이 기사는 2020년 01월 16일 06:55 thebell 에 표출된 기사입니다.

시스템반도체 전문 기업인 네패스가 '분할→투자→회수' 트랙을 성장 공식으로 삼았다. 물적 분할과 투자 유치를 끝낸 계열사 네패스아크가 상장을 앞둔 가운데 다시 한번 자체 사업(FOPLP)의 분할을 단행한다. 특정 사업을 독립 법인으로 분할하는 건 전문성을 강화하는 조치이지만 자회사 상장에 따른 '더블카운팅' 이슈도 불거질 전망이다.

◇네패스, 1년만에 두 차례 물적 분할…시스템반도체, 성장 여력 탄탄

네패스는 내달 1일 FOPLP(팬 아웃 패키지, 패널 레벨 패키지) 사업 부문을 물적 분할하기로 결정했다. FOPLP 사업은 자산총계 714억원, 매출액 172억원 규모의 독립 법인으로 거듭날 예정이다.

신설 FOPLP 법인(가칭)은 앞으로 재무적투자자(FI)를 상대로 자금을 유치해 연구개발 투자와 생산시설 확장에 나설 전망이다. 아직 구체적으로 확정된 사항은 없지만 매출 확대와 경쟁력 강화 차원에서 투자 유치를 검토하고 있다.

네패스는 이미 사업 부문의 물적 분할과 투자 유치를 성공적으로 마무리한 이력을 갖고 있다. 지난해 초 테스트(Electric Test) 사업을 독립 법인(네패스아크)으로 전환해 600억원 규모의 투자를 받았다. 불과 1년여 만에 '분할→투자' 성장 공식을 다시 그대로 밟고 있는 셈이다. 네패스아크는 올해 하반기 기업공개(IPO)를 본격화할 방침이다. FI는 투자한 지 2년이 채 안돼 회수에 성공할 가능성이 높다.


물적 분할에 따라 독립 법인으로 거듭나려면 먼저 자생 여력을 갖춰야 한다. 단순히 사업 부문이 아니라 계열사로 재편되면 우선 자금 이동부터 자유롭지 않다. 개별 사업의 전문성을 특화하고자 경영 효율성을 높인 조치이지만 성장성이 담보되지 않을 경우 독자 생존 자체가 어려워질 수 있다.

네패스가 독특한 성장 공식을 고수할 수 있는 건 그만큼 국내 시스템반도체의 성장 여력이 크기 때문이다. 메모리반도체 선두인 삼성전자는 시스템반도체 세계 1위에 오르고자 133조원 규모의 투자를 예고했다. 네패스는 지난해 1~3분기 실적(전년비 매출액 31%, 영업이익 221%)이 껑충 뛴 것으로 나타났다.

◇더블카운팅 이슈, 네패스 주가 부담…분할 계열, 도약 성사가 관건

하지만 '분할→투자→회수' 트랙이 반복되는 건 자칫 네패스의 주가에 악영향을 줄 여지가 있다. 이른바 더블카운팅 이슈가 불거질 수 있다.

더블카운팅은 모회사와 자회사가 모두 상장했을 경우 시장에서 형성된 시가총액에 두 기업의 가치가 중복 계상되는 만큼 모회사의 주가가 할인되는 현상을 일컫는다. 기업가치의 핵심이 실적(현금흐름)이라는 가정 아래 자회사의 실적은 모회사의 연결 기준 실적에도 반영돼 있기 때문이다.

일반적으로 우량한 비상장 자회사가 상장에 나서면 모회사의 주가는 평가 차익에 대한 기대감으로 상승하는 경우가 많다. 하지만 IPO가 끝나면 모기업의 주가가 오히려 약세로 전환하는 사례가 적지 않다. 이런 주가흐름의 패턴이 더블카운팅 이슈로 해석되고 있다. 네패스가 알짜 사업 부문의 분할과 상장을 반복할 경우 시장에선 더블카운팅 악재를 우려할 가능성이 있는 셈이다.

IB업계 관계자는 "해외 유통시장에선 더블카운팅 이슈가 논리대로 주가에 반영되는 경향이 뚜렷하다"며 "다만 네패스 계열이 분할을 기회로 고속 성장을 구가한다면 더블카운팅이 불거질 여지는 없다"고 말했다.