이 기사는 2016년 05월 19일 14:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

신세계의 신용등급이 올해 다시 AA0로 떨어질 것이라는 전망이 나오고 있다. 지난해 한국기업평가가 신세계의 신용등급을 AA+에서 AA0로 하향 조정했지만 이후에 다른 신용평가사들이 등급을 유지하면서 AA+ 등급으로 버틸 수 있었다.

하지만 실적 악화가 지속되면서 NICE신용평가와 한국신용평가도 등급 하향 조정 여부를 고민할 수 밖에 없게 됐다. 어느 곳 하나라도 등급 조정에 나설 경우 신세계의 신용등급은 또 다시 AA0로 떨어지게 된다.

◇평가사간 신용등급 스플릿…재무·수익성 지표, AA0 트리거 수준

신세계에 부여된 신용등급은 신용평가사별로 서로 엇갈리는 스플릿 상태다. 한국기업평가는 신세계의 신용등급을 지난해 총 AA+에서 AA0로 한 노치(notch) 하향했다. 이후 NICE신용평가와 한국신용평가는 올해 초 AA+로 유지한 채로 등급 전망만 '부정적'으로 바꿔 달았다.

이 과정에서 6개월 가량 유효신용등급이 AA0 등급으로 떨어졌던 신세계는 다시 올해 초에 AA+로 복귀했다. 유효신용등급은 채권 시장에서 통용되는 기업 신용등급으로,국내 3개 신용평가사 중 최근 신용등급을 부여한 2개 평가사 등급 중 낮은 등급이다.

이런 상황에서 신세계의 수익성이나 재무안정성 지표는 이미 AA0 등급에 준하는 수준까지 악화된 상태다. 신용평가사들이 제시한 등급 하향 트리거(Trigger) 수준 이하로 나빠져 있다.


NICE신용평가는 별도 기준 '영업이익(EBIT)/총매출액'이 4.5% 미만이거나 '영업현금흐름/차입금'이 20% 미만이 지속될 것으로 예상되는 경우 신용등급 하향 조정을 검토할 계획이라고 밝히고 있다. 두 지표 모두 4~5년 연속 트리거 수준을 하회하고 있다.

한국신용평가는 민간소비 부진 지속과 신사업 부진으로 매출과 수익성 감소 추세 지속될 경우 등급을 하향할 계획이라고 밝혔다. 구체적인 트리거로는 이마트와 신세계의 합산 기준 'EBITDA/총매출액'이 8% 이하에서 지속되거나 '조정순차입금/EBITDA'가 3.8배를 초과하는 상황으로 제시했다.

◇ 유통업 채널 경쟁 강화 속 투자 확대…재무레버리지·수익성 악화 전망

이러한 상황에서 올해 1분기 실적도 좋지 않았다. 올해 1분기 매출은 1조 2420억 원으로 전년 동기 대비 3% 가량 증가했다. 반면 영업이이과 당기순이익은 620억 원과 410억 원으로 각각 13%와 28% 줄었다. 영업현금흐름(OCF)도 계속 감소 추세를 보이고 있다.

증권사 애널리스트는 "신세계의 경우 확장 전략이 지속되면서 전체 매출은 늘어나고 있지만, 유통업종 간 경쟁 강도가 거세지면서 수익성이 점차 줄어들고 있는 것"이라고 해석했다.

차입금 규모는 최근의 재무 개선 노력으로 일부 개선된 모습을 보이고 있다. 2012년 센트럴시티 지분을 1조 원에 인수하면서 차입 규모가 1조 9000억 원까지 증가해 재무 부담이 커졌었다. 하지만 이후 하남유니온스퀘어와 동대구환승센터 등의 자산 매각, 영구채 발행 등으로 재무 개선에 나서면서 차입금은 1조 4000억 원 수준으로 감소했다.

문제는 올해 신규 출점과 증축 등이 집중되면서 투자자금 소요가 증가할 것이라는 점이다. 올해 투자액(Capex)은 이마트를 제외한 신세계만 예년에 비해 7000억 원 가량 증가할 것으로 전망되고 있다.

투자액이 늘어나는 가운데 수익성이 줄면서 재무 지표들은 추가로 악화될 것으로 예상되는 상황. 신용평가사 관계자는 "영업으로 창출되는 현금으로 신규 투자 자금과 일상적인 운영자금을 모두 충당하기는 어려워 보인다"면서 "비핵심 자산 매각이나 유동화 등을 통해 현금을 충당하지 않는 한 추가적인 재무지표 악화는 불가피해 보인다"고 평가했다.