이 기사는 2019년 02월 22일 10:42 thebell 에 표출된 기사입니다.

자산규모 5조원에 달하며 한화그룹의 핵심 계열사로 꼽히는 한화종합화학은 한화그룹의 재무제표상 관계회사로 분류된다. 한화에너지와 한화케미칼이 각각 지분 40%, 36%를 차지하며 한화그룹의 절대적 지배력 하에 있음에도 불구하고 종속회사로 반영하지 않았다. 이에따라 최대주주인 한화에너지는 물론 그의 모기업인 에이치솔루션, 한화그룹 지주사인 ㈜한화에도 재무제표 상 자산, 매출, 영업이익 등이 포함되지 않는다. 단지 순이익만 지분법손익에 반영될 뿐이다.

반면 한화케미칼은 ㈜한화가 36% 지분을 보유하고 있지만 종속회사로 분류한다. 한화케미칼의 자산, 매출, 영업이익, 순이익 등이 ㈜한화와 한 몸처럼 평가 받는다. 지분율은 과반 미만이지만 사실상 지배력을 갖췄다는 판단 하에 관계회사가 아닌 종속회사로 분류했다. 한화그룹은 한화종합화학과 한화케미칼을 왜 다른 방식으로 분류했을까.

◇장부가 가치 3조원 불과…한화에너지가 최대주주

한화종합화학은 2017 회계연도 연결 재무제표 기준 자산규모는 4조 9430억원이다. 매출액은 3조원, 영억이익은 6212억원, 당기순이익은 5469억원으로 집계됐다. 연 1조원을 웃도는 순이익을 기록하는 알짜회사인 한화토탈을 비롯해, 한화솔라파워, 한화솔라파워글로벌, 한화큐셀코리아 등 화학 및 태양광 사업을 하는 자회사를 거느리고 있다.

한화종합화학의 주주구성을 살펴보면 한화에너지가 39.16%로 최대주주이고, 한화케미칼 36.05%, 삼성물산 20.05%, 삼성SDI 4.04%, 기타주주 0.7%이다. 지난 2014년 11월 삼성그룹에서 한화그룹으로 매각된 후 한화그룹의 화학 및 태양광 사업의 구심점 역할을 하고 있다.

하지만 한화종합화학의 한화그룹 내 지위는 종속회사가 아닌 관계회사이다. 모회사인 한화에너지, 그의 최대주주인 에이치솔루션은 물론 주요주주인 한화케미칼과 그의 최대주주인 ㈜한화에도 한화종합화학은 관계회사로 등재 돼 있다. 따라서 지분법손익에 따라 지난 2017년 말 기준 한화종합화학의 가치를 한화에너지의 경우 2151억원, 한화케미칼은 1980억원으로 반영했다. 이 회사를 종속회사로 편입할 경우 수조원대의 자산은 물론 매출, 영업이익 등도 연결 재무제표에 반영할 수 있지만 관계회사로 분류해 놓은 탓에 순이익만 반영하고 있는 셈이다.

한화종합화학에 대한 장부가 가치는 한화에너지가 1조 609억원, 한화케미칼이 9739억원으로 계산하고 있다. 한화종합화학의 전체 가치를 약 3조원 안팎으로 보고 있다는 얘기다.

◇삼성 지분 탓 종속회사 편입 부담…상장 등으로 엑시트 관측

한국채택국제회계기준(IFRS)에 따르면 지분율이 50%를 초과하는지 여부를 기준으로 관계회사와 종속회사를 구분한다. 지분율이 50%를 초과해야 주주총회에서 독자적으로 회사의 정책을 좌우할 수 있는 지배력을 갖췄다고 보고 종속회사로 분류한다. 그러나 지난 2013년부터 생긴 '사실상 지배력(De Facto Control)'이란 개념을 통해 과반 이상의 지분을 보유하고 있지 않더라도 지배력을 갖추고 있다고 판단되면 관계회사가 아닌 종속회사로 분류할 수 있게 했다.

한화종합화학의 경우에는 사실상 지배력이라는 개념보다는 지분율에 근거해 관계회사로 분류해 놓은 것으로 풀이된다. 반면 한화케미칼 역시 지주사인 ㈜한화가 지분율 36.51%로 최대주주이지만 과반 미만의 지분을 보유하고 있음에도 ㈜한화의 종속회사로 분류하고 있다. 한화케미칼의 자산, 매출, 영업이익 등을 연결 실적으로 재무제표에 반영하고 있다.

한화그룹 측은 한화케미칼이 상장사인만큼 ㈜한화 이외 나머지 주주들이 지분율 1% 이하 소액주주로, 의사결정에 영향을 미치지 못한다고 판단했다. 따라서 사실상 지배력 개념을 활용해 한화케미칼을 ㈜한화의 종속회사로 판단했다.

이에 반해 한화그룹이 한화종합화학을 관계회사로 편입한 배경에는 삼성그룹이 있다. 삼성그룹이 25%에 달하는 지분을 보유하며 주요주주 입지를 다지고 있는만큼 한화그룹의 종속회사로 판단하기엔 부담이 따랐을 것이라는 주장이다. 삼성그룹은 한화종합화학 지분에 대한 엑시트를 풋옵션 혹은 상장 등을 통해 하겠다는 계획이다.

주식매매계약서상 삼성물산과 한화종합화학은 거래종결일(2015년 4월 30일)로부터 6년(한화가 요청하면 7년) 내 한화종합화학을 시장에 상장하기로 했다. 다만 상장이 불발될 경우 삼성물산이 보유한 지분에 대해 풋옵션을 행사할 수 있다. 반대로 한화종합화학 역시 콜옵션을 행사할 수 있다. 만약 삼성물산이 보유 중인 한화종합화학의 지분을 팔 경우 한화종합화학은 우선매수청구권을 행사할 수 있다. 삼성그룹은 사모투자펀드(PEF) 등을 통해 지분 매각을 논의한 바 있는 것으로 시장에 전해진다.

한화그룹 관계자는 "한화종합화학은 비상장기업인데다 삼성그룹 지분도 있고 이사회에도 참여하고 있기 때문에 완전히 지배력을 갖췄다고 보기 어렵다"며 "한화케미칼의 경우엔 상장기업이기 때문에 다른 판단을 했다"고 말했다.

◇삼성 엑시트 후 종속회사 편입 가능성…자산가치 재평가 기회

금융투자업계와 재계 등에서는 한화종합화학이 향후 한화그룹의 승계에 핵심 역할을 하게 될 가능성을 제기하고 있다. 한화종합화학의 모회사격인 에이치솔루션은 김승연 회장 아들 삼형제가 지분 100%를 보유하고 있는 가족회사다. '에이치솔루션-한화에너지-한화종합화학-한화토탈' 등으로 연결된다.


김승연 회장의 아들은 ㈜한화의 지분을 1~4% 정도밖에 갖고 있지 않다. 김 회장이 보유한 지분 22% 가량을 넘기는 방법으로 가장 쉬운 증여나 상속은 절반 가량이 세금으로 지출되기 때문에 부담스러울 수 밖에 없다. 그의 대안으로 에이치솔루션이 활용될 가능성이 점쳐진다. 에이치솔루션을 ㈜한화와 합병해 김승연 회장 아들들이 지분을 자연스럽게 확보케 한다는 시나리오다. 이를 위해서는 에이치솔루션의 가치를 키울 필요가 있는데, 이 때 한화종합화학이 활용될 여지가 있다는 얘기다.

한화종합화학을 종속회사로 편입하기 위해서는 우선 부담스러운 삼성그룹과의 지분관계를 해소해야 한다. 삼성그룹은 상장이나 풋옵션 혹은 PEF에 넘기는 방안 등을 통해 엑시트 하는 방안을 고려하고 있는만큼 이는 어렵지 않게 해소할 것으로 예상된다. 이 부분을 해소하면 한화그룹의 사실상 지배력을 인정해 관계기업에서 종속기업으로 변경이 가능하다.

이렇게 되면 한화에너지는 물론 에이치솔루션에 반영되는 한화종합화학의 가치를 실제 가치로 평가할 수 있기 때문에 규모를 더욱 키울 수 있다. 또 연결 기준으로 재무제표를 반영하게 되면서 매출 및 자산 규모도 확대할 수 있다. 자연스럽게 에이치솔루션의 기업가치 제고 효과도 누릴 수 있고, ㈜한화와의 합병 시 유리한 고지를 점할 수 있게 된다.

금융투자업계 관계자는 "한화종합화학의 경우 삼성그룹이 엑시트를 하게 되면 한화그룹의 재무제표에 연결종속회사로 편입할 수 있게 된다"며 "그렇게 되면 자산가치를 실제가치로 다시 평가하면서 재무적인 규모를 더욱 키울 수 있고, 자연스레 에이치솔루션의 가치도 확대할 수 있기 때문에 승계에 핵심적인 역할을 할 것으로 예상된다"고 말했다.