이 기사는 2016년 08월 08일 11시09분 thebell에 표출된 기사입니다

메자닌(Mezzanine) 발행량이 급증하면서 디폴트 가능성이 높은 메자닌도 시중에 늘어날 것이란 우려가 제기되고 있다. 메자닌이 저위험 자산이라는 인식 속에 투자가 늘어나고 있지만 디폴트 위험을 무시해서는 안된다는 지적이다.

◇높은 유동성으로 디폴트 경계심 낮아져

메자닌은 일반적인 회사채 발행이 어려운 신용등급 BBB이하 기업들이 발행하는 경우가 대부분이다. 이 때문에 대부분의 메자닌 발행기업들이 파산 위험을 갖고 있는 것으로 평가된다. 그럼에도 지금까지는 디폴트를 낸 경험이 드물었다.

발행된 메자닌에는 보통 리픽싱(refixing)과 풋옵션(Put option) 조항이 존재한다. 투자자는 리픽싱을 통해 주가가 떨어지면 전환가격과 인수가격을 낮출 수 있고, 풋옵션을 행사하면 원리금을 보장받을 수 있다. 두 조항은 메자닌 투자로 높은 수익을 거두게 하고, 손실은 최소화하도록 하는 대표적인 옵션으로 꼽힌다.

하지만 발행사가 디폴트를 선언할 경우 손실 기록을 넘어 원리금을 회수하지 못할 가능성도 존재한다. 최근엔 부실 위험이 상대적으로 높은 기업들이 발행을 늘려가면서 디폴트 가능성이 있는 메자닌이 늘어나고 있다는 분석이다.

작년 한 해 동안 발행된 메자닌은 약 4조 1000억 원이었다. 올해 메자닌 발행 규모는 7~8조 원에 달할 것으로 예상된다. 이는 작년의 두 배, 3년 전의 세 배 가량 되는 금액이다. 발행규모가 커진 만큼 신용도가 떨어지는 기업들의 메자닌 발행량도 늘어나고 있는 것이다.

디폴트 가능성이 존재함에도 메자닌에 대한 경각심이 낮은 데는 저금리 상황이 영향을 미치고 있는 것으로 보인다. 발행사가 채무불이행을 앞두게 되면 고금리 대출 등을 통해 유동성을 확보할 수 있는 여지가 많아 단기적으로 디폴트를 회피할 수 있다는 설명이다. 하지만 향후 시중 유동성이 줄어들게 되면 디폴트가 발생할 위험성은 더욱 높아질 수 있다.

시너지투자자문 관계자는 "저금리 기조로 발행사가 유사시 자금을 동원할 수 있는 기회가 많아져 디폴트 가능성이 낮다고 여겨지는 측면도 있다"며 "향후 시중 유동성이 축소될 경우엔 지금보다 디폴트 빈도가 높아질 수 있다는 점을 염두에 둬야 한다"고 말했다.

◇메자닌 디폴트 가능성 10% 안팎 추정

주요 메자닌 투자 하우스 중 하나인 라임자산운용은 정량적 데이터를 메자닌 투자 의사결정에 활용한다. 과거 메자닌 발행 정보와 디폴트 발생 여부를 종합해 의사결정 모델 설정에 사용하는 식이다.

실제 라임자산운용이 지난 2005년 이후 발행된 메자닌 수천건을 분석한 결과 10건 중 한건꼴로 메자닌이 채무불이행 된 것으로 분석됐다. 메자닌 발행 후 풋옵션 발생 기간인 2년이 되기 전에 발행사가 거래 정지된 사례를 종합한 결과다.

이처럼 메자닌은 상당한 디폴트 가능성을 안고 있는 위험자산이라 할 수 있다. 정량적 분석을 통해 확인하기 힘든 오너리스크(Owner risk)도 존재한다. 과거 상장폐지를 앞둔 기업의 오너가 손실분을 줄이기 위해 메자닌을 발행한 사례도 있는 것으로 알려졌다.

라임자산운용 관계자는 "글로벌 금융위기 당시 디폴트 건수가 급증한 영향도 있지만 메자닌이 안전자산으로 여겨지기에는 디폴트 발생 빈도가 높은 편이다"며 "데이터를 통해 확인된 위험성을 인지하고 투자 종목 선별에 공을 들일 필요가 있다"고 말했다.