이 기사는 2023년 12월 08일 15:54 thebell 에 표출된 기사입니다.

금융감독원이 제2의 파두 사태를 막기 위해 기업공개(IPO) 제도 개선에 한창이다. 금융투자업계 관계자들에게 자문을 구하고 있는 가운데 금융투자협회가 제안한 '수수료 체계 개편' 아이디어가 화두에 올랐다.

내용은 이렇다. 그간 주관수수료(기업실사 보상)를 성공보수 성격으로 딜 완수 후 지급했던 것과 달리, 계약서상 보장해주자는 게 주요 골자다. 주관사 입장에선 딜 성공여부와 관계없이 보수를 받는 것이라 기업실사 단계에서부터 책임감을 갖고 임할 수 있을 것이란 관측이다. 아직 도입된 건 아니고 금감원 측은 추후 TFT를 신설해 관련 사항을 집중 논의하기로 했다.

주요 5개 증권사의 IB 실무진들에게도 관련 내용에 대한 의견을 물어봤다. 입장은 분분했다. 주관사 입장에선 못받을 수도 있을 수수료를 보장받는 상황이기에 나쁠게 없다는 시각과, 실효성은 없을 거란 주장으로 상이하게 갈렸다. 일부는 수수료 지급 시점이 중요할 것으로 내다봤다.
◇미국·홍콩처럼 '주관수수료' 보장…주관사 책임 강화할까

금투협이 금감원의 요청으로 내놨던 아이디어는 대략 두가지로 압축된다. 첫번째는 주관사들이 기술특례상장 기업들의 기업실사(사업적, 법률적, 회계적) 기간을 길게 가져갈 수 있도록 하는 내용이다.

현행 IPO제도에 따르면 상장사와 발행사간 대표주관 계약 체결은 예비심사 청구 2개월까지 완료하도록 돼 있다. 그런데 기술특례상장 기업들의 경우 이 기간을 3개월로 늘려줘 주관사들이 넉넉하게 실사를 진행할 수 있도록 하겠다는 것이다.

다음 아이디어가 메인인데 바로 '수수료 개편안'이다. 핵심은 '주관수수료'를 계약단계에서부터 보장해주는 것이다. 주관사들 책임감을 고취시키기 위한 목적의 솔루션이다.

금투협은 자본시장연구원 해외 사례 연구 내용을 참고삼아 발제한 것으로 알려진다. 금감원으로부터 급박하게 의견제안을 받은 터라 국내 증권사 IB실무진들의 충분한 의견을 취합하지 못했다. 결국 선행 연구된 선진 사례들을 참고해 의견을 냈다는 후문이다.

국내에서 주관수수료는 일종의 성공보수 성격을 띄고 있다. 딜이 성공적으로 완료될 경우에만 지급되는 구조다. 기업실사 책임에 상응하는 최소한의 대가임에도 불구하고, 국내에선 주관수수료가 계약상 보장하지 않는 경우가 일반적이다.


IPO 특성상 딜던(Deal Done)까지 1~3년 정도로 장기간 걸린다는 점을 감안하면 주관사들의 부담이 큰 상황일 수 밖에 없다. 실제로 발행사가 주식 시장 악화 등을 이유로 IPO절차를 중단하면 증권사는 수수료를 한 푼도 받지 못하는 구조다. 국내 IPO 주관사들은 시간과 노력을 들여서 거래소 예비심사를 통과하고, 증권신고서까지 제출했어도 결과는 마찬가지다.

국내 주관사들은 인수비율에 따른 수수료만 받고 IPO 딜에 임한다. 대표 주관 업무에 따르는 비용을 대가없이 자체 부담해야 하는 만큼 기업실사가 부실해지는 경우가 많다는 지적이 나왔다.

반대로 미국이나 홍콩은 주관수수료를 보장해주는 구조다. 인수수수료, 주관수수료, 판매수수료 등 3가지를 모두 선제적으로 지급하는데, 주관수수료와 판매수수료의 구분은 인수인의 독립성과 인수업무의 공정성을 나타내는 척도로서 여기고 있다. 특히 미국에서는 자율규제기구인 금융산업규제국(FINRA)이 인수계약을 심사하는 과정에서 중요한 심사 요소다.

위와 같이 금투협이 제안한 '수수료 체계 개편안'은 현재 금융당국 검토 단계에 있다. 금감원 측은 추후 TFT를 신설해 고도화할 수 있는지 여부를 점검해보기로 했다.

◇자본시장연구원에서 발췌했다지만…IB업계 분분

그렇다면 증권사 ECM 실무진들에 의견은 어떨까. 주관사 입장에선 마다할 이유가 없는 듯 했다. 회계법인, 법무법인 모두 착수금, 중도금을 수령한 뒤 잔금을 치르기 마련이다.

A증권사 IPO 담당자는 "몇 년 동안 진행한 뒤 한푼도 못받는 구조가 아니기 때문에 실무진들에게 동기부여되는 측면이 클 것"이라며 "실사를 좀 더 충실하게 하도록 하는 장치가 될 수 있을 것"이라고 말했다.

또 "IPO 시장에선 수수료를 지급하는 발행사가 '갑'이고, 수수료를 받는 주관사가 '을'"이라며 "발행사 마음에 안들면 을이 입맛에 맞출 수 밖에 없는 구조적 한계가 있었다"고 전했다.

반대로 주관사의 책임의식을 강화하는 측면에선 실효성이 크지 않을 거란 의견도 나왔다. 어차피 성공보수가 차감되는 구조이다 보니 전체 IPO건수나 실적에는 큰 영향을 미치지 않는다는 것이다.

B증권사 IPO 담당자는 "선취수수료 받는 것에 호응하고 싶지 않다"며 "발행사들의 사업이 잘 될 수 있도록 조언을 하는 건 주관사들의 기본 책임이고, 향후 사업난항으로 딜이 중단될 경우 선취수수료를 반환해야 하는 명분을 만들기 힘들 것"이라고 말했다.

국내는 해외와 상황이 다르다는 지적도 있었다. C 증권사 관계자는 "글로벌 IPO주관사는 골드만삭스, 메릴린치 등 얼마 없지만 국내는 상황이 다르다"며 "하우스 수가 많아 IPO 순위경쟁이 치열하다, 주관수수료를 받지 않고 IPO 딜을 수임하는게 딜성공 확률을 높이기 효율적인 방안"이라고 말하기도 했다.

주관사의 책임감 고취보단, 발행사의 IPO 진정성을 확인해보는 효과가 있을 것으로 보는 시각도 있었다. D증권사 IPO 담당자는 "발행사들 중 IPO를 가볍게 도전하는 경우도 있다"며 "중도에 어그러지면 수수료를 지불 안해도 되는 구조이기 때문인데, 주관수수료를 의무화하면 발행사를 압박할 수 있지 않을까"라고 말했다.

수수료 지급 시기를 어떤 기준으로 잡느냐가 중요할 거란 분석도 있었다. E증권사 한 IPO 실무진은 "현실성이 있는건진 모르겠다"며 "수수료 지급 시기가 계약 체결때인지, 아니면 한국거래소에 상장예비심사 신청서를 제출할 때인지, 아님 계약 체결을 하고 실제로 기업에 대한 실사를 시작할 때 주는건지에 따라 실효성은 천차만별이 될 것 같다"고 의견을 줬다.