이 기사는 2015년 01월 22일 16:18 thebell 에 표출된 기사입니다.

2014년 사상 최대 규모의 적자로 국내 조선사의 등급 하락이 이어졌다. 하지만 여기서 끝이라고 안심하기는 일러 보인다. 호황기 투자로 건조능력이 크게 확대됐지만 저가 수주한 물량의 수익 인식이 올해 본격화할 전망이다. 유가 하락 지속으로 해양플랜트 부문에서의 신규 수주 역시 부진을 이어갈 가능성이 높아졌다는 분석이다.

당장 신용평가 3사가 모두 부정적 등급 전망을 부여한 현대중공업(AA0)의 추가 등급 강등이 유력할 것으로 전망됐다. 수익성 개선이 어려운 가운데 신종자본증권 발행, 블록딜 실시 등으로 차입금 감축 노력을 기울이고 있지만 분위기 반전을 노리기는 쉽지 않다는 지적이 나오고 있다.

◇유가 하락 기조 해양플랜트 수주 저하 우려

국내 신용평가 3사는 지난해 현대중공업의 신용등급을 AA+에서 AA로 강등했다. NICE신용평가는 자회사인 현대미포조선과 현대삼호중공업의 등급도 AA0에서 AA-로 떨어뜨렸다. 대규모 공사손실충당금과 수익성 저하 추세, 악화된 수주여건 등이 주된 평정 요소로 반영됐다. 대우조선해양 신용등급이 AA-에서 A+로 떨어진 것도 이와 무관치 않았다. 한진중공업의 경우 한국신용평가가 BBB-까지 떨어뜨린 상태다.

하지만 업계는 조선업종의 신용등급 조정이 여기서 끝나지 않을 것으로 보고 있다. 유가 하락 지속으로 수주 물량의 상당부분을 차지하는 해양 플랜트 발주가 축소되면서 수익성 개선이 어려울 것이라는 전망이다. 한국기업평가에 따르면 해양 부문 신조 발주액은 지난 10월 기준 161억 달러에 그쳐 전년동기 대비 42%나 감소했다.

특히 중국 정부의 자국 조선업체 지원과 엔저에 힘입은 일본업체의 약진으로 업체간 경쟁이 심화되고 있다. 수주 물량 기준으로는 이미 국내 조선업체들이 중국에 선두 자리를 내준 상태다.

여기에 인도 시점에 선박대금 50%이상 지급하는 헤비테일(Heavy tail) 결제 방식의 심화는 이미 수주한 선박 건조에 필요한 자금 확보를 어렵게 만들고 있다. 조선사 입장에서 부족한 자금은 외부에서 조달할 수밖에 없는데 결국 순차입금 증가로 이어지며 재무 부담을 늘리고 있다는 설명이다.

참고 : 한국기업평가

◇현대중공업 신용등급 추가 하락 가능성 ↑...대우조선, 차입금 부담 가속화

특히 현대중공업은 지난해 신용평가 3사가 모두 '부정적' 등급 전망을 달아 추가 신용등급 하락이 가장 유력한 곳으로 꼽힌다. 당시 한국기업평가는 수주잔고의 질적인 하락이 나타나거나 대규모 손실 등으로 일정 기간 상각전영업이익(EBITDA) 마진이 5%를 하회할 경우 등급 하향 압박이 커질 것으로 전망했다. 지난해 9월 말 기준 현대중공업의 EBITDA마진율은 -7.9%에 불과하다.

작년 4분기 실적 역시 적자가 유력하다는 전망이 우세하다. 유가 하락과 함께 자회사 현대오일뱅크의 실적 악화가 주된 영향을 미치고 있다. 현대중공업은 일단 제반 자금 소요에 대응하기 위해 신종자본증권 발행, 블록딜 등 자산매각에 나서고 있지만 얼마나 효과가 있을 지는 미지수다. 최근 공모채보다 기업어음(CP) 발행을 늘려왔던 것도 현대중공업의 상황을 대변하고 있다는 분석이다.

증권사 크레딧 애널리스트 관계자는 "현대중공업그룹의 경우 최대 3000명의 인력 감축까지 진행할 정도로 권오갑 사장이 적극적인 구조조정을 모색하고 있다"며 "비록 신용등급이 추가로 하락하더라도 상반기 이후 선가 상승이 가시화할 경우 오히려 반등의 기회가 될 수 있다"고 밝혔다.

참고 : 한국신용평가

삼성중공업은 탄탄한 재무 안정성을 바탕으로 아직까지 AA등급을 유지하고 있다. 하지만 주력인 해양 플랜트 수주 저하로 향후 수익성 개선이 쉽지 않을 것이라는 전망이 나온다. 특히 삼성그룹이 건설, 중공업, 화학 부문을 비주력업종으로 선을 그으면서 계열 지원 가능성이 낮아졌다는 점은 부정적인 요소로 지목된다.

삼성엔지니어링과의 합병을 통해 이를 타개하려 했지만 주주들의 매수청구권 행사가 많아지면서 합병은 무산됐다. 이 과정에서 추진한 자사주 매입으로 3000억 원이 넘는 자금을 소진했는데 결과적으로 삼성중공업의 재무 부담을 가중시켰다는 지적이 나오고 있다.

지난해 A+로 등급이 떨어진 대우조선해양은 한국신용평가에서 등급 전망을 '부정적'으로 부여한 상태다. 다만 현대중공업과 삼성중공업과의 수주 규모와 수익성 등을 비교할 때 대우조선해양이 A0까지 떨어질 가능성은 높지 않다는 것이 크레딧 전문가들의 주된 시각이다. 작년까지 꾸준히 이익을 냈던 데다 해양 플랜트가 아닌 LNG선을 중심으로 경쟁력을 갖고 있다는 점도 무시하기 어렵다.

관건은 차입금이다. 2014년 9월 말 현재 별도 기준 순차입금은 6조3000억 원으로 2011년 말 대비 3조7000억 원가량이 증가했다. 헤비테일 형태의 대형 프로젝트를 다수 진행중인 것이 운전자본 확대로 이어져 재무 부담을 늘리고 있다는 지적이다. 차입금 감축을 위해 추진중인 당산동 사옥 매각의 경우 아직까지 성과를 내지 못하고 있는데다 정상화 단계에 이르지 못한 해외현지법인에 대한 지원 가능성도 부담요인으로 꼽힌다.