이 기사는 2024년 02월 14일 09:33 thebell 에 표출된 기사입니다.

NHN이 '주가 살리기'에 나섰다. 주가에 긍정적인 효과가 있다는 각종 단기처방책을 동시다발적으로 꺼내 들었다. 자사주 매입과 소각 그리고 창사 처음으로 현금배당까지 추진한다. 공격적인 주주환원정책으로 단기적인 수급을 개선해 주가를 반등시키겠다는 의도다. 주주들의 오랜 요구를 실현한다는 의미도 담겨 있다.

기업이 주가를 적극 부양한다는 것은 반대로 말하면 최근 주가가 기대에 못미친다는 말이다. NHN 주가 역시 마찬가지다. 2013년 8월 유가증권시장에 입성했을 당시 주가는 10만원을 상회했다. 하지만 전반적인 우하향 곡선을 그리더니 최근에는 2만원 중반대에 머무르고 있다. 그간 주주들이 공격적인 주주환원정책을 요구했던 이유다.



◇주주환원정책, 약발은 '글쎄'

문제는 주주환원정책이 '진정' 주가를 반등시킬 수 있냐는 것이다. 실제로 NHN은 3개년 주주환원정책을 발표한 2022년부터 해마다 자사주 소각을 실시하고 있지만 뚜렷한 효과는 아직 나타나고 있지 않다. 구체적으로 2022년 8월 자사주 150만주를, 2023년 3월 108만주를 소각했지만 주가는 2022년 8월(2만원 후반대)보다 더 떨어졌다.

주주환원정책의 한계는 주가의 핵심인 펀더멘털과 무관하다는 점에 있다. 물론 주가를 움직이는 요인 중 하나인 수급에는 단기적으로 영향을 미칠 수 있다. 자사주를 매입하면 유통주식수가 줄어들고, 소각까지 하면 발행주식수마저 감소한다. 여기에 현금배당까지 실시하면 주식가치가 높아지면서 매수자가 늘어나 주가가 오를 수 있다.

하지만 펀더멘털에 보탬이 되지는 않는다. 오히려 현금 유출을 야기해 악영향을 미칠 가능성은 있다. 기업은 내부 현금을 재원으로 자사주를 매입하고 배당을 단행하기 때문이다. NHN 역시 올해 자사주 매입(200억원)과 현금배당(168억원)에 도합 368억원을 투입하겠다고 밝힌 상태다. 지난해 4분기 별도 기준 영업이익(221억원)보다 많다.


자사주 소각도 마찬가지다. 자사주를 소각한다고 해도 새롭게 자본이 유입되거나 유출된 것이 아니기 때문에 자본총계는 그대로다. 재무구조가 달라지지 않는다는 의미다. 회계적으로 살펴보면 자사주를 소각하면 자본 항목 중 자본금(혹은 이익잉여금) 항목이 줄어들지만 반대로 기타자본 항목이 늘어나 상쇄한다.

◇기회비용 고려시 '투자'가 나은 선택지일 수도

일각에서는 기회비용을 고려할 경우 주주환원정책은 사실상 손해라는 의견도 있다. 수백억원에 달하는 현금을 주주환원 아닌 투자 재원으로 활용해야 한다는 이야기다. 인수합병(M&A)을 단행하거나 신작 게임을 하나라도 더 개발해 출시하면 장기적인 관점에서 펀더멘털은 개선될 것이고 주가가 오른다는 논리다.

NHN이 2022년부터 최근까지 주주환원정책에 사용한 금액은 635억원. 올해 사용예정금액(386억원)까지 포함하면 1021억원에 달한다. 지난해 4분기 말 별도 기준 NHN이 보유한 현금성자산(1706억원)의 59.8% 수준이다. 단순하게 말하면 주주환원정책이 아니었다면 3000억원 가까운 투자실탄이 비축됐을 수도 있다는 이야기다.

올해마저 주주환원정책이 별다른 효과를 거두지 못한다면 기회비용은 더욱 크게 느껴질 공산이 크다. 게임사는 신작 성과에 따라 실적과 재무가 확 달라지는 구조다. 직접 개발한 게임이 흥행하면 이익률이 크게 오르면서 현금이 두둑히 쌓인다. 물론 실패하면 이익률이 떨어진다. NHN은 올해 신작 6종을 출시한다.