이 기사는 2018년 11월 22일 08:06 thebell 에 표출된 기사입니다.

한진칼(BBB, 안정적)이 3분기 최대 순이익을 달성했다. 주력 자회사인 대한항공의 실적이 개선된 영향이 컸다. 하지만 신용평가사는 자회사 재무부담이 여전히 커 신용도 개선 효과는 크지 않다는 입장이다. 항공산업의 높은 업황 변동성도 부담스러운 대목이다.

시장에서는 행동주의 사모투자펀드 운용사(PEF)인 KCGI의 한진칼 지분 인수 이후의 경영권 리스크에 주목하고 있다. 중단기적으로 신용도에 미칠 영향은 제한적으로 보이지만, KCGI의 향후 행보에 따라 경영 안정성이 흔들릴 가능성도 있다.

한진칼의 3분기 연결 기준 매출액은 3560억원으로 전년 동기 대비 19% 상승했다. 순이익도 903억원을 기록해 지난해 같은 기간보다 148% 성장했다. 3분기 대한항공의 어닝 서프라이즈로 지분법이익이 증가하면서 한진칼 순이익도 크게 개선됐다.

영업이익은 자회사 진에어와 한진관광의 실적 부진으로 368억원을 기록하며 지난해보다 8% 감소했다.


한진칼 수익은 대한항공에 절대적으로 의존하는 구조다. 대한항공은 지난해 기준 그룹 합산 매출의 80.3%, EBITDA 91.4%를 담당하고 있다. 신용등급도 대한항공과 밀접하게 연동돼 있다.

한진칼 신용도는 대한항공(BBB+, 안정적)보다 한 노치(Notch) 낮게 책정됐다. 이는 지주사 채무상환 구조의 후순위성 때문이다. 지주사 채권자는 자회사 채권을 변제한 이후에 권리 행사가 가능하다. 따라서 지주사 등급이 상향 조정되려면 자회사 신용도가 먼저 개선돼야 한다.

그러나 국제 유가, 금리, 환율 등 외부 변수로 사업환경의 불확실성이 커진 점은 한계로 지목된다. 저비용항공사(LCC)와 외항사와의 경쟁 심화로 대한항공의 시장점유율이 하락하는 점도 부정적 요인이다.

대한항공의 재무 부담도 여전히 과중하다. 대한항공의 9월 말 별도 기준 순차입금은 13조 2226억원으로 지난해 대비 3887억원 감축했다. 신종자본증권 발행과 원화강세로 인한 외화 부채 평가액이 축소된 게 주효했다. 그러나 자본의 질적 성격과 환율 변동성을 고려하면 실질적인 재무 구조 개선으로 보긴 어렵다. 차입 규모도 현금창출능력 대비 높은 수준이다.

한진칼 자체적인 재무구조의 안정성은 양호한 수준이다. 지난해 진에어 기업공개(IPO)를 통해 2862억원을 확보하면서 차입금 감축에 성공했다. 작년 별도 기준 순차입금은 1635억원으로 전년도에 비해 49% 줄었다.

일각에서는 KCGI가 한진칼 지분 9%를 확보하면서 2대 주주로 올라선 것을 두고 우려를 나타내고 있다. KCGI가 지분 매입과 관련해 경영 참여 목적이라고 밝힌 만큼 한진칼의 자회사 경영 통제력 약화가 불가피하다는 지적이다.

크레딧 업계 관계자는 "한진칼의 자회사 지분율이 축소된 게 아니라 당장 신용등급에 반영될 이슈는 아니지만 모니터링하는 변수 중 하나"라고 설명했다.