이 기사는 2017년 04월 21일 08:38 thebell 에 표출된 기사입니다.

글로벌 사모투자펀드(PEF) 운용사인 베인캐피탈(Bain Capital Private Equity)이 바이오의약품 제조사인 휴젤의 기업가치를 약 1조 5000억 원으로 산정해 경영권 지분 인수에 나선 것으로 분석된다. 구주 인수와 유상증자 등을 통해 총 9300억 원 가량을 투자해 45% 지분을 손에 넣을 예정이다. 거래 밸류에이션(EV/EBITDA)은 휴젤이 지난해 거둔 상각전 영업이익(EBITDA)의 22배 수준으로 나타났다.

베인캐피탈은 휴젤 최대주주로 지분 24.36%(80만 주)를 보유한 동양에이치씨 주식 4만 주 전량을 4728억 원에 인수할 예정이다. 이어 오는 6월 23일 제3자배정 유상증자 방식을 통해 휴젤 신주 98만 5217주를 3547억 원에 취득할 계획이다. 같은 날 휴젤이 발행할 전환사채(CB) 1000억 원 어치도 인수한다. 휴젤 지분 인수를 위해 총 9274억 5400만 원을 투자하는 셈이다.

유상증자가 완료되면 베인캐피탈은 휴젤 지분 41.82%를 보유하게 된다. 내년 6월 23일부터 주당 36만 6000원에 보통주로 바꿀 수 있는 CB의 전환권을 전량 행사하면 최종적으로 45.32%의 지분을 손에 넣을 수 있다.

휴젤은 지난해 1242억 원의 매출을 올려 632억 원의 영업이익을 거뒀다. 현금창출력 지표인 상각전 영업이익(EBITDA)은 680억 원을 기록했다.

재무구조는 매우 우량해 차입금이 3억 원에 불과하다. 단기금융상품을 포함해 1038억 원의 순현금을 보유하고 있다.

최대주주 지분 인수가를 기준으로 지분가치(Equity Value)와 기업가치(EV)를 산출하면 각각 1조 9408억 원, 1조 8370억 원이다. 지난해 현금창출력을 기준으로 산정한 거래 밸류에이션은 에비타 배수(EV/EBITDA)는 무려 27배에 달한다. 국내 인수합병(M&A) 시장의 평균 거래 밸류에이션이 10배 수준임을 감안하면 기록적인 멀티플로 볼 수 있다.


이 같은 고밸류에이션은 제약·바이오산업 M&A에서 종종 등장하는 특성이다. 증시에 상장된 제약·바이오 기업의 주가가 '장래 성장성'을 이유로 일반 기업에 비해 크게 높게 형성되기에 나타나는 현상이다.

실제로 베인캐피탈의 M&A 발표 직전 코스닥시장에서 거래된 휴젤 주식의 평균 거래가격 36만 원을 기준으로 에비타 멀티플을 계산하면 M&A 시장 평균치보다 훨씬 높은 16배에 이른다.

베인캐피탈은 이처럼 높은 거래 밸류에이션을 낮추기 위해 추가적으로 유상증자와 CB를 인수하는 방식의 거래구조를 짰다. 3547억 원의 유상증자와 1000억 원의 CB 발행이 이뤄지면 베인캐피탈의 보유지분은 늘고 휴젤 내부에 4500억 원 이상의 현금이 유입돼 현재보다 기업가치(EV)와 에비타 멀티플이 낮아지는 효과가 발생한다.

유상증자와 CB의 주식 전환을 반영한 휴젤의 기업가치(EV)는 1조 4882억 원이다. 이를 지난해 에비타와 비교하면 거래 배수는 약 22배로 산출된다.

증권업계 애널리스트들은 올해 휴젤이 1600억 원의 매출을 통해 830억 원 수준의 영업이익을 올릴 것으로 전망하고 있다. 상각전 영업이익은 880억 원 내외로 예상된다.

이 같은 시장 컨센서스를 기준으로 베인캐피탈의 이번 휴젤 경영권 지분 인수 밸류에이션을 재산정할 경우 에비타 배수는 약 17배로 계산된다. 이는 휴젤 주식의 최근 시가와 전년 에비타를 기준으로 산정한 멀티플 16배와 유사한 수준이다.