이 기사는 2020년 10월 23일 08:13 thebell 에 표출된 기사입니다.

SK하이닉스(AA0)가 인텔 낸드 사업부 인수 이후 단기적으로 현금창출력이 약화될 수 있다는 관측이 나온다.

SK하이닉스 뿐 아니라 인텔도 낸드사업에서 모두 작년까지 대규모 손실을 냈다. 인텔 낸드사업부는 올 상반기 흑자전환에 성공했지만 지속될지는 장담할 수 없다. 경쟁사들의 초격차 투자로 출혈경쟁이 이어질 것으로 보이기 때문이다.

신용평가사들은 이번 M&A가 신용등급에 얼마나 영향을 미칠지 분석 중인데 '현금창출력'이 관건이 될 것으로 보인다. 단기적으로 신용도 하락세가 불가피하다.

◇낸드 부문 현금창출력 저조

20일 SK하이닉스는 미국 인텔의 NSG(Non-volatile Memory Solutions Group)의 옵테인 사업부문을 제외한 낸드플래시 사업 전체를 인수하겠다고 밝혔다. 계약 규모는 10조3104억원이다.


업계에선 현금창출력에 주목하고 있다. 양 주체가 모두 해당사업에서 적자를 내온 탓이다. M&A로 현금창출력이 개선되지 않을 가능성이 높아 보인다.

SK하이닉스는 올 상반기 낸드사업부문에서 매출 3조7568억원을 기록했다. 사업부문별 영업손실을 공개하지 않았지만 증권가는 올 상반기 낸드사업부문에서 영업손실 1127억원~2630억원 가량을 낸 것으로 추정한다. SK하이닉스는 작년에도 낸드사업부문에서 3조5000억원 가량 영업손실을 본 것으로 추정된다.

인텔의 NSG 현황도 비슷하다. 인텔의 NSG는 2018년 1000억원 규모, 2019년 1조2000억원 규모의 영업손실을 냈다. 다만 올 상반기에는 3000억원 규모의 영업이익을 기록해 흑자전환에 성공했다.

인텔의 NSG가 올 상반기 분위기를 지속할 경우 SK하이닉스 현금창출력에 도움을 주겠지만 증권사 전망은 밝지 않다. 업계 1위 삼성전자가 초격차 전략을 펼칠 것으로 예상되기 때문이다.

시장 경쟁 강도가 높아져 공격적인 설비투자 가능성이 점쳐진다. 특히 최근 데이터센터 건설 등으로 eSSD(기업용 SSD) 수요가 많아지며 관련 투자가 늘고 있다. 삼성전자는 이미 2011년부터 HDD 개발을 잠정중단하고 SSD 개발에 집중 투자해왔다.

한화투자증권 관계자는 "삼성전자의 초격차 전략으로 설비투자 가능성이 높아진 상황에서 내년도 낸드 시황은 상반기 이후에도 가격 약세가 이어질 가능성이 존재한다"고 밝혔다.

◇중장기 긍정전망은 현금창출력 개선기대감 덕


크레딧업계에선 한목소리로 이번 M&A가 중장기적으론 신용도에 긍정적이라 보고 있다. 낸드 시장이 사업자가 난립하는 춘추전국시대가 끝나고 D램과 같이 과점체제가 형성될 것이란 기대감 덕이다. 출혈경쟁이 끝나고 소수 사업자들이 이익을 챙기게 된다.

SK하이닉스 낸드 점유율은 올 상반기 말 기준 11.5%다. 인텔 점유율을 더하면 23%로 글로벌 2위 사업자가 된다. 단순계산으로만 보면 1위 삼성전자(31.4%)를 8.4%포인트 격차로 따라 붙는다.

다만 이 전제는 현금창출력 개선 기대감에 기반한다. 반대로 현금창출력이 따라주지 않으면 단기 신용도는 하향 압박을 받을 수 밖에 없다. SK하이닉스는 이미 하향 트리거를 충족한 상태다.

올해 상반기 말 국내 신용평가사의 등급하향 트리거(순차입금/EBITDA 0.3배 초과, 차입금의존도 10% 초과)를 이미 충족하고 있다. 지난해 초까지 순현금 기조를 유지해 왔으나 불과 1년만에 순차입금이 8조원 수준으로 뛰었다.

여기에 M&A대금 지출로 재무악화가 유력하다. 올 상반기 말 현금성자산은 4조원이다. 나머지 6억원 가량을 차입으로 조달해야 한다.

1차 대금 지급기일은 내년 연말, 2차 지급기일은 2025년 3월로 예정됐다. 현재 8조원 수준인 순차입금에다가 내년 말부터 4년여간 10조원 가량 더해져 반영될 전망이다.

크레딧업계 관계자는 "단기간 재무구조 악화는 피할 수 없어 신용도는 위축되겠지만 SK하이닉스의 긴 사업전망과 지금까지의 크레딧 역사를 볼 때 최소한 AA0 방어 이상의 결과물은 낼 수 있다고 본다"고 밝혔다.