이 기사는 2018년 09월 20일 17:09 thebell 에 표출된 기사입니다.

"중국 증권거래소는 전쟁터와 비슷하다. 어떤 주주가 새롭게 대주주가 된다면, 전 대주주는 지위를 상실하고 그와 수반된 권한을 평생 잃게 된다고 해도 과언이 아니다."

Li Guo 중국 북경대 교수가 20일 서울 중구 밀레니엄서울힐튼에서 열린 'The NEXT Corporate Governance Conference-세션3 : Corporate Governance and Capital Markets'에서 발표하고 있다.

리 구오 중국 북경대 교수(사진)는 20일 머니투데이 더벨이 ‘기업지배구조의 글로벌-지역적 트렌드'라는 주제로 개최한 ‘2018 기업구조 컨퍼런스 THE NEXT'에서 이같이 설명했다.

리 구오 교수는 중국 자본시장에서 상장사 대주주가 구제받을 수 있는 법적 조치가 별로 없다고 지적하며 중국이 가진 법적 구멍들을 채워나갈 필요가 있다고 강조했다.

중국의 증권거래법에 따르면 상장사 지분 5% 이상 지분을 확보하면 공시를 해야 하는 의무가 있다. 우리나라 ‘5% 룰'과 비슷하다. 리 교수에 따르면 이런 공시 의무에도 불구하고 이를 위반하는 사례가 발생하고 있다.

리 교수는 "공시를 안 했을 경우 일종의 벌금을 매길 수 있는데 벌금의 경우 대략 1억원보다 적은 금액이다"며 "인수자 입장에서는 이 벌금을 지불하면서까지 대주주가 되려고 하는 경향이 있다"고 말했다.

실제로 상하이증권거래소에 상장된 회사들이 이런 식으로 공격을 받았던 사례가 있다. 이 중 적대적 M&A(인수·합병)를 당한 회사의 전 대주주가 중국 법원 측에 구제 요청을 했으나 받아들여지지 않았다. 이를 무효로 선언하거나 제재할 수 있는 법적 근거가 중국법상 존재하지 않기 때문이다.

리 교수는 "중국법 중 분명한 것 하나는 이런 구멍들이 있다는 것"이라며 "중국법상 대주주에게 유리한 구제를 받기가 굉장히 어렵다"고 설명했다.

무엇보다 중국 상장사들의 경우 이사회가 가진 적대적 인수 방어 수단이 제한적이라는 문제를 안고 있다고 지적했다. 미국의 경우 상장사 대부분이 이사회가 지배하는 구조로 돼 있고, 이 이사회가 기본적으로 다양한 인수 방어 수단들을 가지고 있지만 중국은 그렇지 못하다는 것이다.

이와 관련해 최근 중국 내에서는 증권거래법을 변경하려는 노력이 지속적으로 이뤄지고 있다고 소개했다. 중국과 같은 대륙법을 사용하는 국가들을 참고해 관련법을 중국 입맛에 맞게 도입하는 시도가 한창이라는 것이다.

리 교수는 "독일이나 일본, 한국의 경우 5% 이상 지분을 가진 주주들이 공시를 위반했을 때 주주권한을 일정기간 금지하는 법적 제재를 가하고 있다"며 "중국도 개정안에서 5% 초과 지분에 대해 매도를 강제하거나 권한 행사를 일정 기간 금지하거나 무효화하는 방안으로 접근하고 있다"고 밝혔다.


<발표 전문>

중국의 증권 거래법에 따르면 상장사 지분 5% 이상처럼 어느 정도 수준 이상의 지분을 확보하면 일단 모든 걸 멈추고 보고해야 한다. 대상 회사와 증권거래소에 보고해야 한다는 뜻이다. 감독당국에게도 마찬가지로 보고해야 한다. 여기에 일반인들에게도 공시해야 하는 공시 의무가 있다. 공시하고 나서도 지속적으로 의무 조항이 있다. 5%가 증가하거나 감소할 때마다 똑같이 공시 의무를 맡게 된다. 그 이유는 쉽게 이해할 수 있다. 이렇게 공시함으로써 시장에 알리는 역할을 하는 거다. 경영진뿐만 아니라 일반적으로 존재할 수 있는 다른 투자자나 주주들에게도 현상이 일어나고 있고 새로운 의도를 가진 투자자가 있기 때문에 상당한 지분 취득했다는 걸 알리는 거다. 그래서 경영권 분쟁 사실을 인지하게 해주는 거다. 이는 합리적 조치라 생각된다. 투자자들은 시의 적절하게 그리고 정확하게 모든 정보를 습득하고 투자 결정을 하는 게 가장 바람직하다. 물론 자본시장에만 국한된 사례는 아니다.

다음에 할 수 있는 질문 중 하나가 그렇게 하지 않으면 어찌 되냐는 거다. 5% 이상을 누군가 취득했는데 공시를 안했다. 그런 법적 제재는 무엇이고 어떤 결과가 도래하는지 궁금해 할 수 있다. 그 결과는 증권거래법과 관련이 있다. 증권거래 감독당국은 이에 대해 여러 가지 행정처분을 할 수 있다. 인수자들에게 시정 조치를 내릴 수 있고, 일종의 벌금을 매길 수 있다. 벌금의 경우 대략 30~60만 위안, 원화로는 1억원보다 조금 적은 금액이다. 회사입장에서는 많은 금액이 아니라서, 인수자 입장에서는 공시 의무를 어기고 이 벌금을 지불하면서 대주주가 되려고 한다.

상하이증권거래소와 신전증권거래소에서는 유사 사례가 발생하고 있다. 상하이증권거래소에 상장돼 있는 기업들이 이런 사례로 공격받았던 적이 있다. 공시 제대로 하지 않으면서 궁극적으로 최대 주주 될 때까지 지분 취득해 왔다. 여기에 중국 당국은 벌금 부여했었다. 궁극적으로 기존 대주주가 대주주 지위를 상실했고, 이걸 소송 하고 방어하려고 노력했다. 대략 3가지 정도의 구제 요청했다. 첫째는 이런 거래가 무효라는 선언해달라는 걸 법원에 요청했다. 그래서 5% 이상에 대해서는 무효화 해 달라 선언했지만 상하이 법원에서 인정하지 않았다. 법률상으로 봤을 때 증권거래법 어디를 보더라도 무효 선언할 수 있는 근거가 없었기 때문이다. 두 번째 이유는 이렇게 무효하지 못한다면 일부 권리와 관련해 제한을 내려달라 요청했었다. 주주총회를 참여한다든지 이사회 구성 바꾸는 데 대한 의결권 제한을 요청했다. 상하이 법원은 이 역시 거부했다. 똑같이 법적 근거가 중국법상 없기 때문에 구제조치가 가능치 않은 것이다. 나머지는 손해배상에 관한 거였다. 법원이 내린 판결은 이에 대해 허용을 하는 쪽으로 갔다. 구체적으로 얼마나 배상해야 하는지에 대해선 이야기 하지 않았다. 중국법 중 분명한 것 하나는 이런 구멍들이 있다는 거다. 중국법상 대주주에게 유리한 구제가 굉장히 어렵다.

누가 원고가 될 것인가? 학자로서 몇 가지 가정할 수 있다. 사례 보게 되면 그전 대주주나 이와 관련돼 대상 회사도 포함될 수 있다. 소액주주도 포함될 수 있고, 기타의 경우도 있다. 여러 가지 소송과 관련해 원고가 입장이 됐다. 이런 특수 법인이 궁극적으로 원고의 역할을 할 수 있다. 소송 원고는 누가 되든 간에 궁극적으로 구제를 받을 수 있는 조치는 별로 없다. 중국 내에서 이런 법적 근거가 없고, 부정행위와 관련된 조치 또한 제한적이다.

미국 사례의 경우 크게 도움 되지 않는다. 미국에서 공시가 처음 시작된 개념이긴 하지만 기습적으로 일어나는 걸 방지하기 위함에 불과하다. 형사상 기소도 가능하고, 주식 거래와 관련된 패널티도 받을 수 있다. 그러나 증권거래위원회는 높은 수준의 패널티를 부여하진 않는다. 권한을 제한하는 부분도 있지만 그쪽도 그다지 유망하지 않다고 보여진다.

중국 자본시장과 미국 자본시장에 있어 한 가지 큰 차이는 미국의 경우 다우 상장사들을 보면 대부분 이사회가 지배하는 구조로 가고 있다는 것이다. 이사회가 기본적으로 가지고 있는 다양한 인수 방어 수단들이 있다. 계약적 조치들도 많다. 그래서 인수 가능성을 줄일 수 있다. 이런 조치들이 정관 내에서 맞춤화된 형식으로 들어갈 수 있다.

그러나 중국의 경우 그렇지 않다. 중국에서는 주주들의 주주총회는 우선순위에 있어서 가장 높다. 전체적 정관들도 굉장히 포괄적으로 쓰여 있다. 경영진을 위한 적대적 M&A 관련 방어 수단이 많지 않다. 일부 사전적 조치들 있을 수 있으나 그럼에도 때때로 거래소나 감독당국 입장에서는 개입을 통해서 이러한 적대적 행위들이 극단으로 가는 걸 제한할 수 있다. 그렇기 때문에 거래소는 전쟁터와 비슷하다. 하나의 주주가 대주주가 된다면, 전 대주주는 지위를 상실하고 그와 수반된 권한을 평생 잃게 된다고 해도 과언이 아니다.

그런 의미에서 우리가 가진 법적 구멍들을 채워나갈 필요가 있다. 그런 의미에서 우리는 대륙법을 사용하는 국가들이 도움이 될 수 있다고 본다. 독일이나 일본, 한국 법을 보게되면 굉장히 비슷한 종류의 사건들이 발생한 걸 볼 수 있다. 5% 이상 주주들이 공시 위반했을 때, 이들 국가에서는 법적 제한을 건다. 주주들이 본인들이 가지고 있는 주주권한을 일정기간 못한도록 금지한다. 대부분 6개월 정도다.

법원이 새로운 주주가 지분을 매도하도록 강제할 수도 있다. 중국도 이를 따르려고 노력하고 있다. 중국도 국가차원에서 이런 것들의 도입을 고려하고 있는 상황으로, 실제로 전인대쪽에서 검토하고 있다. 첫 번째 개정판에선 현재 강제 매도를 도입하려 하고 있다. 그래서 인수자들이 인수한 지분들, 5%를 초과하는 지분에 대해서는 강제 매도하도록 하고 있다. 두번째 개정판에서는 다른 접근법을 사용했다. 독일이나 일본, 한국과 유사한 접근법이다. 새롭게 인수한 투자자가 있다면 지분은 보유할 수 있지만, 5% 초과 지분에 대해서는 권한 이행이나 권한 행사를 일정 기간 금지하거나 무효화하고 있다.

아직 중국 당국이 그 금지기간이 얼마정도인지 아직까지 규정하지 않았지만, 명확한 것은 중국이 이와 관련해 M&A시장 안에서 지속적으로 증권거래법을 변경하고자 노력하고 있다는 거다. 그래서 필요한 구제 조치들을 제공하고, 법 위반자들이 조치를 받도록 노력하고 있다.