이 기사는 2024년 09월 06일 15:32 thebell 에 표출된 기사입니다.

더본코리아가 코스피 시장 입성을 준비하면서 가장 많은 주목을 받고있는 건 바로 기업가치다. 밸류에이션 과정 속 책정된 최대 기업가치는 4726억원이다. 최근 실적 호조 속 순이익 자체가 증가했고 여기에 회계상 비용인 주식보상비용까지 가산해 적용 순이익을 산정했다. 프랜차이즈 상장사의 부재로 피어그룹을 F&B 업체까지 확장했고 이에 따른 평균 PER로 15.78%라는 수치가 산정됐다.

증권신고서에 따르면 더본코리아는 희망 공모가 밴드로 2만3000~2만8000원을 제시했다. 공동대표주관회사인 한국투자증권과 NH투자증권이 실사 끝에 책정한 수치다. 공모가 밴드를 적용한 시가총액 범위는 3327억원에서 4050억원이다. 미행사 주식매수선택권 104만5940주를 고려한 예상공모 시가총액은 3568억~4343억원이다. PER 할인율을 제외할 경우 평가시가총액은 4726억원까지 올라갈 수 있다.


더본코리아는 예비심사 청구 당시 공모가로 주당 2만5000원에서 3만원을 희망했고 약 4000억원 정도의 기업가치를 원했다. 더본코리아가 상장 추진 과정에서 목표치로 염두에 둔 가격으로 밴드 형성에 성공했다.

비상장사의 기업가치를 평가할 때는 본질가치법을 따른다. 본질가치는 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5의 비율로 가중산술평균해 도출하는 방식이다. 이에 따른 2023년 말 기준 더본코리아의 2168억원이었다. 2022년 더본코리아가 임직원에게 주식매수선택권(스톡옵션)을 부여할 당시의 주식가치는 1976억원이었다. 다만 이는 상장 후 공모자금을 활용한 성장 전략과 시장 기대치 등이 반영되지 않은 수치다.

이에 따라 목표한 기업가치를 인정받기 위해 더본코리아는 주가수익비율(PER) 방식의 상대가치 평가모형을 사용했다. 적용한 재무수치는 2024년 반기 기준 최근 4개 분기의 순이익이다. 해당 수치에 피어그룹의 평균 PER을 곱해 기업가치를 산정한다.


더본코리아의 올해 반기 기준 최근 4개 분기 당기순이익은 259억원 수준이다. 여기에 주식보상비용 40억8100만원을 가산했다. 이는 현금 유출이 발생하지 않는 회계적 비용인 탓이다. 2023년 하반기 당기순이익은 128억원, 올해 상반기에는 130억원의 순이익을 기록했다. 주식보상비용까지 합산한 총 순이익은 299억원으로 산정된 배경이다.

한 가지 눈에 띄는 점은 추정 실적치를 기반으로 기업가치를 평가받지 않았다는 것이다. 통상적으로 PER을 통해 IPO를 준비하는 기업들은 앞으로의 성장가치를 인정받기 위해서 미래 손익계산서를 기반으로 한 추정 실적을 제시한다. 이를 주가수익비율에 반영해 시가총액을 계산하는 방식이다.

다만 더본코리아는 추정 실적을 제시하지 않았다. 이는 최근 실적 개선세가 뒷받침된 것으로 풀이된다. 더본코리아의 매출액 추이를 살펴보면 2021년 1941억원, 2022년 2822억원, 2023년 4107억원으로 가파르게 증가하고 있다. 올해 반기만 하더라도 매출액으로 2213억원을 기록했다. PER 지표가 되는 순이익 역시 2021년부터 2023년까지 각각 116억원, 160억원, 209억원으로 우상향 추세다. 2024년 반기 기준으로는 130억원을 기록했다.

업계 관계자는 “일반적인 경우 향후 성장가치를 인정받기 위해 미래실적추정치를 끌어와 기업가치를 산정한다”며 “더본코리아가 실적 추정치를 제시하지 않은 건 펀더멘탈에 대한 자신감으로도 보인다”고 말했다.


여기에 더본코리아는 피어그룹을 업종과 재무, 사업유사성 등을 종합적으로 고려해 cj씨푸드, 대상, 풀무원, 신세계푸드 등 4곳으로 선정했다. 가장 유사한 사업구조인 프랜차이즈를 영위하고 있는 교촌에프앤비의 경우 PER이 29.65배로 최고값 제외 조건에 걸리며 피어그룹으로 산정되지 못했다. 프랜차이즈 상장사의 부재와 더본코리아의 사업 다각화 등을 종합적으로 고려해 F&B 업체들까지 비교대상회사로 선정했다는 입장이다.

CJ씨푸드(17.82배), 대상(10.49배), 풀무원(23.79배), 신세계푸드(11.03배) 네 회사의 평균 PER인 15.78배가 더본코리아의 기업가치를 측정하는 주가수익비율로 매겨졌다.

종합해서 299억원의 적용순이익에 평균 PER 15.78배를 적용한 평균시가총액은 4726억원에 달한다. 피어그룹의 평균 PER을 적용할 경우 더본코리아가 인정받는 기업가치는 4700억원을 초과한다는 뜻이다. 할인율 적용 시 공모단가는 2만3000~2만8000원으로 희석가능주식수를 고려한 예상공모 시가총액은 3568억원에서 4343억원이다.

더본코리아 관계자는 "상장을 통해 가맹점과의 상생은 물론 유통사업, 지역개발사업 확장 등으로 주주가치 제고에도 힘쓰겠다"고 말했다.