이 기사는 2023년 11월 27일 16:31 thebell 에 표출된 기사입니다.

"(당국 개입으로)앞으로 증권사들은 실적 추정치를 활용한 밸류에이션(기업가치 평가)의 프로세스 절차 자체를 기피하게 될 것 같습니다."

일부 증권사 IPO 담당 실무진들은 당국의 기술특례상장 제도개선 행보에 대해 우려의 시선을 내비치고 있다. 증권사들의 책임회피 기조가 커질 것이란 관측에서다. 풋백옵션 의무 강화 등 거래소가 마련한 조치들이 제2의 파두사태 방지를 위해 필요한 부분이란 점은 충분히 공감하면서도, 매출추정치 제시 등은 위축될 수 밖에 없다는 지적이다.

특히 증권사들이 '밸류에이션' 작업 자체를 건너뛸 가능성도 제기된다. 마치 미국 등 해외 IPO처럼 실적 추정치를 통해 증권신고서 제출하는 절차 자체를 생략하는 쪽으로 변모할 수 있다는 관측이다. 이를테면 증권사는 간단한 기업 설명과 희망공모밴드만 제시하고, 나머지 밸류에이션 판단과정 자체를 투자자들에게 일임하는 식이다.

다만 국내에선 부작용이 따를 수 있는 방식이다. 국내 IPO의 경우 해외와 달리 수요예측때 일반 청약자들에 대한 일반 공모분이 따로 있다. 이들에게 주관사가 제시한 밸류에이션 정보는 유용한 투자판단 지표가 될 수 있었던 터라 공모제도 위축에 대한 우려가 제기된다.

◇왜 우리나라만 밸류에이션하나

해외 IPO는 기관투자자들을 대상으로 수요예측을 진행한다. 참여자인 기관투자자들을 대상으로 공모를 하기에 시장 '자율적' 메커니즘에 맡기는 구조가 가능하다. 주관업무를 맡은 증권사들도 매출 추정치를 제시하거나 밸류에이션을 산정하는 작업을 따로 하지 않는 편이다.

증권사들이 다음 분기에 다가올 위기 등에 대한 정보를 신고서에 적지 않아도 큰 책임을 지지 않아도 된다. 간단히 어떤 기업인지만 제시해도 기관투자자들이 알아서 피어그룹을 찾아 적정한 공모가가 형성됐는지 등을 판단한다.

이와 달리 국내 IPO는 일반 청약자에 대한 일반 공모분이 따로 있다. 전문가들이 아닌 일반투자자들도 염두에 두고 공모를 해야 하기에, 주관사들은 투자판단에 참고가 될 만한 정보를 조금이라도 더 소상하게 제공하는 편이다. 특히 기술특례상장제도를 통해 증시에 입성하는 기업들의 경우 증권사 자체적으로 기업실사와 리서치센터와의 협업 등으로 미래 실적 추정치를 산정해서 밸류에이션을 하는 노력이 가미됐다.

기술특례상장 제도가 활성화 될 수 있던 배경이기도 하다. 제도 특성상 기술유망성에 주안점을 둔 적자 기업의 자금조달이 대부분이다보니 처음엔 통용되긴 어려웠다. 2005년 시행 이후 2013년까지 누적 상장 기업은 13개에 불과했다. 그러나 이젠 한 해에 30개가 넘는 기업들이 해당제도로 상장할 정도로 활성화된 상태다.

◇당국의 개입, 증권업계 위험회피방안 강구 '불가피'

일각에선 파두사태로 증권사들의 책임회피 기조가 강화될 것으로 판단하고 있다. 투자자들과 중간에서 기업의 실적 추정치 등을 파악하고 시장가치를 평가해보는 일련의 노력들을 생략해버릴 가능성이 높다는 것이다.

한 증권업계 관계자는 "금융당국도 증권사들의 주관업무에 적극적으로 개입하면서, 향후 증권사들은 적극적으로 위험회피 방안을 고민하게 될 것"이라며 "미국처럼 기관투자자들에게 간단 회사 정보와 가격, 피어그룹의 시가총액만을 제시하고 북빌딩에 참여하도록 하는 등 시장 자율적 메커니즘 기조가 형성될 것"이라고 전망했다.

정부는 최근 기술특례상장제도 손질에 나섰다. 당국은 증권신고서 심사시 제출 직전 월까지의 잠정 매출액과 영업손익 등이 투자위험요소에 적절히 기재됐는지를 확인하기로 했다. NH투자증권이나 한국투자증권 등 주관사들이 파두 등의 재무실적 정보제공 과정에 미흡했다고 판단해서다. 실제로 LS머트리얼즈와 블루엠텍에겐 지난 10월까지의 잠정실적을 공시하도록 요구하기도 했다.

한국거래소는 지난 17일 주관사들의 책임을 강화하는 장치를 만들기 위해 풋백옵션(주식매도선택권)의무 확대를 골자로 한 개선책을 내놨다. 지난 24일에는금융투자협회 등 유관기관과 증권사 IB헤드들을 소집해 실무적 관행개선 방안에 대한 논의를 진행했다. 이날 주관사들이 기업실사에서 준수해야 할 사항과 공모가격 산정 회사의 표준모델, 수수료 체계 등 전반적인 프로세스 정비를 예고했다.

◇파두만 부각된 이유는? '유니콘' 프레임

일각에선 유니콘 기업들의 자금조달 창구가 위축될 것이란 우려의 시선도 많다. 사실상 그간의 IPO 사례들을 보면 상장사들의 실적 추정치가 정확히 일치했던 건 아니다. 카카오페이, SK바이오팜부터 최근의 에코프로머티리얼즈, 두산로보틱스 등 다수의 기업들이 상장전 큰 이익을 내지 못하더라도 증시 입성에 성공했다. 다만 대기업 계열사들이었던 경우가 많아 큰 논란은 없었다.

다만 파두는 기술만으로 성장한 유니콘 기업으로 시장의 주목을 받은 케이스다. 벤처기업으로서 무려 1조5000억원에 달하는 몸값을 평가받다 보니 유독 뭇매를 맞은게 아니냐는 분석이다.