이 기사는 2017년 07월 26일 08:37 thebell 에 표출된 기사입니다.

국내에서 발행된 영구채가 회계상 100% 자본을 인정받고 있지만 순수 에퀴티(equity)와는 분명 차이를 보인다. 신용등급이 낮을수록 만기 또는 상환 순위 등의 측면에서 영구채의 기본 속성에 부합하지 않은 경우가 많았다. 투자자에 유리한 구조로 상품을 만들다 보니 자본성을 둘러싼 논란이 끊이지 않는다. 신용평가사들이 이들의 자본인정 비율을 달리 가져갔던 이유이기도 하다.

국내 신용평가사들이 영구채를 정의할 때 만기의 영구성, 이자배당의 임의성 그리고 후순위성 등을 전제 조건으로 내건다. 원금과 이자의 지급을 회피할 수 있는 무조건적인 권리를 따진다는 얘기다. 청산 또는 도산 시에는 기존 무보증 회사채보다 상환 순위를 후순위로 가져갈 필요가 있었다. 최대한 주식과 같은 효과를 거두기 위해서다.

하지만 이들 조건에 완벽하게 부합하지 않더라도 영구채 인정을 받는 경우가 적지 않았다. 대한항공은 지난 2013년과 2015년 두 번에 걸쳐 총 5100억 원의 영구채를 발행했다. 만기, 이자배당의 임의성 등은 문제가 없었지만 상환 순위가 논란이 됐다. 두 개의 영구채 모두 대한항공의 기존 무보증 회사채와 상환 순위가 같다고 기재돼 있다.

한마디로 선순위 영구채라는 얘기다. 증권사 관계자는 "영구채 상환 순위가 우선주와 동순위인 경우는 있어도 일반 무보증 회사채와 같은 사례는 흔치 않다"고 말했다. 한국신용평가는 대한항공이 2013년 발행한 2100억 원 규모의 영구채의 자본인정비율을 25%로 책정했다.
2012년 발행된 두산인프라코어의 5억 달러 영구채 역시 상환 순위가 무담보 채권과 같다. 두산인프라코어는 한걸음 더 나가 콜옵션 미행사 시 영구채 보유자가 특수목적법인인 코어파트너스(Core partners)에 풋옵션 행사가 가능토록 했다. 최종 상환권이 투자자에 있다 보니 자본성이 모호해 진다. 두산인프라코어는 조만간 BW를 발행해 연내 조기상환에 대응한다는 입장이다.

신세계조선호텔이 2015년 발행한 500억 원 규모의 사모 영구채는 만기가 문제가 됐다. 예정 만기는 5년이다. 명목상으로 최소 30년 이상의 만기를 제시하는 여타 영구채와 대조적이었다. 미상환 시 연장이 가능한 구조로 짜져 일정부분 자본성을 갖추기는 했지만 논란이 적지 않았다.

코오롱인더스트리의 1030억 규모 영구채는 만기가 이보다 더 짧은 3년이었다. 이 때문에 한국기업평가는 코오롱인더스트리 영구채의 자본인정비율을 아예 '제로'로 평가하기도 했다. 사실상 채권이나 다름없다는 얘기다.

일부는 스텝업 조항이 과도해 이슈어의 상환을 압박하고 있다는 지적을 받았다. 2014년 발행된 에스케이마리타임(구 SK해운)의 영구 CB는 이자율이 7.5%지만 발행 후 5년이 지나면 무려 11.5%로 상승한다. 풀무원식품이나 신세계건설 등의 영구채도 조기상환을 하지 않을 경우 적용되는 스텝업 금리가 200bp가 넘었다.

이처럼 자본성 논란을 빚은 영구채 이슈어의 대부분은 신용등급이 A급 이하다. 현대오일뱅크, 신세계, SK E&S 등 우량기업들이 영구채 조기상환 시점을 최대한 늦추거나 스텝업 금리를 낮게 가져가는 것과 대조적이다. 시장 관계자는 "비우량사들이 발행하는 영구채의 경우 투자자를 모으기 위해 채권적 요소를 되도록 많이 포함시킬 수밖에 없었을 것"이라고 말했다.