이 기사는 2018년 10월 23일 16:21 thebell 에 표출된 기사입니다.

생보부동산신탁은 그동안 신용도에 대한 걱정을 거의 하지 않았다. 하지만, 올해 들어 상황이 크게 변했다. 부동산 경기 하락과 시장지배력 약화 등을 이유로 신용등급 전망이 바뀌면서 실제 등급 하향에 대한 경고등이 켜졌다.

게다가 삼성생명을 대신해 소규모 부동산디벨로퍼(개발업체)인 진원이앤씨가 인수를 추진하면서 신용등급에 변화가 예상되고 있다. 향후 진원이앤씨의 인수가 확정되면 신용등급에 부정적인 영향을 미칠 것이란 게 대체적인 시각이다. 그간 신용평가에 반영돼 온 삼성생명의 지원가능성이 사라지기 때문이다.

◇'긍정적→안정적' 하향, 진원이앤씨 올해 8월 우협 선정

한국기업평가는 올해 4월 생보부동산신탁의 신용등급 전망을 '긍정적'에서 '안정적'으로 하향 변경했다. 한국기업평가는 조정 사유로 △부동산 경기 및 신규 수주 증가세 둔화로 수익성 및 이익창출력이 저하될 것으로 예상되는 점 △경쟁 심화로 시장지배력 확대가 어려울 전망인 점 △사업 리스크 확대에 대한 모니터링이 필요한 점을 꼽았다.

생보부동산신탁은 설립 후 관리형 토지신탁과 담보신탁 등 저위험 사업 위주로 포트폴리오를 구성했다. 보수적인 경영으로 경쟁사들에 비해 두각을 드러내지 못했다. 다수의 부동산신탁사들이 신사업으로 추진한 차입형 토지신탁에는 진출하지 못했고, 리츠 사업에서도 부진한 상황이다.

그나마 생보부동산신탁의 신용등급이 'A-, 안정적'으로 준수한 편을 유지하는 것에는 삼성생명과 교보생명이라는 대형 금융사가 최대주주인 점이 적잖게 반영돼 있다는 분석이다. 사업장 사고 등 최악의 경우 생보부동산신탁이 흔들릴 때 굴지의 최대주주가 지원할 수 있기 때문이다.

△출처: 감사보고서, 기준: 2014년 이전 별도, 이후 연결, 단위: 백만원·%

하지만 생보부동산신탁이 향후에도 현재와 같은 신용등급을 유지할지는 장담할 수 없는 상황이다. 현재 삼성생명은 보유 중인 생보부동산신탁 지분 50%를 매각하려 하고 있다. 매각주관사 삼성증권은 올해 8월 진원이앤씨를 우선협상대상자로 선정했다.

진원이앤씨의 전신은 1993년 설립된 세계통상이다. 세계통상은 선박 관련 부품 제조를 하다가 2002년 주택건설·부동산개발업으로 진출했고 상호를 진원시티플랜으로 바꿨다. 같은 해 진원이앤씨와 합병하면서 현재의 모습을 갖췄다. 최대주주는 대우건설 출신인 박중양 대표로 지분 62.8%를 보유하고 있다.

진원이앤씨는 삼성생명과는 비교도 할 수 없을 정도의 소규모 부동산디벨로퍼다. 외부감사법인이 된 2003년부터 지난해 까지 매출이 1000억원을 넘었던 것은 2012년(1563억원)과 작년(1099억원) 두 해다.

작년 말 자산총계는 전년 말보다 45.4% 늘었지만, 1482억원에 불과했다. 작년 투자활동 현금흐름과 재무활동 현금흐름이 악화하면서 보유 중인 현금도 줄었다. 작년 말 기준 현금 및 현금성자산은 30억원으로 전년 말보다 29.7% 감소했다.

진원이앤씨는 부동산디벨로퍼로서 부동산신탁업에 대한 이해도가 높을 수 있다. 하지만 이와는 별개로 신용평가에서 후한 점수를 받기 어려울 가능성이 크다. 긍정적 평가를 위해서는 '유사시 최대주주의 지원가능성'이 중요한데, 진원이앤씨로부터 삼성생명과 비슷한 규모의 지원을 기대할 수는 없기 때문이다. 이에 따라 최대주주 변경이 실제로 이뤄지면 신용등급 변화가 불가피할 수 있다는 분석이다.

△출처: 감사보고서, 기준: 연결, 단위: 백만원·%

◇변수는 진원이앤씨 인수 불발 가능성, 교보생명 단일 최대주주 등극 분석 제기

현재 업계에서는 진원이앤씨의 지분 인수 시도가 불발될 가능성도 거론되고 있다. 우선 토러스투자증권 사례 때문이다. 진원이앤씨는 올해 6월 토러스투자증권 매각 우협으로 선정됐지만 매매계약과 잔금 납입 등을 하지 못해 인수가 무산됐다.

생보부동산신탁의 경우 지분 50%를 확보더라도 교보생명 때문에 단독으로 경영권을 행사하기 어렵다는 점이 부정적인 영향을 미치는 것으로 알려졌다. 이에 따라 진원이앤씨는 생보부동산신탁 인수 작업을 이어가면서 동시에 신규 신탁사 설립 인가라는 다른 옵션도 검토하고 있다. 만약 진원이앤씨의 인수가 무위에 그치면 최대주주 변동으로 인한 신용평가 리스크는 수그러들 것으로 보인다.

부동산업계 일각에서는 최종적으로 교보생명이 생보부동산신탁의 단일 최대주주가 될 수 있다는 분석도 제기되고 있다. 이 경우가 현실화되면 신용평가에서 부정적인 면보다 긍정적인 측면이 부각될 것이란 전망도 나온다.

교보생명 사정에 정통한 부동산업계 고위관계자에 따르면 교보생명 경영진에서는 나머지 지분 50%를 매입하는 방안을 검토해왔다. 삼성생명 측에도 의사를 타진했지만, 경영권 프리미엄으로 인해 예상보다 가격이 높았고 제대로 된 협상이 이뤄지지 않았다고 한다. 하지만 교보생명 측에서는 자신들이 지분을 50% 들고 있기 때문에, 삼성생명이 매물로 내놔도 높은 가격을 받거나 거래가 성사되기는 힘들 것으로 전망했다는 후문이다.

물론 교보생명은 생보부동산신탁 지분 인수에 관심이 있다던가, 부동산신탁사업을 확대하겠다는 공식적인 입장을 밝힌 적이 없다. 경영 환경 변화로 인해 나머지 지분 인수를 추진하는 것이 사실상 어렵다는 분석도 나온다.

금융권 관계자는 "교보생명은 2021년 새 회계제도(IFRS17) 시행을 앞두고 대규모 자본확충이 필요해 기업공개(IPO)를 추진하고 있는 상황"이라며 "생보부동산신탁의 지분을 추가 매입하기보다는 오히려 매각할 가능성도 상존한다"고 말했다.