이 기사는 2016년 02월 18일 08:10 thebell 에 표출된 기사입니다.

한솔제지(A, 안정적)가 500억 원의 회사채 발행에 나선다. 지난해 하반기 회사채 수요예측에 참패했던 점을 감안해 희망금리 밴드 상단을 최대 20bp까지 확대하는 등 고금리를 제시한 점이 눈에 띈다.

다만 지난해 한솔홀딩스와의 분할 이후 대부분의 부채가 한솔제지로 이전된 탓에 차입금의존도와 부채비율이 크게 높아진 점은 부담으로 지목되고 있다. 원재료 가격에 크게 의존하는 제지산업 특성상 환율 변동성이 높아질수록 타격이 불가피한 점도 걸림돌이 되고 있다.

◇금리 상단, 5→10→20bp 확대 추세…수요예측 실패시 하반기 차환 '부담'

한솔제지는 오는 18일 500억 원 규모의 차환용 회사채 수요예측에 나설 예정이다. 만기는 3년물로 KB투자증권이 대표주관을 맡았다. 인수단으로는 하이투자증권과 한국투자증권이 참여했다.

한솔제지는 지난해 1월 한솔홀딩스와 분할한 이후 2번의 회사채를 발행했다. 상반기 1000억 원 규모의 회사채 수요예측에는 성공했지만 하반기 500억 원의 수요예측은 실패했다. 당시 개별민평 +8bp 금리에 200억 원의 수요가 몰리는데 그쳤다. 희망금리 최상단이었던 10bp에 20억 원이 몰리기도 했다.

이를 감안해 한솔제지 측은 희망금리 밴드와 인수단을 상당 부분 조정한 것으로 보인다. 지난해 10월 회사채 수요예측을 주관했던 증권사들은 이번 발행에서 모두 배제됐다. 이에 따라 당시 주관사였던 키움증권과 인수단으로 참여했던 대신증권, 이베스트증권, SK증권이 한솔제지의 눈에 들지 못했다.

희망금리 밴드 상단 역시 점점 높아졌다. 지난해 상반기 한솔제지가 제시한 희망금리 상단은 개별민평 금리에 5bp를 더한 수준이었다. 하반기 들어 10bp까지 열어뒀던 상단은 이번에 최대 20bp까지 확대했다. 그만큼 수요예측 성공이 절실하다는 점을 의식하고 있는 것으로 풀이된다.

한솔제지는 당장 내달 900억 원의 회사채 만기에 대응해야 한다. 이번 발행에 실패할 경우 오는 8월 예정된 회사채 800억 원과 12월 예정된 사모사채 300억 원의 차환에도 난항을 겪을 수밖에 없다.

지난해 실적은 선방했다. 환율 상승에 힘입어 수출 물량의 채산성이 제고된 영향이 컸다. 매출액 1조3495억 원, 영업이익 751억 원의 실적을 냈다. 영업이익률은 5.6%로 집계됐다.


◇부채비율 131%→351% 급증…만기 1년 차입규모 비중 절반 '부담'

분할 이후 1조 원 규모의 부채를 이전받은 탓에 레버리지 지표가 악화된 점은 발목을 잡고 있다.

지난해 1월 분할 당시 4890억 원 규모의 투자자산은 한솔홀딩스로 귀속됐다. 이밖에 전체 1조3679억 원의 부채 중 1조326억 원의 부채를 이전 받았다. 이중 연내 만기도래하는 단기성 차입금 비중이 전체의 50.2%로 절반에 달하고 있다.

이로 인해 한솔제지의 부채비율은 351%, 차입금 의존도는 63%를 기록했다. 분할 전 2014년 3분기 당시 부채비율 131%, 차입금의존도 44%를 기록했던 점을 감안하면 레버리지 지표가 상당히 악화되고 있는 셈이다.

과점 업체 지위를 유지하고 있지만 지주사 체제 전환 과정에서 들여야 하는 부담이 만만치 않았던 것으로 풀이된다. 수출 비중이 전체 매출의 50% 이상으로 향후 환율 변동성이 커질 경우 영업이익률이 감소할 수 있는 점도 어려움으로 작용하고 있다.

한국기업평가는 상향 트리거로 순차입금 의존도 30% 하회, EBITDA마진 11%를 상회하는 조건을 내걸었다. 하지만 중단기간 내 실현 가능성은 높지 않은 것으로 전망했다. 하향 트리거는 순차입금/EBITDA지표 5배, 순차입금의존도 40% 상회할 경우로 정했다.