이 기사는 2019년 03월 22일 17:37 thebell 에 표출된 기사입니다.

항공업은 외부 변수에 민감도가 높아 신용도 하방 리스크가 큰 산업으로 분류된다. 올해 항공업은 탄탄한 여객 수요, 안정적인 유가 전망, 미 연준의 연내 금리 동결 선언 등 영업환경은 우호적인 편이다. 그럼에도 변동성을 배제할 수 없어 항공업체는 영업현금흐름 유지와 이를 통한 차입금 감축이 신용도 방어의 핵심으로 지목된다.

크레딧 시장에서 국내 양대 국적사인 대한항공과 아시아나항공의 희비는 엇갈리고 있다. 대한항공은 계열 지원 이슈에서 벗어나면서 2018년 등급 상향에 성공했다. 올해 투자부담도 경감된 데다 하반기부터는 실적 개선 기대감도 높은 상황이다.

반면 아시아나항공은 자체적인 재무 부담이 과중한 상황이다. 아시아나항공은 'BBB-'의 열위한 신용도 탓에 시장성 자금 조달에도 어려움을 겪고 있었다. 여기에 2018년 결산 감사보고서에 대한 외부감사인이 '한정' 감사의견을 밝히며 회계 이슈까지 불거졌다. 나이스신용평가와 한국신용평가는 아시아나항공을 등급 하향 리스트에 올린 상태다.

추가로 신용도가 저하되면 투기등급으로 떨어질 공산이 크다. 이 경우 자본시장 접근성에 심각한 타격을 입게 된다. 회사채 차환 불능, 유동화증권의 상환 트리거 발생 등으로 이어질 가능성이 있다.

◇대한항공, 영업현금흐름 '긍정적'

2018년 대한항공은 신용도를 'BBB+(안정적)'로 한 노치 끌어올렸다. 2017년 HIC의 윌셔그랜드센터 준공 및 진에어 기업공개(IPO) 등 그룹사 지원 주체의 부담이 완화된 점이 주효했다.

대한항공은 2015년부터 작년 3분기까지 누적 EBITDAR(에비타+항공기 임차료) 규모가 11조2000억원이었다. 다만 그동안 EBITDAR에 상응하는 항공기 관련 자금 소요가 발생하며 재무안정성은 위축됐다.

그러나 올해부터 대규모 투자가 일단락 되고 소형기 항공기 도입만 남아 있어 투자부담이 줄었다. 신평사는 대한항공이 현재 수준의 영업현금창출능력이 유지될 경우 재무부담에 대응할 수 있다고 보고 있다.

대한항공의 2018년 별도 기준 매출액은 12조6512억원으로 2017년 대비 7.2% 상승했다. 반면 유류비(6779억원)가 증가하면서 영업이익은 6924억원으로 전년 대비 28% 감소했다. 환율이 오르면서 외화환산차손실(3636억원)이 발생해 803억원의 순손실을 기록했다.

대한항공은 올해 수익성 개선에 대한 기대감이 높다. 지난해 5월 미국 델타항공과 태평양 노선에서 조인트벤처를 개시한 점은 올해 하반기부터 본격적으로 실적에 반영될 것으로 보고 있다.

연내 특별한 변수가 발생하지 않는 한 대한항공의 사업환경은 우호적이다. 현재 신평사는 등급 하향 트리거로 '조정순차입금/ EBITDAR 6배 초과'를 제시하고 있다. 상향 트리거는 해당 지표 '4배 이하 유지'다. 대한항공은 지난해 3분기 5.4배를 기록해 신용도 변동 가능성이 크지 않다.

◇아시아나항공, 등급 하향 리스트 등재

22일 나이스신용평가와 한국신용평가는 아시아나항공(BBB-)을 등급 하향검토 리스트에 올렸다. 아시아나항공 결산 감사보고서에 대한 외부감사인의 '한정' 감사의견에 따른 조치다. 한신평은 시장의 신뢰를 잃었다고 평가하는 반면 나신평은 경제적 실질이 아닌 '평가손실'의 문제로 재감사 결과를 지켜보겠다는 입장이다.

아시아나항공은 2018년 별도 기준 매출액 6조2403억원, 영업이익 459억원을 기록했다. 매출은 2017년 대비 7.8% 성장했지만 영업이익은 81.8%나 급감하며 125억원의 당기순손실을 냈다.

아시아나항공은 2015년 이후 지난해 3분기까지 누적 EBITDAR 창출 규모가 4조4000억원이었다. 반면 항공기 관련 자금 소요가 4조9000억원에 달해 재무 구조가 악화됐다.

차입 규모를 줄이기 위해 CJ대한통운 지분 매각, 금호사옥 매각 등에 나섰지만 지난해 부채비율은 2017년과 비슷한 721%에 머물러 재무구조 개선 성과는 크지 않았다.

영업현금흐름을 활용해 차입금 순상환 구조가 정착돼야 하지만 아직까지는 어려움이 있다. 과거에 비해 유동성을 확보할 수 있는 자산도 많이 줄어든 상태다. 장거리 기재 투자 부담이 2025년까지 예정돼 있는 점도 부담스러운 요소다.

업계 관계자는 "아시아나항공이 영업현금흐름은 꾸준히 내고 있어 사업적으로는 어려움이 없다"며 "자본 시장에서 큰 이슈를 겪은 점은 우려스럽지만 실질 측면에서 회사 재무구조가 망가진 건 아니다"라고 설명했다.