이 기사는 2019년 10월 17일 17:10 thebell 에 표출된 기사입니다.

이마트가 1조원 규모의 부동산 유동화로 재무구조 개선에 나섰지만 신용등급(AA+) 방어는 쉽지 않을 전망이다. 대규모 현금 유입으로 단기적으로 긍정적 효과를 볼 순 있겠지만 리스부채 증가와 온라인 사업에 대한 투자 부담 등으로 장기적인 개선을 이루긴 어려울 것이란 관측이다.

국내 신용평가사와 달리 글로벌 신용평가사는 이번 결정을 비교적 긍정적으로 평가했다. 무디스는 이번 유동화 딜이 이마트의 재무 레버리지와 유동성을 강화한다고 밝혔다. 다만 해당 거래로 재무구조 개선을 이루더라도 현재 부여하고 있는 Baa3 등급을 방어하는 효과는 미미할 것이라고 전망했다.

관련 업계에서는 이마트 신용도 회복의 주요 열쇠는 수익성이라고 지적한다. 신용등급에 적신호를 켰던 요소가 업황 둔화와 수익성 저하였다는 점에서 대규모 현금 유입과 재무구조 개선과 더불어 수익성 향상이 수반돼야 한다는 설명이다.

◇세일앤리스백 효과 미미, 임대료·리스부채 증가

내달 1일 이마트는 13개 할인점 토지·건물 매각으로 9525억원 가량을 벌어들일 예정이다. 이번 매각은 세일즈앤리스백(S&LB) 형태의 자산유동화 딜로, 이마트는 해당 자산을 펀드에 넘긴 후 총 10년간 매장을 장기 임대해 오프라인 사업을 영위할 계획이다. 이마트는 마련된 자금을 재무구조 개선에 사용할 전망이라고 밝혔다.

이번 딜로 이마트는 1조원에 가까운 자금을 움켜쥐었지만 신용도에 미치는 영향은 크지 않을 것이란 전망이다. 장기 임차 계약에 따라 리스부채가 증가하기 때문에 재무구조 개선 효과가 억제될 수 있다는 우려도 나온다.

특히 자금 일부를 임차료로 지불하는 과정에서 자산 매각에 따른 현금 유입 효과가 상쇄될 수 있다. 이마트는 점포 매각으로 확보한 현금의 4.7%에 해당하는 450억원 가량을 매년 임차료로 지급해야 한다.

신평사 관계자는 "일시에 1조원 가량의 자금이 유입되는 점은 긍정적이지만 리스부채가 재무제표에 반영돼 차입금이 늘어나는 효과가 남아있다"며 "더욱이 온라인 사업 투자 부담 역시 남아있어 재무비율에 큰 변화는 없을 것으로 전망된다"고 말했다.

출처 : 무디스

◇무디스, 신용도 긍정적…등급 변동 효과는 미미

반면 글로벌 신용평가사 무디스는 이번 자산유동화가 이마트 신용도에 긍정적이라고 평가했다. 무디스는 1조원에 가까운 자금 유입으로 이마트의 재무구조가 개선된다는 점에 집중했다. 무디스는 세일앤리스백으로 인한 임대료의 경우 이마트의 감가상각비와 이자비용 등에 반영되기 때문에 조정 EBITDA(adjusted EBITDA) 지표에 미치는 영향이 미미할 것이라고 전망했다.

다만 해당 딜로 재무구조를 개선하더라도 이마트의 해당 지표는 현재 무디스가 부여하고 있는 Baa3(부정적) 등급 대비 약한 수준이라고 지적했다. 무디스는 이번 딜로 이마트의 2019~2020년 조정 차입금/EBITDA(adjusted Debt/EBITDA) 지표가 5.0~5.5배 수준으로 개선될 것이라고 추정했다. 올 상반기 5.3~5.6배였던 것과 비교해 소폭 완화된 수치다.

관련 업계에서는 신용등급 걸림돌로 작용했던 수익성 개선 없이는 신용도 방어가 어려울 것이란 관측이 압도적이다. 국내 신용평가사가 올 상반기 이마트의 신용등급(AA+) 아웃룩을 '안정적'에서 '부정적'으로 바꿔 단 주된 원인은 업황 둔화와 수익성 저하 등이었다.

세일앤리스백이 대규모 현금을 벌어들일 순 있지만 업황 및 수익성 개선을 이끌지는 못한다는 설명이다. 특히 세일앤리스백 과정에서 임차료를 과도하게 책정할 경우 비용이 증가해 수익성 저하를 가속화시킬 수 있다는 우려도 나온다.

이마트의 올 상반기말 연결기준 EBIT/매출액(영업이익률)은 올 상반기 말 0.5%까지 급감했다. 소비패턴 변화로 오프라인 유통매장 등의 수익성이 떨어진 점 등이 주효했다. 2016년 3.6%에 달했던 점과 대조적이다.