이 기사는 2017년 12월 19일 17:14 thebell 에 표출된 기사입니다.

냉연특수강판(CR) 시장점유율 1위 동국산업(BBB+, 안정적)이 전방산업인 자동차 업황 부진으로 실적 가변성이 높아지고 있다. 원재료 가격 상승에 따른 운전자본 확대로 올해 잉여현금흐름(FCF)은 마이너스(-)로 전환했다. 이러한 상황에서 자동차 업체들의 판가 하락 압력이 이어질 경우 현금흐름이 더욱 악화될 수 있다는 지적이 나온다.

내년 자동차 업황도 녹록치 않을 것으로 예상되는 만큼 당분간 실적 개선은 기대하기 어려운 상황이다. 낮은 부채비율과 차입금 의존도, 높은 시장 지위 등은 강점이지만 현재 에비타 창출력으로는 BBB급 한계를 넘기 어려워 보인다.

◇ 구조조정 승자, 시장점유율 1위…원재료 부담하락, 롤마진 확대

동국산업은 지난 2004년 동종업체인 신화특수강을 인수(2014년 흡수합병)해 현재는 냉연특수강판(CR) 부문 시장점유율 1위(현재 70%) 업체로 도약했다. 경쟁사들이 회사 정리와 부도 후 화의절차를 거치는 과정에서 건설·무역 부문 구조조정, M&A를 통해 성장의 포석을 다졌다.

동국산업의 주력제품인 냉연특수강판(CR)은 전량 주문생산방식으로 만들어진다. 소량의 특성화한 규격을 요구하는 개별 수요자를 대상으로 하는 시장이다. 대형사들이 진입하기 어려운 점도 동국산업의 성장에 한 몫 했다.

지난 2013~2015년 철강경기 부진에도 불구하고 동국산업의 별도기준 영업이익은 114억 원에서 174억 원으로 52.6% 늘었다. CR의 원재료인 열연강판 공급이 크게 확대되면서 재료비 부담이 낮아졌기 때문이다. 같은 기간 매출액은 3304억 원에서 3502억 원으로 6% 증가하는 데 그쳤지만 높은 시장점유율이 영업이익 개선에 힘을 실었다

또 수익성이 낮은 임가공 판매를 대부분 중단하고 산세강판(PO) 매출을 줄이는 등 제품믹스도 병행했다. 이에 롤마진이 증가하면서 수익성이 개선됐다.

지난해에는 주력 제품인 CR 판매량이 확대(27만 8000톤, 전년비 7.8%↑)되면서 영업이익은 전년 대비 42.5% 증가한 248억 원을 기록했다. 올해 3분기 누적 기준 매출액과 영업이익도 전년 동기 대비 각각 9.1%(2842억 원), 14.0%(216억 원) 늘며 성장세를 이어갔다.

◇ 운전자본 확대, 잉여현금흐름 적자 전환…자동차 업황 부진, 판가하락 압력 우려

동국산업의 잉여현금흐름은 지난 2015년 392억 원에서 지난해 204억 원으로 줄었다. 올해 3분기 누적 기준으로는 22억 원 적자를 기록했다. 매출과 영업이익 성장과는 대조적인 모습이다. 2016년 하반기 이후 글로벌 경기회복 및 중국 철강산업 구조조정 인플레이션 기대 등으로 원재료 가격이 상승하면서 운전자본 부담이 확대됐기 때문이다.

이에 올해 3분기 기준 동국산업의 순차입금은 895억 원으로 작년말 803억 원 대비 증가했다. 1년 내 상환해야 하는 차입금은 674억 원으로 총차입금(1029억 원)의 65.5%를 차지하고 있다. 현금성자산은 133억 원에 불과해 단기상환부담이 높은 수준이다.

다만, 당좌대출 등 금융권 미사용 여신한도(690억 원)와 토지 등 담보제공에 따른 차환 가능성은 단기상환부담을 완화하고 있다. 보유주식(종속 및 관계기업 투자 장부가) 가치는 1443억 원에 달한다. 부채비율과 차입금의존도는 49.3%, 18.3%를 기록하고 있다.

신평사 관계자는 "재무완충력은 확보하고 있지만 실적 가변성이 높아질 것으로 예상되고 있다"며 "자동차 업황 부진이 지속될 것으로 예상되고 있어 판가압력에 따른 운전자본 축소 등을 통해 방어적 기조를 이어갈 것"이라고 말했다.