이 기사는 2025년 04월 28일 14시16분 thebell에 표출된 기사입니다

IPO를 추진중인 한화에너지의 손자회사들이 알짜로 떠오르고 있다. 주력 비즈니스인 태양광, 석유화학의 반등은 아직인 상황이다. 반면 올 들어 호황기에 들어선 엔진·압축기 섹터가 한화에너지 전체 가치에 기여하는 비중은 유의미한 수준으로 늘어나는 추세다.

코스피 상장사인 한화엔진의 상승 일로가 대표적인 예다. 1년도 채 되지 않아서 시가총액이 두 배 이상 불어난 덕에 한화에너지에도 수혜가 예상된다. 다만 사업지주회사의 밸류에이션에서 상장사인 자회사 시총이 반영되는 비중은 절반 가량에 그칠 전망이다.

◇엔진·압축기 '고공행진'…태양광·PTA 반등 시간 확보

한화에너지의 손자회사들은 IPO 밸류에이션에서 중요한 역할을 부여 받을 것으로 관측된다. 한화에너지는 한화임팩트(52.1%)를 통해 한화엔진과 한화파워시스템을 지배하고 있다. 한화임팩트는 한화파워시스템을 100% 자회사로 두고 있던 가운데 지난해 2월 HDS엔진(현 한화엔진) 지분 32.8%를 인수하며 지금의 한화엔진을 연결 종속회사로 편입했다.

손자회사들이 각광을 받는 건 한화에너지의 다양한 사업 부문 중에서도 두각을 나타내고 있다는 사실과 무관치 않다. 한화엔진의 경우 지난 몇 년 동안 순손실 상태가 지속됐지만 그룹에 편입되자마자 순이익 턴어라운드(792원)에 성공했다. 이를 반영하듯 인수되던 당시 2000원대였던 주가는 25일 기준 2만7150원까지 치솟았다.

단순 상승세에 그치는 것이 아니라 모회사에 기여하는 비중도 무시할 수 없는 레벨까지 올라왔다. 2024년 말 기준 한화에너지가 거둔 5조5851억원의 매출액 가운데 한화엔진의 점유율 18%(9903억원)는 PTA(32%) 다음으로 컸다. 산업용 압축기를 전담하는 한화파워시스템도 2022년 매출 기여도가 14%에 불과했지만 지난해 17.7%까지 올라왔다.

반면 한화에너지 밸류의 핵심 축을 맡을 태양광과 PTA는 반등을 바라야 하는 상황이다. 태양광은 프로젝트 매각 등으로 수익을 인식하는 탓에 꾸준한 매출을 이어가기 쉽지 않다. 지난해 매출 기여도도 14%로 전년 대비(20%) 감소했다. 한때 한화에너지 매출의 절반을 책임졌던 PTA도 석유화학 불황을 겪으며 3년 연속 매출이 줄어드는 추세다.

이 때문에 한화엔진과 한화파워시스템을 향한 주목도도 한층 높아진 상황이다. IB 업계 관계자는 "태양광과 석유화학인 PER이 좋지 않은 탓에 여타 사업 부문에서 밸류의 부족분을 메우는 게 합리적"이라면서 "손자회사들 가운데 엔진, 압축기 부문에 괜찮은 회사들이 있어 주관사 콘테스트 당시에도 요긴하게 활용한 바 있다"고 언급했다.


◇한화엔진 시총 반영 비율 '절반'…핵심은 '태양광·PTA'

다만 한화에너지가 밸류에이션을 유리하게 주도하기 위해선 결국 주력 사업인 태양광과 PTA가 받쳐줘야 한다는 의견이 제기된다. 한화엔진과 파워시스템의 오름세가 당분간 지속될 것으로 관측되긴 하지만 주축 비즈니스로 자리 잡을 것인지와는 다른 문제이기 때문이다. PTA 매출 비중은 여전히 엔진과 압축기를 합친 것과 유사하다.

한화엔진의 가치가 훌쩍 뛰었지만 한화에너지 밸류에 반영되는 비중도 제한적일 것으로 관측된다. 25일 기준 한화엔진의 시가총액은 2조2656억원으로 1년도 채 되지 않아서 두 배 이상 불어났다. 그러나 지주회사격 상장예비기업의 밸류에이션에서 상장 자회사의 시총이 반영되는 비중은 통상 50%에 그쳐 2조원이 고스란히 녹아들 가능성은 희박하다.

주관사 콘테스트 당시 제안된 밸류 레벨을 고수한다면 더욱 어려워질 수 있다. 물론 상장 파트너 지위를 따내기 위한 일환으로 부른 몸값인 측면도 있겠지만 최대 8조원까지 거론된 것으로 파악된다. PTA를 전담하는 한화임팩트 밸류가 2021년 당시 인정받았던 수준(4조원)을 유지해도 기타 사업 부문에서 보충해야 할 부담이 크다는 셈이다.