이 기사는 2016년 05월 11일 16:53 thebell 에 표출된 기사입니다.

한국항공우주산업(KAI)(AA-, 긍정적)은 국내 항공기 시장에서 독과점적 시장 지위를 바탕으로 사업·재무항목 모두 현 등급에 부합한다는 평가를 받고 있다. 2015년에는 정부와 1조 6000억 원 규모의 헬기 사업 본계약 체결을 계기로 향후 매출 성장에 대한 기대감이 높아지며 '긍정적' 등급전망이 부여됐다.

국내 신용평가사들은 2016년 3월 KAI가 회사채를 발행할 당시 본평가와 정기평가를 겸해서 진행, 당분간 현재의 AA-등급을 유지할 계획으로 파악된다. 일부 차입금 관련 지표는 이미 등급 상향 트리거를 충족한 상황으로, 현재 수준의 매출 구조 및 재무지표를 유지할 경우 등급 상향 가능성이 높은 것으로 파악된다.

◇정부사업 신규 수주 호재…수익성지표 개선 추세 지속

KAI는 2015년 6월 정부와 소형민수·무장헬기(LAH·LCH) 사업(1조 6000억 원 내외) 본계약을 체결했다. 이어 12월에는 7조 9000억 원 규모의 한국형 전투기(KF-X)체계 개발 사업의 본계약을 체결하는 등 신규 사업 수주가 이어졌다.

신용평가사 관계자는 "항공산업 특성상 신규 기종을 수주했다는 점은 그 자체로 포트폴리오 확장이자 경쟁력 확대를 의미한다"며 "KAI의 경우 지난해 정부 프로젝트 수주가 이어지면서 포트폴리오 확대는 물론, 수주 잔고도 향후 8~10년에 걸친 물량을 확보하는 셈이 돼 등급 상향을 검토할 시점이 됐다고 판단했다"고 설명했다. NICE신용평가와 한국기업평가는 2015년 12월 각각 KAI에 대해 '긍정적' 등급전망을 부여했다.

2015년 결산 실적 역시 긍정적 등급전망 유지 근거로 작용하고 있다. 보잉-에어버스 등 항공기 부문과 완제기 부문은 전년 대비 매출액이 25% 증가했다. 특히 수익성이 높은 부품 부문의 매출이 늘며 연간 EBIT/매출은 9.9%, EBITDA마진율은 13.1%로 수익성 지표가 전년 대비 향상됐다.

◇차입금지표 일부 등급상향 트리거 충족… 2017년 전후 등급 상향 검토 가능성

신용평가사들은 현재로서는 2017년 정기평가 시점을 전후해 등급 상향 검토에 착수할 것으로 보인다. 향후 수년간은 소형 헬기사업 등 신규 기종 개발 사업 과정에서 설비투자가 늘며 차입금이 중단기적으로 확대될 가능성을 배제할 수 없다. 다만 현재 추세대로 매출과 수익기반 확대가 지속된다면 연간 3500억~4000억 원 수준의 CAPEX 투자는 현 수준의 재무안정성 유지에 큰 부담은 되지 않는 수준이라는 평가다.

지배구조 변동 가능성 역시 현재로서는 신용등급에 영향을 미칠 가능성이 낮은 것으로 보인다. 신용평가사 관계자는 "산업은행이 매각 방침을 밝히고는 있지만, KAI를 인수할 만한 재무적 역량과 방위산업을 영위할만한 신뢰도를 갖춘 인수 주체가 현재로서는 보이지 않아 현재로서는 매각 가능성으로 인한 신용도 영향은 검토하고 있지 않다"고 말했다.

특별한 변수가 없는 한 관건은 차입금지표 및 현금흐름 지표가 될 것으로 보인다. NICE신용평가가 내세운 상향 트리거는 총차입금/EBITDA 1.5배 이하, 순차입금의존도 15% 이하 를 유지할 경우다. 2015년 말 기준으로 총차입금/EBITDA는 1.2배를 나타내 등급 상향 검토 범위 내에 진입한 상황이다. 한국기업평가는 등급 상향 트리거로 순차입금/EBITDA 1.3배 이하를 일정 기간 이상 유지할 경우를 제시하고 있다.