이 기사는 2013년 08월 02일 16:51 thebell 에 표출된 기사입니다.

증권사의 ELS 미상환잔액이 결국 40조원을 넘어서 역대 최대치를 경신했다. 국내 주식시장이 1900대 박스권에 머물면서 조기상환금액이 크게 줄어든 탓이다. 증권사별로는 대우증권의 미상환잔액이 5조원이 넘어 가장 많았고 그 뒤를 우리투자증권과 신한금융투자 등이 이었다.

◇미상환잔액, 5개월째 증가세

2일 예탁결제원 증권정보포털에 따르면 8월1일 기준 ELS 미상환잔액은 40조6778억 원으로 집계됐다. 공모가 17조9106억 원, 사모가 22조7672억 원이다. 원금보장형 상품은 12조2333억 원, 원금비보장현 상품은 28조4445억 원을 기록했다. 이는 지난 6월말(37조6931억 원)에 비해 한 달여 만에 3조원 가까이 늘어난 금액이다. 월별로는 지난 2월 34조3185억 원으로 올해 최저치를 기록한 이후 5개월 연속 증가세를 이어가고 있다.


발행사별로 살펴보면 대우증권의 미상환잔액이 5조431억 원으로 가장 많았다. 이 회사는 수년째 ELS 발행순위에서 1위를 차지하는 곳이다. 발행규모와 미상환잔액이 비례하는 모습을 보여주고 있다.

2위는 우리투자증권(4조3175억 원), 3위는 신한금융투자(4조3063억 원)다. 이어 한국투자증권 3조6780억 원, 미래에셋증권 3조6539억 원, 현대증권 3조2063억 원, 하나대투증권, 2조5776억 원 등의 순이다. 이밖에 1조원이 넘은 곳으로는 대신증권, 삼성증권, 신영증권 동양증권, 한화투자증권 등이 있다.

눈에 띄는 곳은 신한금융투자다. 이 회사는 지난해 상반기까지 만해도 ELS 발행규모가 4위에 머물렀지만 올해 상반기에는 2위까지 치고 올라왔다. 하지만 ELS 조기상환이 급감하면서 늘어난 발행액이 그대로 미상환잔액의 증가로 이어졌다.

◇미상환잔액 40조원 중 37조원, 운용리스크에 노출

ELS 미상환 잔액의 급증은 증권사의 운용부담으로 이어지게 된다. 단 모든 미상환잔액이 운용부담으로 직결되는 것은 아니다. ELS 직접 헤지와 백투백 헤지 중에서도 CD스와프 계약을 맺은 ELS 미상환잔액이 여기에 해당한다.

증권사가 ELS 발행을 통해 유입된 자금으로 운용을 방식은 크게 두 가지로 나눠진다. 우선 백투백(back to back) 방식이 있다. 백투백은 다시 풀리 펀디드(fully funded)와 CD 스와프로 나눠진다.

이중 풀리 펀디드(fully funded)의 경우 외국계 IB가 만든 ELS 상품을 그대로 들여와 국내 증권사가 판매하는 방식을 말한다. 일례로 외국계 IB가 만든 ELS를 국내 증권사가 9500원에 들여왔다면 여기에 500원의 판매마진을 붙여 일반투자자에게 1만원에 판매하게 된다. 이 방식은 모든 ELS 운용과 리스크 헤지를 외국계 IB가 담당하기 때문에 ELS 미상환잔액이 아무리 늘어나도 국내 증권사의 운용부담은 전혀 없다.

CD 스와프의 경우 풀리 펀디드에 비해 방식이 다소 복잡하다. 예를 들어 국내 증권사는 ELS를 발행해 1만원을 받는다. 이후 외국계 IB와 스와프 계약을 맺고 발행 이후 3개월마다 (CD금리*3/12)+α를 지급한다. 반대로 외국계 IB의 경우 ELS의 만기나 조기상환이 도래할 경우 약속된 쿠폰수익률을 국내 증권사에게 지불한다.

두 번째 방법은 백투백 헤지와 정반대인 국내 증권사가 직접 운용을 담당하는 직접 헤지(자체 헤지)다. 직접 헤지의 경우 미상환잔액이 고스란히 증권사의 운용부담으로 직결된다. 현재 ELS 시장상황이 가장 위협적으로 다가올 수밖에 없는 운용수단인 셈이다.

CD 스와프 역시 마찬가지다. 국내 증권사는 투자자 모집을 통해 들어온 1만원으로 운용을 해 3개월마다 (CD금리*3/12)+α 수준의 수익을 창출해야 한다. 만약 운용수익이 (CD금리*3/12)+α에 미치지 못할 경우에는 고스란히 증권사의 손실로 인식된다.

증권업계에서는 백투백헤지와 직접 헤지의 비중이 7대3 수준인 것으로 추정하고 있다. 지난해 말까지만 해도 직접 헤지 비중이 40%대에 육박했지만 리스크가 높다는 판단 하에 최근에는 비중을 낮추고 있다는 분석이다.

백투백 헤지 중에서도 CD 스와프의 비중은 90% 이상으로 보고 있다. 이 수치를 대입하면 ELS 미상환잔액 40조 원 중에서 증권사의 운용부담과 직결되는 금액은 37조 원(직접 헤지 12조 원+CD스왑 25조 원)에 달한다는 계산이 나온다. 전체 미상환잔액의 90%가 넘는 규모다.

◇채권 가격 하락→운용손실 가능성 커져

국내 증권사의 ELS 운용에서 가장 큰 비중을 차지하는 것은 채권이다. 적게 잡아도 80% 이상이라는 게 업계의 평이다. 나머지 20%는 주식과 옵션에 투자하는 것으로 전해졌다. 문제는 지난 5월부터 미국의 양적완화 출구전략 가능성이 높아지면서 채권금리가 급등했다는 점이다. 증권사의 ELS 운용과정에서도 상당액의 손실이 발생했을 가능성이 높다.

증권사 상품개발팀 임원은 "일부 증권사의 경우 쿠폰수익률을 높이기 위해 무리하게 듀레이션이 긴 장기채를 보유하면서 채권평가 손실을 크게 본 것으로 알고 있다"며 "상반기 증권사 실적에도 상당한 악영향을 미칠 것"이라고 말했다. 그는 "다만 대형 증권사의 경우 CD 스와프 계약에 이자율스와프(IRS) 등 리스크를 낮출 수 있는 여러 가지 조항을 집어넣었기 때문에 투자손실 폭을 다소 줄일 수 있을 것"이라고 설명했다.