이 기사는 2019년 04월 05일 18:14 thebell 에 표출된 기사입니다.

㈜GS(AA0, 안정적)가 2년 만에 공모 시장에 복귀한다. ㈜GS와 같은 순수 지주회사의 경우 회사채 시장에서 실질적인 투자 매력도가 크지 않다. 다만 ㈜GS는 정유·에너지·유통 등 사업 포트폴리오를 다양하게 보유하고 있다. GS칼텍스(AA+), GS에너지(AA0) 등 주력 자회사의 우량한 신용도 역시 긍정적 요소로 꼽힌다.

순수지주사는 자회사 지분 매입, 유상증자 참여 등 재무구조 변동성과 관련된 재무리스크가 항상 존재한다. 계열사에 비해 채권 후순위성도 부각해 있다. 그러나 GS는 안정적인 현금흐름, 보유자산 등 재무 여력이 탄탄하다는 평가를 받고 있다.

◇8일 1600억 수요예측…자회사 성과 절대적

㈜GS는 오는 8일 1600억원 규모의 공모채 수요예측을 실시한다. 트랜치는 3년과 5년으로 나눠 각각 800억원씩 배정했다. 수요예측 결과에 따라 최대 2000억원까지 증액 발행 가능성을 열어뒀다. 채권 발행 실무는 NH투자증권, 한국투자증권, KB증권이 맡고 있다.

㈜GS는 이번에 조달한 자금은 곧 만기 도래하는 기업어음(1300억원), 공모채(1000억원) 등을 상환하는 데 투입한다. 부족분은 자체 현금을 활용할 계획이다.

㈜GS의 지난해 별도기준 영업수익은 배당금수익(3681억원, 73%), 임대수익(459억원, 9%), 상표권 수익(919억원, 18%)으로 구성됐다. 배당금과 상표권수익의 경우 자회사 경영 성과와 연동돼 변동성을 배제할 수 없다. GS에너지와 GS리테일이 배당 수익 기여도가 높아 이들 자회사의 실적이 나빠질 경우 ㈜GS의 실질 현금흐름과 부채비율에 직접적으로 영향을 준다.

현재 GS에너지의 과중한 재무부담은 ㈜GS 신용도에도 부정적 요소로 지목된다. GS에너지는 아부다비 생산광구 사업 투자로 별도기준 순차입금이 2014년 1조3231억원에서 2018년 2조2367억원으로 크게 늘었다.

㈜GS의 2018년 부채비율은 연결기준 115%, 별도기준 17.3%다. 같은 기간 별도 기준 순차입금은 6937억원이지만 5조원을 상회하는 종속기업 및 관계기업 투자 자산을 고려하면 재무안정성은 뛰어난 수준이다.

◇자회사 재무 지원 리스크 '부담'

㈜GS는 자회사의 지분 관련 자금소요가 발생할 가능성이 존재한다. 과거 GS이앤알 지분 인수(5657억원), GS글로벌(739억원)·GS이앤알(925억원) 유상증자, 오릭스의 풋옵션 행사에 따른 GS이앤알 지분 매입(2100억원) 등의 사례가 있다. 경영권을 공고히 하기 위해 GS홈쇼핑의 지분을 880억원에 취득하기도 했다.

㈜GS는 2017년에 지주 부문 수입이 4930억원을 기록했으나 3907억원 규모의 투자자산을 처분하면서 1219억원 가량 자금부족이 발생했던 때도 있다. 다만 2018년에는 영업수익이 전년 대비 3% 가량 증가한 데다 계열 관련 재무 지원 이슈가 없어 2639억원 내부자금을 쌓았다.

크레딧 업계 관계자는 "GS는 자회사 사업 영역이 골고루 분산돼 있으며 각 산업의 사이클이 달라 이익 변동폭이 크지 않다"며 "지주사 회사채가 변동성 등으로 비우호적인 요소는 있지만 GS는 무난하다"고 설명했다.