이 기사는 2019년 06월 27일 14시34분 thebell에 표출된 기사입니다

에쓰오일이 석유화학 2단계 프로젝트를 공식화하며 재무 여력에 업계의 관심이 쏠린다. 1단계 프로젝트에 약 5조원을 쓴 에쓰오일은 2단계 프로젝트에 7조원이라는 예산을 책정했다. 계획대로 2단계 프로젝트가 진행될 경우 에쓰오일은 2015년부터 약 10년 동안 12조원의 자금을 쏟아붓는 셈이다.

에쓰오일의 최대주주인 사우디 아람코(Aramco)에 따르면 아람코는 26일 잔사유 고도화 설비(Residue Upgrading Complex·RUC)·올레핀 다운스트림 설비(Olefin Downstream Complex·ODC)의 준공식에서 스팀 크래커 및 올레핀 다운스트림 프로젝트 협업에 대한 양해각서(MOU)를 체결했다. 스팀 크래커는 나프타와 부생가스를 원료로 에틸렌 및 석유 화학 원재료를 생산하는 시설로 2024년 완공 예정이다.

아람코는 보도자료를 통해 "이 MOU는 향후 10년간 사우디 아람코의 글로벌 입지 강화를 뒷받침하며, TC2C기술(Thermal Crude-to-Chemicals technology, 원유를 석유화학 물질로 전환하는 기술)의 전파를 통해 에쓰오일의 중점 사업 분야를 석유에서 화학으로 확대할 것"이라고 밝혔다.


에쓰오일을 정유사에서 '종합 화학기업'으로 변모시키고자 하는 아람코의 움직임은 2015년부터 시작됐다. 에쓰오일은 2015년부터 석유화학 1단계 프로젝트로 RUC·ODC 건설을 추진했고 이 프로젝트에만 총 4조7890억원을 썼다. '단군 이래 석유화학 최대 투자'라는 수식어가 붙었다.

그보다 약 2조원이 더 드는 2단계 프로젝트를 현실화하자 시장의 눈은 에쓰오일의 재무지표로 모아지고 있다. 올해 1분기 말 별도 기준 에쓰오일의 부채비율은 152%다. 순차입금비율은 77.5%다. 탄탄한 현금창출이 뒷받침되기 때문에 아직은 재무적으로 위기가 찾아온 것은 아니라는 게 업계의 공감대다.

다만 1단계 프로젝트가 시작될 때던 2015년 말과 비교했을 때는 부채비율과 순차입금비율이 눈에 띄게 높아진 모습인 것은 맞다. 2015년 말 에쓰오일의 부채비율과 순차입금비율은 각각 100.4%, 16.7%로, 현재보다 51.6%포인트, 60.8%포인트 낮았다.

올해 1분기 말 에쓰오일이 보유하고 있는 현금성자산은 약 1조1826억원으로 7조원에 달하는 대형 투자를 진행하려면 외부 차입 등을 통한 자금 조달이 필수적일 것으로 보인다. 지금까지 부담이 가중되던 재무구조에 한층 더 부담이 얹어질 것으로 예측되는 이유다.


신용등급 하향도 가능성이 있다. 한국신용평가가 매긴 에쓰오일의 신용등급은 AA+(안정적)이다. 한국신용평가는 △수요둔화, 대체원료와의 경쟁심화 등으로 마진이 축소될 경우 △내부 현금창출력 저하 등으로 투자자금의 외부 차입조달이 예상치를 상회해 별도기준 순차입금/EBITDA(상각전 영업이익) 지표가 3배를 초과하는 상황이 지속할 것으로 예상되는 경우 신용등급 하향 가능성이 증가할 수 있다고 지적하고 있다. 순차입금/EBTIDA는 현금창출력에 비해 현금성자산을 제외한 순차입금이 몇 배 더 많냐는 지표로 수치가 높을수록 현금창출력 대비 차입금 부담이 높다는 의미다.

에쓰오일은 별도 기준으로 지난해부터 순차입금/EBITDA가 3배 이상을 넘어가기 시작했다. 작년 말 에쓰오일의 별도 기준 순차입금은 5조8400억원이다. 작년 한 해 EBITDA는 9957억원으로 순차입금/EBITDA는 5.9배로 집계됐다. 석유화학업계의 다운사이클이 찾아오고 대규모 재고평가손실 등 악재가 겹치면서 현금창출력이 줄어든 탓에 차입금 부담도가 높아진 모습이다.

다가올 '7조 투자'에 순차입금/EBITDA 지표는 예년보다 높게 책정될 것이라는 게 업계 중론이다. 업계 관계자는 "안정적인 재무구조를 유지해오던 에쓰오일은 1단계 프로젝트 이후 재무부담이 높아져 배당성향 등도 줄어들었던 전례가 있다"면서 "돈이 더 많이 드는 2단계 프로젝트를 진행할 경우 확실히 예전과는 다른 재무구조가 될 것"이라고 말했다.