이 기사는 2025년 03월 28일 14시26분 thebell에 표출된 기사입니다

DN솔루션즈의 몸값을 둘러싸고 갑론을박이 일고 있다. 공모가 하단 기준 예상 시가총액은 약 4조원으로 지난해 프리 IPO 밸류를 훌쩍 넘겼다. 1년도 채 되지 않아서 1.5배 넘는 프리미엄이 적용됐다면 합당한 논리가 필요하다는 입장이 한 축을 이루고 있다.

반면 프리 IPO 당시 적용된 밸류는 2022년 순이익을 기준으로 할인된 값이라는 시선도 맞선다. 회사와 유사한 사업 구조를 갖춘 디엠지모리(DMG MORI AG)도 같은 기간 기업가치의 상승 국면에 있던 터라 현재로선 후자의 논리에 무게가 실리는 모양새다.

◇프리 IPO 기업가치, 2022년 실적 기준…순이익 50% 증가

28일 투자은행(IB) 업계에 따르면 DN솔루션즈의 희망 공모가 밴드는 6만5000~8만9700원이다. 적용 주식수가 6313만7073주임을 고려하면 예상 시가총액 밴드는 4조1039억~5조6634억원이다. 지난해 4월 산업은행과 스틱인베스트먼트 등이 참여한 프리 IPO 밸류(2.6조원)를 훌쩍 웃도는 레벨이다.

이 때문에 1년 만에 기업가치에 약 1.5~2배의 프리미엄이 붙었다면 합당한 논리가 제시돼야 한다는 평가가 나온다. 밸류 상승을 견인할 이벤트가 마땅치 않았다는 의견도 동일한 맥락에서 제기된다. 2024년 DN솔루션즈의 별도 기준 순이익(2991억원)은 일회성 법인세 지출 등의 영향으로 전년(3204억원) 대비 감소하기까지 했다.

그러나 밸류 개념을 엄밀히 따진다면 기업가치가 단기간 급등했다는 논리가 힘을 얻기 어렵다는 시각도 상존한다. 프리 IPO 등 펀딩에서는 투자금이 집행되는 시점을 기준으로 '프리 머니 밸류'와 '애프터 머니 밸류'가 달리 나타난다. 따라서 기업가치를 비교하기 위해선 2조6000억원의 밸류가 어떤 성격을 갖췄는지 규명하는 게 우선이라는 평가가 나온다.


증권업계에서는 프리 머니 밸류를 벤치마크로 삼는 게 적절하다는 입장이다. 2조6000억원에 대한 합의는 2023년 초에 이미 마무리 됐기 때문이다. 상장 주관사단이 제시한 4조1039억~5조6634억원의 밴드도 조정될 필요가 있다. 4925억~6796억원의 공모 자금 유입이 전제된 수치라 이를 차감한 프리 머니 밸류는 3조6000억원~4조9000억원이 된다.

결국 하단 기준 기업가치가 약 1.3배 증가한 것인데 2022년 순이익(2244억원) 기준으로 프리 IPO 밸류가 도출됐음을 감안하면 상승률이 과하다고 보긴 어렵다는 분석이다. 지난해 순이익은 2991억원이지만 연결납세 대상에서 제외됨에 따라 적용 순이익은 183억원이 추가 계상된 약 3200억원으로 잡혔다. 2022년 대비 50% 가량 뛰어오른 것이다.


◇피어그룹 기업가치 상승 국면…성과 '앞서는' DN솔루션즈

피어그룹으로 제시된 기업들의 성장세를 감안해도 DN솔루션즈의 밸류 상승 폭이 지나치지 않다는 쪽에 무게가 실리는 분위기다. 4곳의 비교기업 가운데 디엠지모리는 DN솔루션즈와 사업 구조 측면에서 유사성이 두드러지는 회사다. 실제로 양사의 사업 영역엔 겹치는 부분이 많아 직접적인 경쟁 관계에 놓여 있다.

디엠지모리의 밸류 역시 최근 몇 년 동안 상승세였던 것으로 파악됐다. DN솔루션즈의 프리 IPO 가치가 매겨졌던 2022년, 당해 12월 1일 기준 디엠지모리의 주가는 41.90유로였다. 그러나 DN솔루션즈와 상장 주관사단이 증권신고서에서 밝힌 분석 기준일(03.05) 기준 디엠지모리의 주가는 45.8유로까지 치솟았다.

DN솔루션즈의 기업가치 상승 폭이 디엠지모리를 압도했다면 고평가 우려를 피하긴 어려웠을 가능성이 크다. 그러나 같은 기간 후자도 약 1.3배 늘어난 것으로 파악됐다. 서울외국환중개에 따르면 12월 1일 기준 1유로는 1375.02원이라 당시 시가총액은 4조5409억원이다. 다만 지난 5일 기준 1552.1원으로 변동되면서 5조6067억원까지 증가했다.

근래의 성과가 디엠지모리를 능가하고 있었던 터라 오히려 보수적으로 밸류가 산정됐다는 의견에도 힘이 실리는 대목이다. 2023년~2024년 영업이익과 순이익 지표에서 디엠지모리가 DN솔루션즈를 앞섰던 연도는 없었다. 영업이익률, ROE, ROA 등 수익성 지표에서도 동일한 결과가 연출됐다.

일각에서는 프리 IPO 할인율도 고려해야 한다는 평가도 나온다. 투자 수익률 보장을 위해 통상 본래 기업가치에서 약 30~50% 할인된 밸류로 펀딩이 이뤄진다. DN솔루션즈도 실제 기업가치는 최소 3조원 후반~5조원 초반으로 거론됐지만 신뢰도 제고와 투자자 입장을 고려하는 차원에서 밸류를 낮춘 것으로 전해진다.