이 기사는 2019년 03월 26일 07:40 thebell 에 표출된 기사입니다.

효성중공업이 작년 효성으로부터 분할 신설된 이후 첫 공모 회사채 수요예측을 앞두고 있다. 효성중공업에 대한 채권시장 반응을 처음으로 확인할 수 있는 자리다.

크레딧업계에선 과중한 재무부담과 불확실한 사업환경을 공통적으로 지적하고 있다. 효성중공업은 부채비율이 270%, 차입금의존도가 30%가 넘는다. 이익개선을 통해 재무 부담을 낮춰야 하는데 중공업 사업이 적자전환 하는 등 실적변동성이 크다.

◇차입금 해소할 만큼 이익 늘까…재무 선순환 의구심

효성중공업은 오는 27일 1000억원 규모 회사채 발행을 위해 수요예측을 실시한다. 효성중공업은 작년 6월 1일자로 효성이 영위하던 중공업과 건설 사업부문이 인적 분할돼 탄생한 회사다. 이번 회사채는 회사 출범 후 첫 발행이다.

효성중공업에 대한 크레딧업계 평가는 보수적이다. 한국신용평가는 올 2월 효성중공업 무보증 회사채를 A(안정적)로 신규 평정하면서 재무부담을 지적했다. 효성중공업은 지난해 말 기준 부채총계가 2조5278억원, 자본총계가 9047억원으로 부채비율이 279.4%다. 지난해 신용등급이 A급 이상인 건설사 부채비율 평균 187.1%(한신평 조사)에 비해 효성중공업은 92%포인트 높다.

이자비용이 발생하는 차입금 비중이 적잖다. 지난해 말 기준 총차입금은 1조608억원으로 전체 자산(3조4325억원)의 30.9%(차입금의존도)를 차지하고 있다. 특히 단기차입금이 7467억원으로 총차입금의 70%를 차지해 단기상환에 대한 부담도 있다.


◇중공업부문 적자전환, 올해도 불투명…건설부문도 주택경기에 취약

반면 이익개선은 불투명한 상황으로 평가했다. 업황에 따른 실적 변동성이 커진 탓이다. 효성중공업은 지난해 매출 3조5263억원, 영업이익 1064억원을 기록한 것으로 한신평은 추정했다. 전년에 비해 매출(3조4017억원)은 3.7% 늘어난 반면 영업이익(1728억원)은 38.4% 감소했다.

매출 과반을 차지하고 있는 중공업 부문이 부진한 탓이다. 중공업부문은 지난해 1조9935억원, 영업손실 334억원을 기록했다. 매출은 전년(2조2487억원)에 비해 11.3% 감소하고 영업이익(660억원)은 적자전환했다. 다만 건설부문이 호조를 보여 중공업부문 실적악화를 일부 상쇄했다. 건설부문은 지난해 매출(1조5328억원)과 영업이익(1398억원)이 전년에 비해 각각 32.9%, 30.9% 증가했다.

올해도 중공업부문 상황은 불투명하다. 중공업 부문은 전력기와 변압기를 주력(매출비중 80%)으로 생산한다. 해외매출 비중이 50~60%에 이르기 때문에 대외환경 변화에 실적 가변성이 높은 특징이 있다. 중공업 부문은 저유가 기조에 따른 중동시장 발주물량 감소와 미국 보호무역주의(고율 관세부과 조취)로 2017년부터 비우호적인 환경이 지속되고 있다. 지난해 적자전환한 배경이기도 하다. 올해도 저유가와 미중 무역갈등 지속 등으로 대외환경이 불안정하기 때문에 수익성 개선을 담보할 수 없다.


건설 부문은 견조한 수주로 최근 상승세에 있지만 경기변동에 취약한 민간 주택사업 의존도가 높은 것이 부담이다. 건설부문은 지난해 6월말 기준 전체 수주잔고가 4조1391억원에 이르는데 민간 주택사업 수주잔고가 전체의 90%를 상회한다. 나이스신용평가는 보고서에서 "민간주택사업 중심 사업구성은 최근 건설부문 수익성에 긍정적으로 작용하고 있지만, 중장기적으로는 국내 부동산경기 등락에 따른 실적변동성이 나타날 수 있다"고 평가했다.

결과적으로 재무부담을 이익으로 상쇄시키는 선순환 구조가 정착된 상황이 아니다. 한신평은 보고서에서 "중공업 부문의 약화된 수익창출력과 건설 부문의 국내 주택경기 둔화 및 분양 실적에 따른 운전자본 변동성을 감안할 때, 내부창출현금으로 차입금을 상환하는 선순환 구조가 정착될지 여부에 대해 추가확인이 필요하다" 지적했다.

효성중공업은 수조원대 우발채무도 잠재리스크로 있다. 프로젝트파이낸싱(PF) 관련 우발채무는 지난해말 기준 4조4193억원이다. 이 가운데 신용공여 부담이 있는 책임준공 규모가 3조6630억원이다. 효성중공업은 신용등급이 하락할 경우 조기상환 트리거가 있는 사모사채(300억원)와 금융권차입(2000만달러)도 있다.

◇증권업계, 낙관적 시각…중공업부문, 올해 턴어라운드

반면 증권업계 시각은 낙관적이다. 올해 중공업 부문이 턴어라운드해 이익이 크게 개선될 것으로 보고 있다. IBK투자증권은 최근 보고서를 통해 올해 효성중공업 매출(3조9000억원)과 영업이익(1560억원)이 전년에 비해 각각 10%, 47% 늘어날 것이라고 내다봤다. 중공업부문이 △ESS(에너지저장시스템) 사업 해외진출이 본격화 △인도공장 정상화 △기존 제품(차단기, 변압기) 활용 신시장 개척 요인으로 올해 흑자전환이 가능할 것이란 기대다.

특히 수소충전소 사업으로 미래 성장성도 확보했다고 진단했다. 이상현 IBK투자증권 연구원은 "효성중공업은 수소충전소 관련 국내 공사실적 1위의 기술력을 바탕으로 국산화를 가장 많이 이뤄낸 기업"이라며 "정부 수소충전소 확대 방침에 가장 큰 수혜가 기대된다"고 말했다.