이 기사는 2013년 03월 19일 15:43 thebell 에 표출된 기사입니다.

LG화학 주가가 최근 3년간 최저치로 떨어지면서 이 회사를 기초자산으로 설정한 ELS의 낙인(knock in) 가능성이 높아지고 있다. 특히 LG화학 주가가 50만 원대를 형성했던 시기에 발행된 ELS가 문제다. 당시와 비교해 현재 주가가 50% 가까이 하락했다. 이같은 우려는 LG화학 주가가 25만 원 밑으로 하락할 경우 현실화될 것으로 예상된다.

◇주가급락 속도 빨라 조기상환조건도 충족 못해


일반적으로 ELS는 기초자산의 주가 흐름에 따라 수익률을 확정짓는 구조다. 기초자산 주가가 설정일 대비 배리어로 설정한 주가보다 높으면 약속된 쿠폰수익률을 지급하고 만약 낮을 경우에는 손실을 입는 구조다. 보통 만기는 3년, 조기상환은 발행 이후 매 6개월로 설정한다.

자연히 ELS 설계에서 가장 중요한 것은 기초자산 선택이다. 기초자산 주가가 낙인을 치는 50% 이하로 떨어지는 것은 최악의 상황이다. 주가가 하락 움직임을 보여도 배리어로 설정한 70~90 사이를 넘나드는 게 중요하다.

이런 관점에서 살펴보면 기초자산으로 LG화학을 선택한 결정은 썩 좋지 않았다. 2010년 3월 22만 원대에서 시작한 주가는 줄곧 상승세를 보이며 2011년 4월22일 58만3000원으로 최고가를 경신했다. 약 5개월 동안 40만~50만 원대를 넘나들던 주가는 2011년 8월 이후 급락하기 시작했다.

2012년 2월 한차례 반등이 이뤄진 것을 제외하면 줄곧 30만 원대에 머물렀다. 올해는 하락세가 가속화되고 있다. 연초 34만 원대에서 출발해 20만 원대까지 떨어졌다. 18일 종가 기준으로는 26만8500을 기록했다.

최근 3년간 LG화학 주가 흐름

하락세가 지속된 지난 2년 중에서도 가장 주목해야 할 시기는 2011년 4월부터 5월 사이다. LG화학 주가가 50만 원을 형성하던 시기다. 이때 LG화학을 기초자산으로 설정해 ELS를 판매했다면 주가가 50% 이하로 떨어지는 25만~29만원에 낙인이 발생한다. 현재 주가를 감안하면 낙인이 이미 발생했거나 낙인 우려가 상당히 높다는 얘기다.

예탁결제원에 따르면 이 시기에 LG화학을 기초자산으로 설정해 발행한 ELS 규모는 207억 원이다. 우리투자증권이 가장 많은 66억 원을 발행했다. 신한금융투자는 49억 원으로 그 뒤를 이었다. 이어 삼성증권(47억 원), 대우증권(26억 원), 대신증권(16억 원), SK증권(6800만 원) 등의 순이다.
대표적인 상품이 지난 2011년 5월에 SK증권이 발행한 392회차 ELS다. 이 상품은 LG화학과 LG디스플레이를 기초자산으로 설정했다. 쿠폰수익률은 연 15%, 더미수익률은 45%다. 만기는 3년이며 조기상환은 발행 이후 매 6개월마다 가능하다. 상품구조는 90-90-85-85-80-80이며 낙인은 50이다.

최초 기준가격은 2011년 5월 6일 기준 50만5000원이다. 하지만 LG화학의 주가 급락 탓에 2년여가 흐른 지금까지 한 번도 조기상환 조건을 충족시키지 못했다.

이 상품의 조기상환 조건은 1차(2011년 11월2일) 45만4500원, 2차(2012년 5월2일) 45만4500원, 3차(2012년 11월2일) 42만9250원이다.

반면 LG화학의 주가는 1차 36만원, 2차 29만3500원, 3차 31만4500원으로 매번 배리어 밑이었다. 오는 5월2일에는 4차 조기상환 시기가 도래하지만 달성 여부는 불투명하다. 배리어는 42만9250원으로 현재 주가가 60% 가까이 상승해야 한다.

◇삼성증권 발행액 1553억…52.3% 차지

범위를 LG화학 주가가 40만 원대로 내려앉았던 시기까지 넓혀보자. 2011년 3월부터 8월까지다. 발행액이 15배 가까이 폭증한다. 예탁결제원에 따르면 이 시기에 발행된 ELS 규모는 총 2966억 원이다. 발행사별로 살펴보면 삼성증권의 발행액이 1553억 원으로 압도적이었다. 전체 발행액의 52.3%를 차지했다.


대우증권은 322억 원으로 그 뒤를 이었다. 이어 신한금융투자(208억 원), 현대증권(116억 원), 한국투자증권(83억 원), 동양증권(79억 원), 하나대투증권(71억 원) 등의 순이다. 발행사만 17곳에 달했다. 장외파생상품 겸영인가 라이선스를 보유한 증권사가 25곳인 것을 감안하면 대부분 회사가 이 시기에 LG화학을 기초자산으로 설정해 ELS를 발행한 것이다.이때 발행한 ELS의 낙인 우려 지점은 20만~29만 원이다. 최근 LG화학의 낙폭을 감안하면 안심할만한 수준이 아니다.

그나마 다행인 점은 사모발행이 훨씬 많다는 점이다. 사모발행은 1916억 원으로 64.6%, 공모발행은 1049억 원으로 35.3%를 차지했다. 보통 기관투자자를 대상으로 한 사모발행은 공모발행에 비해 조건이 월등히 좋다. 낙인 조건이 50% 미만이거나 배리어가 더 낮게 설정돼 있다. 즉 발행 이후 현재까지 조기상환 조건을 이미 충족했거나 LG화학 주가가 20만 원대 아래로 하락해야 낙인이 발생한다는 얘기다. 일부 증권사의 경우 원금보장형 혹은 원금보장률 95% 등을 통해 투자자의 손실을 최소화한 사례도 있다.

다만 유의해야 할 점은 낙인을 쳤다고 해서 손실이 확정된 것은 아니라는 점이다. 만기 시점에 배리어를 다시 회복하면 쿠폰수익을 챙길 수 있다. 일반적으로 만기 배리어는 최초설정일 기준 기초자산 주가의 70 수준에서 정해진다. LG화학 주가가 3년래 최고점을 형성한 40만~58만 원대에 발행한 ELS라면 28만~40만 원이란 결론이 나온다. 현재 26만 원대인 주가가 10~50% 반등해야 한다는 얘기다.

증권업계 관계자는 "낙인을 친 상황에서 주가가 반등해 배리어를 통과하는 사례가 그리 많지는 않다"며 "과거 현대중공업, 최근에는 한국전력에서 이같은 반등이 일어났지만 쉽지 않은 상황"이라고 말했다.