이 기사는 2014년 03월 20일 10:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

앞으로 기업 신용평가에서 그룹 지배구조나 경영 체제가 중요한 고려 요소가 될 전망이다. 오너 경영이냐, 전문경영인 체제냐에 따라서도 신용위험의 척도가 달라질 가능성이 커졌다.

KT ENS법정관리 신청을 계기로 신용평가사들은 이전보다 그룹의 지배구조 분석 등을 통해 계열 지원 의지에 대한 평가 방식을 정교화할 방침이다. 포스코처럼 오너가 아닌 전문경영인이 운영하는 그룹의 계열 지원 가능성이 상대적으로 낮게 평가될 것으로 보인다.

◇ KT ENS 법정관리 신청 계기로 지배구조 리스크 재조명

그룹의 계열 지원 가능성에 대한 신용 이슈는 지난 12일 KT ENS가 법정관리를 신청하면서 불거져 나왔다. KT가 KT ENS에 대한 재무적 지원을 포기하자 신용평가사들은 KT 계열사들의 '그룹 지원 가능성'에 대한 대대적인 검토를 진행하겠다고 밝혔다.

KT ENS의 법정관리 신청은 KT 외에 다른 그룹의 계열 지원가능성에 대한 재검토로 이어질 것으로 예상된다. 특히 지배구조 리스크에 대한 재조명이 이뤄질 가능성이 있다.

회사채 시장에 따르면 신용평가사들은 오너(owner)가 운영하는 기업과 전문경영인 체제를 도입한 기업 간의 지원 가능성 차이에 유의하고 있는 것으로 알려졌다. 최근 몇 년간 전문경영인을 둔 기업들이 재무개선을 위해 부실 계열사에 대해 '꼬리 자르기'하는 사례가 있었기 때문이다. KT의 경우 황창규 신임 회장이 취임한 이후 수익성이 떨어지는 비핵심 계열사에 대한 지원 의지가 크게 축소된 것을 확인할 수 있다.

시장 관계자는 "아무래도 삼성, LG 등 그룹처럼 오너가 기업을 운영하는 경우에는 계열사간의 결합도가 높게 나타나는 경향이 있다"며 "반대로 전문경영인은 오너에 비해 객관적이고 현실적인 판단을 기반으로 특정 계열사에 대한 지원을 중단할 수 있다"고 말했다. 그는 또 "오너 그룹 중에서도 형제간 계열사가 따로 분류돼 있는 그룹은 서로에 대한 계열 지원가능성이 낮아질 수 있다"고 설명했다.

KT ENS의 여파로 계열 지원 가능성에 대한 재검토가 이뤄질 가능성이 높은 그룹으로는 포스코가 꼽힌다. 포스코도 최근 권오준 회장으로 사령탑이 바뀌면서 계열사 잘라내기와 같은 크레딧 이벤트가 발생할 가능성이 클 수 있다.

◇ 지원의지 평가시 과거 지원 트렉 레코드(track record) 중요

장기적으로는 계열 지원가능성에 대한 검토가 지배구조 분석에만 그치지 않고 그룹의 지원의지에 대한 전반적인 검토로 이어질 것으로 보인다. 특히 예전보다 '정량적'인 측정 방식에 대한 강조가 이뤄질 수 있다.

신용평가사의 그룹 계열 지원가능성은 크게 지원 여력과 의지에 따라 결정된다. 지원 여력은 그룹의 재무적 상황을 반영해 객관적으로 평가할 수 있지만 지원의지는 판단 기준이 상대적으로 모호하다.

이번 KT ENS 사례가 대표적이다. 신용평가사들은 KT ENS 신용등급을 평가할 당시 준공기업적인 성격이 강한 KT의 지원 가능성을 의심하지 않았다. KT ENS의 대출사기가 화제가 된 후에도 신평사들은 "사회적 물의를 일으키지 않고 도의적 책임을 지겠다"는 KT의 말을 믿었다. 하지만 조금 후 A등급을 받고 있던 KT ENS가 법정관리를 신청하면서 신평사들은 등급 신뢰도에 타격을 입었다.

당시 신용평가사들은 KT의 입장을 반영해 지원의지에 대해 정성적인 평가를 내렸으나, 앞으로는 실질적인 지원 여부를 확인, 과거 지원 추이에 기반한 지원 의지 평가가 강조될 것으로 예상된다.

NICE신용평가 관계자는 "지원가능성을 평가할 때 계열사와 모회사와의 영업적 긴밀감, 전략적 중요성을 평가해 반영한다"며 "지원의지 평가시 과거 지원 사례도 반영하고 있어 이번 KT처럼 지원 포기 사례가 나면 지원 가능성에 대한 평가가 확 내려갈 수 있다"고 설명했다.

한국신용평가 관계자는 "과거 몇 년전과 비교했을 때 그룹의 법정관리 신청 형태가 바뀐 것을 볼 수 있다"며 "예전에는 그룹이 통으로 법정관리 들어가는 구조였다면 요새는 점차 그룹 안에서도 개별사 별로 부도 가능성이 다르게 나타나고 있다"고 말했다. 그는 "기업의 변화 추이에 발 맞춰 신용평가 방법도 이에 맞춰 달러질 것"이라고 전망했다.