이 기사는 2022년 01월 05일 15:02 thebell 에 표출된 기사입니다.

세븐브로이맥주가 밸류에이션(기업가치) 책정 기준을 'PER'로 선정할 가능성이 제기되고 있다. 맥주 제조업이 대규모 장치 산업이라 감가상각을 반영한 'EV/EBITDA'도 고려 대상이다.

다만 매출에서 대기업과 계약한 OEM 비중이 상당해 감가상각 규모가 생각보다 크지 않을 수 있다. 최근 순이익 규모가 커지고 있다는 점 역시 고려한 것으로 해석된다.

◇익산 공장 증설 후 생산량 증대 예상...PER 성장 예상

5일 IB업계에 따르면 세븐브로이맥주는 IPO 밸류 책정 기준으로 'EV/EBITDA(기업가치/상각전이익)' 뿐만 아니라 'PER(주가수익비율)'도 고려 중이다. 앞서 수제맥주 업체 중 최초로 코스닥에 상장한 제주맥주와는 다른 길을 선택할 확률이 높아졌다.

세븐브로이맥주는 작년 10월 미래에셋증권을 대표주관사로, 키움증권을 공동주관사로 선정했다. 2022년말에서 2023년 반기 중 상장한다는 계획을 밝혔다. 밸류는 최대 6000억원으로 책정했다.

최근 생산량이 약 3만KL로 추정되는 신규 공장을 익산 한국식품클러스터진흥원에 건설 중이다. 현재 공사를 거의 끝냈으며 건설 총괄 담당인 JD종합건설에 '조건부 가동 허가'를 요청한 상태다. 시운전 후 자회사 '세븐브로이IS'의 관리 하에 하반기부터 본격적으로 가동할 계획이다.

기존에 자체 공장 생산량이 3500kL인 점을 감안하면 생산량이 10배 이상 증가하는 셈이다. 이에 따른 감가상각비도 커지는 점을 감안해 업계에서는 'EV/EBITDA(기업가치/상각전이익)'를 사용해 밸류를 책정할 것으로 내다봤다.

통상적으로 EV/EBITDA는 대규모 설비를 보유한 제조 기업의 밸류 평가에 사용한다. EBITDA가 영업이익에 유무형 감가상각비를 더한 수치기 때문이다. 자본집약적 장치 산업은 매분기 현금흐름과 무관하게 대규모 감가상각비가 발생한다. 이 상각비를 재산입한 EBITDA로 가치를 매기는 것이 합리적으로 여겨진다.

앞서 수제맥주 업체 가운데 1호로 상장한 제주맥주 역시 이 방식을 사용했다. 제주맥주의 경우 상장 당시 흑자를 내지 못하고 있는 점을 감안해 테슬라 상장(이익미실현 특례상장) 루트를 사용했다. 더불어 2023년 추정 EBITDA에 사업위험 등을 반영한 연 할인율 30%를 적용했다.

감가상각 비중이 높은 점 등을 종합적으로 고려했다. 당시 제주도 현지에 맥주 생산 시설을 건설 중이었다. 총 자산 대비 유형자산이 차지하는 비중이 57%였다. 유형자산(건설중인자산 포함)의 90%는 맥주 제조를 위한 생산 시설이다.

◇감가상각 적고, 이익증가율 증가속도 감안

다만 세븐브로이맥주의 경우 롯데칠성음료와의 OEM(주문자위탁생산) 계약을 통한 생산량이 무시할 수 없는 수준이다. 익산 신규 공장이 정상적으로 가동된다 할지라도 롯데칠성음료와의 OEM도 꾸준히 병행할 계획인 것으로 알려졌다.

세븐브로이맥주는 자회사를 통해 공장을 관리한다. 일반 면허 법인으로 분류되는 '세븐브로이맥주'를 필두로 '세븐브로이양평', '세븐비어', '세븐벨리' 등 세 곳의 소형 면허 법인이 있다. 네 공장에서 생산되는 매출은 약 100억원 수준이다.

작년부터 대한제분과 콜라보레이션을 통해 탄생한 '곰표맥주' 제품이 성황리에 팔리면서 공급 쇼티지(물량 부족) 현상을 해결하기 위해 롯데칠성음료의 충주2공장을 사용했다. 작년 하반기부터 OEM 매출이 본격적으로 반영되기 시작했는데 자체 공장 매출보다 훨씬 큰 것으로 알려졌다.

세븐브로이맥주 관계자는 "롯데칠성음료 충주2공장을 통해 OEM 생산을 진행 중"이라며 "자세한 매출과 생산량 등은 기밀이라 밝힐 수 없다"고 밝혔다.

이익 규모가 커지고 있는 점 역시 PER 사용의 근거가 될 수 있다. PER은 기업의 주가가 주당순이익(EPS)의 몇 배인가를 나타내는 지표다. 기업의 수익성을 반영하기에 유용힌 지표다.

세븐브로이맥주는 2019년까지 영업적자를 기록했다. 2020년 약 4억원의 영업이익을 내면서 흑자로 돌아섰다. 같은 기간 순손실 규모는 19억원에서 약 1억원으로 감소했다.

2021년에는 약 400억원의 매출을 기록하며 영업이익과 순이익을 모두 기록한 것으로 알려졌다. 이익 규모도 2020년보다 훨씬 커진 것으로 파악된다. 다만 파생상품평가손실 등 아직 추가적으로 고려할 부분이 남았기 때문에 정확한 상황을 향후 검토할 방침이다.

IB업계 관계자는 "세븐브로이맥주는 OEM 매출 비중이 큰 편이고 신규 공장을 감안해도 감가상각이 큰 편은 아니다"며 "파생평가손실이 얼마가 나올지는 모르겠지만 작년 매출과 이익이 제주맥주 두 배 수준이라 이익 기준 멀티플도 고려 대상"이라고 밝혔다.