를 꼭 부정적으로 볼 필요가 없는 이유다.

신용평가업계 관계자는 "RSP는 업계 선두권끼리의 파트너십이기 때문에 믿을 구석이 많은 투자라고 보는 게 맞다"며 "한화에어로스페이스가 연간 1000억원 수준의 RSP 손실이 있었지만 최근 감소 추세며 특성상 부정적으로만 볼 이유는 없다"밝혔다.

RSP를 감안할 때 한화에어로스페이스는 최근 2년간 꾸준히 대부분의 등급 상향 트리거를 충족했다.

한국기업평가와 나이스신용평가는 한화에어로스페이스 등급 상향 트리거로 'EBITDA마진 8% 이상', '순차입금/EBITDA 1.5배 이하', 영업이익률 4% 이상' 등을 제시했다.

RSP를 감안한 '영업이익률'은 2019년 4.9%, 2020년 5.7%다. '순차입금/EBITDA'도 RSP를 감안한다면 2019년 2.04배, 2020년 1.72배다. 'EBITDA마진' 역시 2019년 9배, 2020년 10배 수준으로 2년간 상향 트리거를 충족했다.

◇4월 공모채 발행, 금리하락 가능성

등급 상향 기대감이 어느 때보다 높아진 만큼 4월 계획 중인 공모채 발행에서 조달 금리를 얼마나 낮출 수 있을지 주목된다.

한화에어로스페이스는 오는 5월 950억원, 6월 400억원, 11월 600억원 등 총 1950억원 규모의 공모채가 만기 도래할 예정이다. 모두 공모채로 차환할 예정이며 4월경 선제적으로 한꺼번에 발행할지 검토 중이다.

2018년 당시 5월 만기분(3년물)과 11월 만기분(3년물) 금리는 각각 2.763%, 2.714%였다. 2016년 발행한 6월 만기분(5년물)은 2.203%다.

연초 수요예측을 진행한 AA- 등급 발행사 9곳 중 SK가스를 제외하고 모두 개별민평 대비 언더 발행에 성공했다. 최근 한화에어로스페이스 개별민평이 3년물 1.7%, 5년물 2.1% 수준인 점을 감안하면 조달금리를 얼마나 낮출 수 있을지 주목된다.