이 기사는 2015년 06월 29일 16:07 thebell 에 표출된 기사입니다.

포스코에너지가 동양파워 인수 등에 따른 재무 상황 악화로 몸살을 겪고 있다. 잇따른 투자와 수익성 감소로 재무 레버리지가 큰 폭으로 확대되면서 신용등급이 AA로 하락하기 직전 상황에 놓였다.

여기에 모회사인 포스코의 지원가능성과 의지마저 약화된 것으로 평가받고 있다. 자체적인 대규모 재무 개선 없이는 '신용도 하락' 쪽에 무게를 둔 시장의 평가를 전환시키기 어려울 것이라는 평가가 지배적이다.

이가운데 포스코에너지는 내달 1일 회사채 1500억 원을 조달하기 위해 수요예측을 실시한다. 지난 4월 1000억 원 규모의 회사채 발행에서 원하는 금리 수준에 간신히 투자 수요를 채웠던 포스코에너지가 신용등급 하락을 앞두고 수요예측에 성공할 수 있을지 주목된다.

◇ 동양파워 인수 등 투자확대 속 수익성 악화…시장에서는 이미 AA등급

포스코에너지는 신용평가사의 재무평가 항목 중 상환능력을 가늠하는 핵심 지표인 재무레버리지비율이 BBB급으로 평가돼 있다. 차입금이 크게 증가한 상태에서 수익성이 줄면서 레버리지 비율이 가파르게 증가했기 때문이다. 현재 신용등급 AA+와 비교하면 상당히 괴리가 큰 상황이다.

포스코에너지의 총차입금은 2014년 말 현재 2조 8100억 원 수준. 2012년 말 1조 8400억 원에서 2년여 만에 1조 원 가량 증가했다. 특히 지난해에는 동양파워를 4300억 원에 인수하는 등 대규모 투자를 집행하면서 1년 만에 7600억 원 규모의 차입금이 늘어났다. 올해 1분기에 차입금이 소폭 줄어들긴 했지만 감소 폭은 미미하다.

반면 투자 효과는 크지 않았다. 동양파워를 인수했지만 핵심 발전 시설인 삼척발전소 가동 시기가 2021년 이후여서 인수 효과가 나오지 않고 있다. 투자 자금만 투입될 분 투자 효과는 최소 5년 이상 기다려야 한다는 얘기다.

여기에 지난해 인천 1, 2호기의 전력판매계약이 끝나면서 매출도 감소했다. 2014년 말 매출액은 2조 6000억 원으로 2013년 대비 10% 이상 줄었다. 매출 감소에는 생산량 감소와 함께 판매가 하락도 영향을 미쳤다. 올해 1분기 매출도 5700억 원 수준으로 지난해 1분기 대비 1000억 원 가량 줄었다.

전력 시장의 경쟁 강도도 강해지면서 수익성도 악화되는 추세다. 2014년 말 영업이익은 1년 전 대비 48% 감소한 1190억 원을 기록했다. 매출이 10% 가량 역성장한 가운데 영업 수익성은 반토막났다. 올해 1분기에 원가 감소로 이익이 소폭 증가하긴 했지만, 추세적인 수익성 개선으로 보기 어렵다는 시각이 많다.


차입금 확대와 수익성 악화로 레버리지비율은 계속 악화되는 추세다. 영업현금흐름(OCF) 대비 순차입금(순차입금/OCF) 배수는 2012년 5.1배에서 2014년 11.9배로 증가했다. '순차입금/상각전영업이익(EBITDA)'도 같은 기간 4.3배에서 9.8배로 늘어났다.

한국기업평가는 신용등급 하향 트리거(Trigger)로 '순차입금/OCF' 배수를 9배 이상을 제시하고 있다. 재무상태로만 보면 이미 신용등급은 AA인 셈이다. 한국신용평가의 신용등급 하향 트리거를 넘어선 지도 오래다.

◇ 포스코 지원가능성 약화…재무개선 속도·폭 모니터링 필요

포스코에너지 신용도에 대한 또 하나의 변수는 모기업인 포스코의 지원가능성과 지원의지가 약화되고 있다는 점이다. 포스코플랜택 사태 이후 사징에서는 계열사에 대한 포스코의 지원 가능성이나 지원 의지를 약화시켜 봐야 한다는 논리가 힘을 얻고 있다.

증권업계 관계자는 "특히 KT와 포스코와 같이 주인 없는 기업의 경우 리더쉽이 바뀔 때 마다 계열사에 대한 지원 스탠스가 바뀌는 것을 시장이 경험했다"면서 "투자자들이 신용도를 판단할 때 모기업의 지원 가능성에 대한 기대를 배제시켜 보고 있다"고 전했다.

자산운용사 크레딧 애널리스트는 "최근에는 모회사인 포스코가 재무구조 개선을 위해 계열사인 부산이앤이를 포스코에너지에 매각했다"면서 "포스코에너지의 재무 레버리지가 축소될 것이라는 확신을 시장에 주지 못하고 있다"고 평가했다.

이 관계자는 "포스코에너지가 우량채이긴 하지만 투자자 입장에서는 상대적으로 높은 금리를 요구할 수 밖에 없는 상황"이라고 말했다.

반면 최근의 재무개선 노력이 결실을 맺을 것이라는 기대도 나온다. 신용평가사 관계자는 "포스코에너지의 대규모의 투자가 마무리되고 있다"면서 "포스파워 지분 매각 등으로 재무구조를 개선해 나갈 계획이어서 신용등급 하락까지는 재무개선 과정과 폭 등에 대해 추가적인 모니터링이 필요하다"고 밝혔다.