이 기사는 2016년 06월 09일 14:27 thebell 에 표출된 기사입니다.

삼성SDS가 물류사업 분할 검토에 나서면서 분할방식을 어떻게 결정할 지에 시장의 관심이 집중되고 있다. 분할방식과 존속법인 결정 방법에 따라 삼성SDS 주주들에게 미치는 영향이 달라지는데다 향후 삼성그룹 지배구조 재편 방향과도 밀접한 연관성을 갖는 사안이기 때문이다.

삼성SDS의 분할 검토 발표 후 시장에선 분할방식을 크게 세 가지 시나리오로 전망하고 있다. IT부문과 물류부문을 각각 자회사로 독립시키는 물적분할 방안 두 가지와 회사를 동일한 지분구조의 기업 둘로 쪼개는 인적분할법 등이 제시되고 있다. 각각의 방안 모두 특징과 장·단점이 분명하다.

삼성SDS는 인적분할에 우선 순위를 두돼 물적분할 방안도 면밀히 검토해 최적의 분할안을 선택한다는 방침을 세운 상태라 현재로선 세 방안 모두 현실화 가능성이 유효하다. 다만 물적분할 추진시 향후 그룹 지주사인 삼성물산에 수혜가 돌아가는 지배구조 재편안 수립이 용이하다는 장점이 있으나 주주 반발과 계열사 간 대규모 자금 거래 부담, 순환출자 이슈 등의 걸림돌을 넘어야 한다.

◇IT부문 존속, 물류부문 물적분할… 삼성물산 인수자금 부담 발생

분할 방식을 물적분할로 결정할 경우 첫 번째 선택지는 IT부문을 존속법인으로 두고 물류BTO 부문을 신설법인으로 독립시키는 방법이다. 이 경우 물류법인이 삼성SDS의 100% 자회사로 신규 설립된다.

이 방법을 선택한다면 시장 예상대로 향후 물류BTO 법인과 삼성물산의 합병을 추진할 때 삼성SDS가 보유지분 전량을 삼성물산에 매각하면 된다. 지분 매각 없이는 신규 순환출자 고리가 발생하는 문제 때문에 합병 추진이 어렵다.

이는 비교적 손쉽게 삼성SDS의 물류 사업을 삼성물산에 넘기는 방법이지만 삼성물산이 삼성SDS에 조 단위의 인수자금을 지불해야 하는 단점이 있다. 삼성물산의 재무사정이 좋지 않은데다 그룹 지주사로서 향후에도 여러 가지 지배구조 재편 작업을 진행해야 하는 점을 감안하면 대규모 자금 유출은 부정적이다. 시장에서 이 방법이 채택될 가능성을 낮게 보는 이유다.

삼성SDS 주주들의 반발이 크다는 점도 걸림돌이다. 성장동력으로 꼽혀온 물류 사업을 물적분할해 외부에 매각하면 삼성SDS의 기업가치 하락과 주주가치 훼손으로 이어질 가능성이 적지 않다. 이 때문에 삼성SDS 소액주주들은 물류 부문 물적분할에 반대하며 소송 등 강경대응을 예고하고 있다.


◇물류부문 존속, IT부문 물적분할… 대규모 자금 확보 장점, 순환출자 해소 필요

물적분할 방식의 두 번째 방안으로 거론되는 것은 물류 부문을 존속법인으로 삼고 IT부문을 떼어내 자회사로 신설하는 방법이다. 이는 물류 사업을 분할하는 것보다 주주가치 훼손 우려가 낮다. IT 신설법인을 매각할 경우 대규모 현금이 유입돼 기업가치가 보전되는데다 향후 삼성물산과 합병 추진시 모든 주주들이 수혜를 공유할 수 있기 때문이다.

시장 전문가들은 삼성SDS가 IT부문을 물적분할할 경우 신설법인의 지분을 삼성전자에 매각하는 수순이 이어질 것으로 관측하고 있다. 시가총액 규모와 회사내 사업 비중 등을 감안하면 IT 신설법인의 가치는 10조 원 수준에 이를 것이란 분석이 제기되고 있다.

따라서 삼성SDS 존속법인이 신설 IT 법인 지분을 매각한 뒤 삼성물산과의 합병을 추진할 경우, 삼성물산은 신성장동력이 될 물류사업은 물론 10조 원 이상의 현금을 손에 넣게 된다. 이는 향후 삼성물산이 그룹 지배구조를 재편하는 과정에서 삼성전자 등 주력 계열사의 지분을 인수하는 자금으로 활용될 것이란 관측이다.

삼성그룹 입장에서 기대효과와 실익이 큰 시나리오지만 추진 과정에서 넘어야 할 걸림돌이 적지 않다. 일단 삼성전자 주주와 여론의 부정적 평가를 넘어서야 한다. 삼성SDS 주가에 얹혀진 프리미엄이 높은 편이라 시가총액을 기준으로 산정된 IT부문의 몸값이 과도하다는 지적에 부딪힐 수 있다. 이재용 삼성전자 부회장 중심의 지배구조 재편을 위해 삼성전자의 자금을 활용한다는 여론의 역풍을 맞게 될 우려도 존재한다.

존속법인과 삼성물산의 합병시 신규 순환출자 고리가 형성되는 점도 부담스럽다. 삼성SDS 최대주주가 삼성전자이기에 합병이 성사되면 '삼성물산-삼성전자-삼성물산'의 순환출자 고리가 새로 만들어지고 이는 공정거래법 위반에 해당된다. 합병 추진 전 삼성전자가 보유한 삼성SDS 지분 22.58%의 처분이 선행돼야 하는 셈이다.