이 기사는 2019년 11월 18일 17:31 thebell 에 표출된 기사입니다.

KCC(AA0, 부정적)가 AA급 기업으로는 공모채 발행을 위한 수요예측에 도전한다. 11월 들어 첫 투자자 앞에 선 AA급 기업이다. 최근 채권 시장 내 투심이 위축된 것은 물론 북 클로징 분위기가 조성된 터라 흥행 여부에 관심이 쏠린다. 수익성 약화와 재무부담 확대 등을 이유로 KCC의 등급 하락 우려가 높아진 점은 부담 요소다.

◇수익성 저하·재무부담 심화…펀더멘탈 약화

오는 19일 KCC는 1000억원 규모의 공모채 발행을 위한 투자자 모집을 진행한다. KCC는 수요예측 결과에 따라 발행 금리 등을 결정한 후 오는 27일 채권을 찍을 예정이다. 만기는 3년과 5년으로 나눠 각각 700억원, 300억원을 배정했다. 한국투자증권과 KB증권이 채권 발행 업무를 맡았다.

수익성 약화와 재무부담 상승의 이중고에 빠진 점은 흥행 한계로 지목된다. KCC는 연결 기준 올 1~3분기 모든 주요 사업부문의 영업이익이 전년 동기보다 감소했다. 특히 건자재 부문의 1~3분기 연결기준 영업이익은 442억원으로, 전년 동기(1184억원) 대비 62% 급감했다.

건자재 부문의 경우 지난해말 기준 전체 영업이익의 59%의 비중을 차지할 정도로 주요 실적 부문으로 손꼽힌다. 하지만 주택경기 둔화 기조 여파로 향후 꾸준히 외형이 감소할 것으로 전망되고 있다. 도료 부문 역시 중국 컨테이너 물량 감소 등으로 인해 해외법인에 대한 불확실성이 높아져 KCC에 대한 실적 우려가 더욱 높아지고 있다.

모멘티브 인수로 재무부담이 악화된 점 역시 부담 요소다. 모멘티브 지분 인수 등으로 올 상반기 6358억원 가량의 자금이 유출된 결과 KCC의 순차입금은 2018년말 대비 두 배 가까이 급증했다. 2018년 말 7371억원 규모였던 순차입금은 올 상반기 말 1조 4517억원까지 증가했다. 2020년 모멘티브 연결 편입으로 인수 과정에서 조달한 2조원 가량의 자금이 차입금에 더해질 예정이라 향후 재무부담은 더욱 심화될 전망이다.

펀더멘탈 약화로 크레딧 우려는 한층 높아졌다. 올해 정기평가에서 한국신용평가가 KCC의 AA0 등급에 달았던 '안정적' 아웃룩을 '부정적'으로 바꿔단 것을 시작으로 지난달 NICE신용평가와 한국기업평가 역시 등급 전망을 '부정적'으로 변경했다.


◇선제적 조달, 분할 여파 미미할 듯

올 하반기 사업 부문 분할에 나선 점 역시 크레딧에 부담 요소로 작용하고 있다. KCC는 지난 7월 유리와 홈씨씨, 상재 사업부문을 분할해 케이씨씨글라스를 신설하겠다고 밝혔다. 각 사업부문 전문화를 통해 시장환경 및 제도 변화에 신속히 대응하겠다는 목적이지만 이로 인해 존속법인이 될 KCC의 펀더멘탈은 더욱 약화될 것으로 보인다.

실제로 글로벌 신용평가사 무디스는 지난 7월 회사 분할 등을 이유로 KCC(Baa3)를 등급 하향조정 검토 대상에 올리기도 했다. 무디스는 회사분할 이후 존속회사의 조정 EBITDA가 10~15% 가량 감소할 것으로 예상했다. 이로 인해 차입금의 감소 효과 역시 기대하기 어렵다고 밝혔다. NICE신용평가 역시 KCC에 '부정적' 아웃룩을 달며 인적분할로 KCC의 매출과 영업이익이 각각 20~20%, 10~15% 감소할 것이라고 관측했다.

이번 발행으로 마련된 자금 역시 인적분할로 신설될 케이씨씨글라스의 운영자금으로 쓰일 예정이다. KCC는 2020년 1월 1일 분할 이후 채권 발행 자금 1000억원을 케이씨씨글라스로 이관해 운영자금으로 사용하겠다고 밝혔다.

크레딧 업계 관계자는 "분할 후 해당 채권이 이관된다 하더라도 해당 사업부문이 KCC에 잔존하는 사업부문과 분리하기 어려운 실정인만큼 결합 실체로 간주될 것"이라며 "이로 인해 채권 이관에 따른 긍정 혹은 부정적 효과는 없을 것"이라고 말했다.

◇시장 위축 심화…민평금리 메리트 변수

최근 회사채 시장이 위축된 점 역시 마이너스 요소다. 올 상반기 하향추세를 이어왔던 시장금리가 상승세로 전환되는 등 여건이 바뀐 데다 기관들이 상반기 호황에 힘입어 조기에 목표 수익률을 맞춘 터라 선별적으로 채권 투자에 나서고 있다. 관련 업계에서는 '부정적' 아웃룩을 달아 향후 채권 가격 변동 리스크가 있는 데다 기관들의 연말 성과평가 시기가 11월로 앞당겨진 점 등을 감안할 때 쉽사리 KCC 채권에 투자 결정을 내리기가 어려울 것이라고 예견했다.

다만 AA-등급에 가까워지는 등 민평금리가 상승한 점은 변수다. KIS채권평가에 따르면 지난 15일 KCC의 3년물과 5년물 민평금리는 각각 1.922%, 2.051%였다. AA0 등급 금리 대비 3년물(1.892%)과 5년물(2.021%)이 각각 3bp 가량 높게 형성된 상태다. 3년물의 경우 한 노치 낮은 AA-등급금리(1.919%) 보다도 다소 높은 수준의 민평금리를 유지하고 있다.

업계 관계자는 "최근 '부정적' 아웃룩을 단 발행사가 없었던 데다 미매각도 꽤 발생하는 등 수요가 위축된 상황이라 시장 여건이 우호적이진 않다"며 "내년 금리 인하 전망이 나오는 상황에서 성과평가 직전 적극적으로 물량 담기에 나서진 않을 것"이라고 관측했다.